導語：如何才能寫好一篇企業(yè)并購含義，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公文云整理的十篇范文，供你借鑒。

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關(guān)鍵詞：企業(yè)并購 風險 防范策略

一、企業(yè)并購的含義

企業(yè)并購包含了收購和兼并兩種企業(yè)重組方式。當企業(yè)以現(xiàn)金、股票和債券等有價資產(chǎn)，通過出資、收購債券和控股等方式來購買待并購企業(yè)，從而獲得對該企業(yè)的實際控制權(quán)的合法行為。在進行企業(yè)并購中的決策、實施、整合過程分別產(chǎn)生于并購的前、中、后三個階段。

決策階段主要是對并購前期的并購目標、時機等進行合理科學選擇，在進行目標和時機定位時，要對待并購企業(yè)的規(guī)模、質(zhì)量和品牌價值進行定量和定性分析，同時要充分掌握待并購企業(yè)的信息，合理選擇良好的并購時機。實施階段主要對企業(yè)的并購形式、資產(chǎn)交付模式、人事安排、員工的后續(xù)安排等事宜進行談判解決。最后的整合階段主要對并購企業(yè)的有效資源進行充分調(diào)動及合理配置，從而能夠?qū)ξ磥淼慕?jīng)濟效益實現(xiàn)預期估計。

二、企業(yè)并購中的風險分析

1、戰(zhàn)略決策風險

企業(yè)并購前的風險，又稱為戰(zhàn)略風險和決策風險，體現(xiàn)在對企業(yè)進行并購時戰(zhàn)略決策的不完善。企業(yè)的當前發(fā)展現(xiàn)狀以及未來發(fā)展前景對企業(yè)并購將會產(chǎn)生巨大影響，不確定性的產(chǎn)業(yè)前景對并購后的整體企業(yè)發(fā)展將會帶來一定風險。在進行目標企業(yè)選擇時，產(chǎn)業(yè)的路子新、前景廣已經(jīng)成為眾多企業(yè)的選擇，尤其是高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，而這些領(lǐng)域自身所存在的未知性和不確定性非常大，其高收益和高風險是同時存在的，這對企業(yè)的并購增加了風險。因此，在對一個企業(yè)進行并購時，需要建立科學的風險評估體系，同時要對國家對該企業(yè)所處領(lǐng)域給予的政策導向有充分把握，實質(zhì)上國家對不同產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域政策的變化會對企業(yè)的并購帶來一定的風險。

當已經(jīng)選定了所要并購的目標企業(yè)，后續(xù)的對該企業(yè)的價值評估以及雙方均可接受的合理對價對并購的成功至關(guān)重要。對企業(yè)價值進行估價采用的預測性手段會存在一定的不準確性，這勢必會帶來很大的估價風險。若對企業(yè)的估價高于了企業(yè)的實際價值，并購一方難免要付出更多股權(quán)或資金來進行并購。

2、談判融資風險

并購實施的過程雙方主要通過談判方式來進行，在這一階段要簽訂并購協(xié)議和進行收購交易，這過程中存在一定的談判風險和融資風險。信息掌握不全面、談判力量薄弱、談判時機不當?shù)纫蛩囟紩a(chǎn)生談判風險和對并購企業(yè)不利的交易條件，這會對并購后的企業(yè)經(jīng)營帶來一定風險。談判需要經(jīng)驗豐富和專業(yè)人士參與，否則因經(jīng)驗缺乏會處于相對不利位置，對于不合理的條件只能被迫接受。信息完善，信息獲取充足，是對于是否占據(jù)談判的有力位置很重要。

3、整合風險

在企業(yè)并購后的整合過程中存在一定的人事沖突和文化沖突風險。并購后新的人事安排與整合，可能會因為并購企業(yè)和被并購企業(yè)員工的思想差異從而產(chǎn)生一定的矛盾和困難，最后導致員工積極性不高，甚至員工流失，使企業(yè)凝聚力下降。不同企業(yè)的企業(yè)文化會有一定的差異，因文化元素不和從而產(chǎn)生沖突也會對企業(yè)的并購帶來難以預知的風險。

三、企業(yè)并購的風險防范

1、深入研討并購戰(zhàn)略

在對企業(yè)實施并購前，并購企業(yè)的領(lǐng)導者和決策者要對企業(yè)的并購策略和措施進行全方位分析和研討，對企業(yè)的實際競爭力、生產(chǎn)條件、技術(shù)水平、職工技能和素養(yǎng)、企業(yè)的核心價值、發(fā)展前景、經(jīng)營現(xiàn)狀和產(chǎn)業(yè)環(huán)境等一系列企業(yè)內(nèi)部和外部情況要進行科學合理調(diào)研和評價。從而為有效預知并制定并購后企業(yè)的未來發(fā)展方向和道路提供高價值參考信息，降低企業(yè)并購的前期風險。

2、準確評估企業(yè)現(xiàn)狀，實施高效談判

確定并購目標后，進行高效和有益的談判對于降低并購實施風險意義重大。談判力量在并購中起到不可估量作用，要充分掌握被并購企業(yè)的狀況，緊抓自身優(yōu)勢，分析制約對方發(fā)展的瓶頸，調(diào)動自身的力量基礎(chǔ)和總額。另外，談判價格的高低也會隨著大環(huán)境的變化而產(chǎn)生一定波動，這也會對企業(yè)未來的發(fā)展預期產(chǎn)生影響，因此抓住合理談判時機也至關(guān)重要。談判的最終目的就是盡量降低并購價格，準確的評估和高效的談判能夠有效降低企業(yè)并購中的風險。

3、選擇合理的整合模式

文化整合模式主要有兼并式、隔離式和交融式等，兼并式文化整合模式側(cè)重于利用集團強文化對并購企業(yè)的弱文化進行沖擊，從而取代弱文化，隔離式文化整合模式使雙方能夠保持各自文化的獨立，來避免因并購而產(chǎn)生的文化沖突。交融式整合模式在不改變各自文化追求的條件下，平等進行融合流與溝通，互相借鑒和吸納有利因素，從而在文化上達到共識。因此，并購后要根據(jù)雙方企業(yè)的實際現(xiàn)狀選擇合適的文化整合模式，降低文化沖突的風險。

企業(yè)并購后，也會因為人事制度的整合產(chǎn)生一定的整合風險，員工對并購持消極態(tài)度或并購對員工利益產(chǎn)生影響，很容易造成人才流失情況，而人才的流失將會對企業(yè)的長期發(fā)展留下難以解決的困境。因此，并購中重視人力資源管理，制定有效的激勵約束機制對于吸取人才至關(guān)重要。所以，合理的整合模式在降低企業(yè)并購風險上起到關(guān)鍵性作用。

參考文獻：

[1]聶林.企業(yè)并購的風險與防范淺析[J].天津職業(yè)院校聯(lián)合學報，2008，1

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【關(guān)鍵詞】企業(yè)并購；成本分析；效益分析

在市場競爭中，公司的成敗興衰往往相伴發(fā)生。社會資源的閑置與不足，優(yōu)勝劣汰的機制得以使那些發(fā)展迅速、急需擴大生產(chǎn)規(guī)模的公司通過兼并和收購經(jīng)營困難公司的閑置生產(chǎn)要素。我國目前部分企業(yè)經(jīng)營不善，缺乏競爭力，有的幾乎破產(chǎn)，客觀上給企業(yè)并購提供了可能。同時，與國外發(fā)達國家100多年的并購發(fā)展史相比較，并購在我國的發(fā)展只有短短的十多年，無論在規(guī)模上還是質(zhì)量上都存在很大差距。規(guī)模上的差距主要是由于我國企業(yè)規(guī)模普遍較小；在質(zhì)量上的差距則主要是由于我國企業(yè)對并購的有關(guān)問題不能做出正確的判斷，并購效果不理想。隨著我國企業(yè)市場主體地位意識的日益加強，國內(nèi)外企業(yè)戰(zhàn)略性并購重組頻繁發(fā)生，并購的數(shù)量、規(guī)模也逐步擴大，有效的財務(wù)活動可使并購效率得到提高，使我國相當一部分企業(yè)通過并購提高經(jīng)濟效益，得以長足發(fā)展。

一、并購的含義與動機

并購是一個公司通過產(chǎn)權(quán)交易取得其他公司的一定程度的控制權(quán)，以實現(xiàn)一定的經(jīng)濟目標的一種經(jīng)濟行為，它包含了合并和收購兩重含義。就是說并購是發(fā)生在兩家公司之間。企業(yè)并購是指一家企業(yè)以現(xiàn)金、債券、股票或其他有價證券，通過收購債權(quán)、直接出資、控股及其他多種手段，購買其他企業(yè)的股票或資產(chǎn)，取得其他企業(yè)資產(chǎn)的實際控制權(quán)，使其失去法人資格或?qū)ζ鋼碛锌刂茩?quán)的行為。就其實質(zhì)而言，是企業(yè)之間權(quán)益重新分配和組合的過程。從財務(wù)的角度來看，企業(yè)的并購行為是一種投資行為。并購的財務(wù)問題就是對從投資決策開始到投資回報的檢驗為止這一投資行為過程進行財務(wù)意義上的控制。企業(yè)并購的直接目的是并購方為了獲取被并購企業(yè)一定數(shù)量的產(chǎn)權(quán)和主要控制權(quán)?；蛉慨a(chǎn)權(quán)和完全控制權(quán)。企業(yè)并購是市場競爭的結(jié)果，是企業(yè)資本運營的重要方式，是實現(xiàn)企業(yè)資源的優(yōu)化，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整、升級的重要途徑。近年來山西省大張旗鼓開展的國有大型煤礦對地方小煤礦的資源整合就是通過并購整含地方小煤礦的資源，確保山西省國有大型煤礦健康有序、可持續(xù)地發(fā)展。推進煤炭資源整合和有償使用工作，是全面提升山西省資源整體開發(fā)水平、煤炭企業(yè)產(chǎn)業(yè)集中度和安全防范能力的重要途徑，對煤炭資源全面實行有償使用或資本化管理，是礦產(chǎn)資源國家所有的重要法律體現(xiàn)。

二、企業(yè)并購的成本分析

在企業(yè)并購過程中，并購成本包括：并購實施前的準備成本、對目標公司的購買成本和并購后的整合成本。購買成本只是并購成本的一部分，多數(shù)企業(yè)并購的準備成本、購買成本看起來很低，但總成本實際上卻很高。在企業(yè)并購中導致一些企業(yè)并購失敗的原因主要是這些企業(yè)過多關(guān)注并購前的準備成本和購買成本而對并購后的整合成本認識不足。

(一)并購實施前的準備成本

指企業(yè)在進行并購前，首先對并購企業(yè)的基本情況進行調(diào)查分析，對其生產(chǎn)、經(jīng)營、管理、技術(shù)、財務(wù)狀況等方面進行論證，對并購中的成本、收益、風險、定價進行研究，以確定并購行為是否可行。在這一過程中發(fā)生的各種直接和間接費用，包括開辦費、研發(fā)支出、咨詢費等相關(guān)費用。準備成本是企業(yè)并購成本中的重要組成部分。

(二)購買成本

指企業(yè)在確定并購目標后，并購企業(yè)向目標企業(yè)股東以現(xiàn)金、股票等支付方式以獲得其控制權(quán)，包括支付給目標企業(yè)原股東的成本和對目標企業(yè)債務(wù)的承擔?？紤]購買成本的同時要充分考慮企業(yè)的并購效益。

(三)整合成本

也被稱作并購協(xié)調(diào)成本，是指并購企業(yè)為使被并購企業(yè)按計劃啟動、發(fā)展生產(chǎn)所需的各項投資。在得到目標企業(yè)的控制權(quán)后，并購企業(yè)還要考慮為實現(xiàn)目標企業(yè)的長期發(fā)展戰(zhàn)略而需支付的整合和經(jīng)營成本。對并購企業(yè)和目標企業(yè)進行全面、系統(tǒng)的整合，整合過程是否成功直接關(guān)系到整個并購的成敗。當并購完成后。由于并購企業(yè)與被并購企業(yè)作為兩個不同的企業(yè)，在業(yè)務(wù)經(jīng)營、管理模式、企業(yè)文化等方面都會存在顯著的差異。要使它們成為一家企業(yè)，在整合過程中，必須不斷調(diào)整企業(yè)的各類資源和組成要素，以使并購企業(yè)和目標企業(yè)能夠融為一體。在整合過程結(jié)束后，還需向新企業(yè)注入資金，為新企業(yè)經(jīng)營發(fā)展準備廣告宣傳費、服務(wù)費等。在企業(yè)并購過程中，還有兩種成本需要考慮：一個是退出成本，另一個是機會成本。退出成本主要是指企業(yè)通過并購實施擴張而出現(xiàn)擴張不成功必須退出，或當企業(yè)所處的競爭環(huán)境出現(xiàn)了不利變化，需要部分或全部解除并購所發(fā)生的成本。一般來說，并購力度越大，可能發(fā)生的退出成本就越高。這項成本是一種或有成本，并不一定發(fā)生，但企業(yè)應(yīng)該考慮到這項成本，以便在并購過程中對并購策略做出更合適的安排或調(diào)整。整合成本比例是否合理。對企業(yè)并購的成敗具有重要意義。

三、企業(yè)并購的效益分析

企業(yè)并購作為一項重要的資本經(jīng)營活動，其目的就是要追求資本最大增值和減少競爭的壓力。由于成本和收益是密切相關(guān)的，所以對企業(yè)并購成本分析的同時要對并購可能帶來的收益進行綜合分析。企業(yè)在做出并購決策時。必須對其可能產(chǎn)生的效益進行全面、充分地估計，對企業(yè)并購的成本與收益的正確決策與否直接關(guān)系到企業(yè)的興衰成敗。

(一)獲得規(guī)模經(jīng)濟收益

企業(yè)并購可以獲得企業(yè)所需要的產(chǎn)權(quán)及資產(chǎn)，實行一體化經(jīng)營，達到規(guī)模經(jīng)濟，取得大集團效益。這里的規(guī)模經(jīng)濟包括生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟和企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟兩個層次，規(guī)模經(jīng)濟是由于某種不可分性而存在的。通過企業(yè)并購，企業(yè)原有的有形資產(chǎn)可在更大的范圍內(nèi)共享，降低成本；企業(yè)的研究開發(fā)費用、營銷費用等投入也可分攤到大量的產(chǎn)出上，這樣有助于大幅度的節(jié)約資源，充分發(fā)揮生產(chǎn)資料及活勞動的價值，降低單位成本，增大單位投入的收益，實現(xiàn)專業(yè)化分工與協(xié)作，提高企業(yè)整體效益。

(二)獲取納稅效應(yīng)

我國稅法包含虧損遞延條款，允許虧損企業(yè)免交當年所得稅，且其虧損可向后遞延，可以抵消以后年度盈余。同時，稅法中規(guī)定，不同的資產(chǎn)產(chǎn)生的收益適用不同的稅率，股息收入、利息收入、營業(yè)收益、資本收益的稅率也各不相同。企業(yè)可以利用這些規(guī)定，通過并購行為相應(yīng)的財務(wù)處理合理避稅。如果企業(yè)在一年中出現(xiàn)了嚴重虧損，或者企業(yè)連續(xù)幾年不盈利，企業(yè)擁有相當數(shù)量的累計虧損時，這家企業(yè)往往會被考慮為并購對象，或者該企業(yè)考慮并購盈利企業(yè)，以充分利用它在納稅方面的優(yōu)勢。

(三)獲取融資渠道的收益

獲取融資渠道的收益。一些公司之所以并購上市公司或金融企業(yè)，主要在于為自己尋求一條比較方便的融資渠道。非上市公司通過證券市場收購已掛牌上市的公司，再以反向收購的方法注入自己的有關(guān)業(yè)務(wù)和資產(chǎn)，達到間接上市的目的。優(yōu)勢企業(yè)通過“買殼上市”可以利用“殼”企業(yè)的配股和增發(fā)新股較為便利地募集資金。另外，企業(yè)也可以利用整合并購后的大集團優(yōu)勢進行信用擔保，從有關(guān)金融機構(gòu)借貸資金，促進企業(yè)強有力地發(fā)展。

(四)形成企業(yè)內(nèi)部資源互補

企業(yè)通過購并，不但獲得了原有企業(yè)的資產(chǎn)還可以分享原有企業(yè)的管理人才與先進經(jīng)驗，形成有利的競爭優(yōu)勢。另外，企業(yè)通過并購還可以在技術(shù)、市場、產(chǎn)品、管理，甚至在企業(yè)文化方面取長補短，實現(xiàn)互補效應(yīng)。

(五)降低或分散風險

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【關(guān)鍵詞】企業(yè)并購 財務(wù)風險 風險防范

企業(yè)并購包括兼并和收購兩層含義、兩種方式。企業(yè)并購是高風險經(jīng)營活動，期中財務(wù)風險是影響企業(yè)并購成功的關(guān)鍵。

一、企業(yè)并購的財務(wù)風險及分析

企業(yè)并購的財務(wù)風險是指在一定時期內(nèi)，為并購融資或因兼并背負債務(wù)，而使企業(yè)發(fā)生財務(wù)危機的可能性。一般來說，企業(yè)并購的流程可以劃分為三個階段：并購前信息收集階段、并購交易執(zhí)行階段、并購后內(nèi)部整合階段。由于各個階段面臨的具體任務(wù)不同，企業(yè)在這三個階段中將面臨不同的財務(wù)風險。

（一）并購前信息收集階段的財務(wù)風險

（1）環(huán)境風險。環(huán)境風險又稱系統(tǒng)風險，是指影響企業(yè)并購的財務(wù)成果和財務(wù)狀況的一些外部因素的不確定所帶來的財務(wù)風險。

（2）信息不對稱風險。在企業(yè)并購過程中，信息不對稱性也普遍存在。例如，當目標企業(yè)是缺乏信息披露機制的非上市公司時，并購方往往對其負債多少、財務(wù)報表是否真實、資產(chǎn)抵押擔保等情況估計不足，無法準確地判斷目標企業(yè)的資產(chǎn)價值和盈利能力，從而導致價值風險。

（二）并購交易執(zhí)行階段的財務(wù)風險

在交易執(zhí)行階段，企業(yè)要決定并購所采用的支付方式和融資策略，從而會出現(xiàn)支付風險和融資風險。

（1）現(xiàn)金支付方式的財務(wù)風險。雖然現(xiàn)金收購的估價簡單明了，操作易行，但是現(xiàn)金支付所面臨的財務(wù)風險卻是最大的，主要表現(xiàn)為：當并購與國際資本市場相聯(lián)系時，現(xiàn)金支付使并購方必然面臨匯率風險。隨著國內(nèi)資本市場競爭日益激烈，海內(nèi)外資本市場的聯(lián)系就日益頻繁。目標企業(yè)股東不能分享合并后企業(yè)的發(fā)展機會和盈利，也不能享受延遲納稅的優(yōu)惠。

（2）股票支付方式的財務(wù)風險。股票交換是以并購方股票替換目標企業(yè)的股票，即以股換股。這種支付方式減輕了現(xiàn)金壓力和債務(wù)負擔，對并購方不存在現(xiàn)金流轉(zhuǎn)壓力，并可能帶來一定的稅收好處，不會給企業(yè)帶來資金的壓力和破產(chǎn)風險，但股票支付也會產(chǎn)生財務(wù)風險。

（三）并購后內(nèi)部整合階段的財務(wù)風險

（1）償債風險。償債風險存在于企業(yè)債務(wù)收購中，特別是存在于杠桿并購中。杠桿并購中，并購企業(yè)不必擁有巨額資金，旨在通過舉借債務(wù)解決收購中的資金問題，并期望在并購后獲得財務(wù)杠桿利益。由于高息風險債券資金成本很高，而收購后目標企業(yè)未來資金流量具有不確定性，杠桿收購必須實現(xiàn)很高的回報率才能使收購者獲益。否則，收購公司可能會因資本結(jié)構(gòu)惡化、負債比例過高而無法支付本息。

（2）流動性風險。流動性風險是指企業(yè)并購后由于債務(wù)負擔過重，缺乏短期融資，導致出現(xiàn)支付困難的可能性。流動性風險在采用現(xiàn)金支付方式的并購企業(yè)中表現(xiàn)尤為突出，并購活動占用了企業(yè)大量的流動性資源，從而降低了企業(yè)對外部環(huán)境變化的快速反應(yīng)和適應(yīng)調(diào)節(jié)能力，增加了企業(yè)的經(jīng)營風險。如果自有資金投入不多，企業(yè)必然會采用舉債的方式。通常目標企業(yè)的資產(chǎn)負債率過高，使得并購后的企業(yè)負債比率、長期負債都有大幅度上升，資本的安全性降低。

二、企業(yè)并購財務(wù)風險防范

（一）企業(yè)并購財務(wù)風險的事前控制

改善獲取信息的質(zhì)量，采用合適的目標企業(yè)價值評估方法，財務(wù)會計報表是被并購企業(yè)所提供信息的核心部分，因此，并購企業(yè)在并購前取得詳盡真實的財務(wù)會計報表是并購企業(yè)在對被并購企業(yè)未來收益能力做出預期前的必要步驟。在實際操作中，應(yīng)該特別重視并購中的盡職調(diào)查，它貫穿于整個收購過程，主要目的是防范并購風險、調(diào)查與證實重大信息，它是現(xiàn)代企業(yè)并購環(huán)節(jié)中的重要組成部分，直接關(guān)系到并購的成功與否。

（二）企業(yè)并購財務(wù)風險的事中控制。

企業(yè)在制定融資決策時，應(yīng)視野開闊，積極開拓不同的融資渠道，做到內(nèi)外兼顧，以確保目標企業(yè)一經(jīng)評估確定，即可實施并購行為，順利推進重組和整合。同時注意將資本結(jié)構(gòu)控制在一個相對合理的范圍內(nèi)，既包括企業(yè)自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本之間的比例關(guān)系合理，也包括債務(wù)資本中的短期債務(wù)與長期債務(wù)的比例關(guān)系合理等，在這個前提下，再對債務(wù)資本組成及其期限結(jié)構(gòu)進行分析，將企業(yè)未來的現(xiàn)金流人和償付債務(wù)等流出按期限組合匹配，找出企業(yè)未來資金的流動性薄弱點，然后對長期負債和短期負債的期限、數(shù)額結(jié)構(gòu)進行調(diào)整，力求資本成本最小化。

（三）企業(yè)并購財務(wù)風險的事后控制。

并購企業(yè)在整合期內(nèi)，由于財務(wù)波動和財務(wù)風險發(fā)生的頻率較大，極易造成并購企業(yè)的財務(wù)危機。因此，并購企業(yè)應(yīng)該適時地建立科學的財務(wù)預警管理系統(tǒng)，做到未雨綢繆。財務(wù)預警管理系統(tǒng)是把并購企業(yè)在整合期內(nèi)的財務(wù)管理失誤和財務(wù)過程波動以及由此引發(fā)的財務(wù)風險和財務(wù)危機作為研究對象，并對其進行監(jiān)測，管理失誤行為，確保企業(yè)管理狀態(tài)的良性發(fā)展。應(yīng)識別、評價、預測、預控，不斷矯正不良財務(wù)發(fā)展趨勢。

三、小結(jié)

企業(yè)并購是一項復雜的系統(tǒng)性工程，并購過程中的每一個環(huán)節(jié)都不能忽視，否則會帶來財務(wù)風險，并影響到整個并購的成敗。企業(yè)管理層在進行并購的時候，應(yīng)對整個并購過程中的財務(wù)風險進行科學的分析和估計并進行詳盡的論證分析，并參照上面提出的應(yīng)對措施進行防范，積極促成并購的成功。

參考文獻：

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企業(yè)并購動因研究起步早、成果豐、流派多，通過對各主要流派的總結(jié)分析，我們認為，企業(yè)并購動因研究的進路具有如下七個方面的特點：

（一）從客觀動因論到主觀動因論

企業(yè)并購的客觀動因論認為，驅(qū)動企業(yè)并購的動因是具有經(jīng)濟與管理上的客觀邏輯性的；而主觀動因論認為，驅(qū)動企業(yè)并購的動因完全是并購決策者的主觀想象，并無內(nèi)在的經(jīng)濟邏輯性。如效率理論認為并購可以發(fā)揮主并企業(yè)和目標企業(yè)間的協(xié)同效應(yīng)從而提高效率、并購可以獲得目標企業(yè)的控制權(quán)并改進其低效的管理，效率理論對并購驅(qū)動因素的解釋是有理論根據(jù)的，是符合邏輯的；而自大理論（Roll，1986）[1]認為驅(qū)動并購的是并購決策者的內(nèi)在的自大心理，而基于自大心理的并購本身并無理論根據(jù)，因而也缺乏邏輯性。并購動因理論的大部分都屬于客觀動因論，但諸如自大理論、荷爾蒙理論①[2]等屬于主觀動因論。

（二）從價值創(chuàng)造論到利益分配論

并購的價值創(chuàng)造論者認為，并購可以通過發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)、節(jié)省交易費用、獲得規(guī)模經(jīng)濟與范圍經(jīng)濟、獲取資源與提高能力等效應(yīng)來創(chuàng)造價值，并購的動因就在于通過并購以創(chuàng)造更多的價值。與此相對應(yīng)的是，并購的利益分配論[3]認為，并購根本不會創(chuàng)造價值，但并購可以導致利益的重新分配，而正是有利的利益重新分配導致了并購。

（三）從追求戰(zhàn)術(shù)協(xié)同到追求戰(zhàn)略調(diào)整

并購的協(xié)同效應(yīng)理論認為，并購可以通過發(fā)揮主并企業(yè)與被并企業(yè)間的協(xié)同作用以達到1+1＞2的效應(yīng)，正是對這種效應(yīng)的追求驅(qū)動了企業(yè)并購。協(xié)同有生產(chǎn)、管理的協(xié)同、財務(wù)的協(xié)同和債務(wù)擔保的協(xié)同等。與此相反，并購的戰(zhàn)略驅(qū)動理論[4]認為，并購并不能帶來主并企業(yè)與被并企業(yè)間的協(xié)同，企業(yè)并購的目的是要進行戰(zhàn)略調(diào)整或戰(zhàn)略布局。

（四）從追求靜態(tài)價值到追求動態(tài)能力

追求靜態(tài)價值論者認為，企業(yè)并購的動因在于追求因并購帶來的靜態(tài)的價值增加，主要有以下流派：①預期價值差異論[5]；②信息理論[6]；

③市場時機理論[7]；④資本市場錯誤定價論[5]等。而追求動態(tài)能力論者認為企業(yè)并購的動因并不在于利用并購帶來的簡單的價值加、減機會，而在于追求動態(tài)能力的增強。Toxvaerd（2004）[8]認為，由于目標企業(yè)擁有稀缺的，對主并企業(yè)具有戰(zhàn)略意義的資源，因而企業(yè)并購的動因在于獲取稀缺性戰(zhàn)略資源，而稀缺性戰(zhàn)略資源的獲取能提升企業(yè)的動態(tài)能力。

（五）從企業(yè)內(nèi)動因論到企業(yè)外動因論

傳統(tǒng)的企業(yè)并購動因理論都趨向于從企業(yè)內(nèi)部探究企業(yè)并購的動因，如效率理論著眼于通過并購提升企業(yè)的效率；理論通過考查企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)理人員的動機來探究企業(yè)并購的動因等等。而并購動因的浪潮理論主要從宏觀的經(jīng)濟層面來解釋企業(yè)并購。Lambrecht（2004）[7]認為，在經(jīng)濟繁榮時期，市場交易顯著比經(jīng)濟周期的其他時期要旺盛，因而市場需求總量大，進而推動了企業(yè)并購。

（六）從單動因論到多動因論

學界大部分研究都是以單一驅(qū)動因素的范式來考查企業(yè)并購的動因。事實上，企業(yè)并購是由復雜的多因素決定的。近20年來，多因素驅(qū)動企業(yè)并購的事實逐漸引起了學界的關(guān)注，如：Narayanan（1993）[9]認為，協(xié)同效應(yīng)驅(qū)動并購同時，問題和管理者自大行為也在起作用；Weston（2004） [10]認為，稅收只是并購的一個加強因素，而不是主要因素。Berkovitch and Muller and Sirower（2003[11]）認為，、自大和控制權(quán)市場理論都是并購的驅(qū)動因素。

（七）從一般意義上的研究到各國別的并購動因研究

企業(yè)并購的動因大多是基于一般意義上的對企業(yè)并購驅(qū)動因素的探討，而隨著研究的深入，許多具有國別特性的并購動因逐步被挖掘。如基于我國轉(zhuǎn)型經(jīng)濟的特征和發(fā)展中的證券市場的特性，我國學者認為[12]，我國企業(yè)并購具有如下的特殊動因：①并購是為消除目標企業(yè)的虧損與代替破產(chǎn)；②并購是為了獲取稀缺的“殼”資源；③并購是為了能享受優(yōu)惠政策；④并購是為符合政府對公司上市設(shè)定的條件；⑤并購是為了炒作題材。

二、系統(tǒng)思維視域下企業(yè)并購動因研究存在的問題

筆者認為，國內(nèi)外學者對并購動因的研究盡管豐富，但存在如下問題：

（一）企業(yè)并購動因“叢林”[13]問題

上述諸多的并購動因確實花色齊全，門派林立，已顯并購動因“叢林”之勢。如：有的理論認為企業(yè)并購動因是為獲得某種效應(yīng)、效率或利益；還有的認為是為了獲取資源、優(yōu)勢；有的認為是知識與經(jīng)驗的作用；有的認為是自大心理；有的認為是降低風險；還有的甚至認為是人體內(nèi)的荷爾蒙。并購動因“叢林”現(xiàn)象一方面說明了企業(yè)并購動因研究的百花齊放，同時又說明了企業(yè)并購動因研究缺乏應(yīng)有的統(tǒng)一性，這不僅讓人無所適從，也會限制企業(yè)并購動因研究的進一步深化。

（二）對各并購動因間的關(guān)系缺乏研究

企業(yè)并購動因“叢林”和前文提及的單個企業(yè)并購的多動因現(xiàn)象說明，企業(yè)并購動因不論是在整體層面上，還是在單個企業(yè)層面上都不是單一的。然而，面對企業(yè)并購豐富多樣的動因，各并購動因間關(guān)系卻被忽略，各并購動因間關(guān)系被忽略的現(xiàn)狀說明目前的企業(yè)并購動因研究缺乏應(yīng)有的系統(tǒng)性②。

（三）缺乏動因?qū)Σ①彌Q策形成的作用機制分析

對于動因如何作用于并購決策是個非常重要的問題，因為這關(guān)系到并購的成敗。然而，這一問題只引起了學界的低度關(guān)注，如Wenston（2004）[10]認為，稅收只是并購的一個加強因素而不是主要因素，然而主要因素如何與次要因素一起作用于并購決策等卻未能引起學界應(yīng)有的關(guān)注；Berkovitch和Narayanan（1993）[14]認為，在協(xié)同效應(yīng)驅(qū)動并購的同時，問題和管理者自大也在作用于并購決定，然而上述諸因素如何一起作用于并購決策的問題卻并未解決。

（四）缺乏基于動因的并購決策的科學性分析

對于基于動因的并購決策的科學性問題，也只引起了學界的低度關(guān)注。如張跡（2002）[15]指出了我國企業(yè)并購動因中的路徑依賴問題，并認為動因的路徑依賴是不科學的，對并購的成功率會有大的影響。還有學者關(guān)注了20世紀90年代以來，實務(wù)界存在的歸核化并購[16]問題，認為歸核化并購有利于提升企業(yè)的核心競爭力，從而肯定了歸核化并購；但歸核化并購僅從企業(yè)能力層面探討了基于動因的并購決策的科學性問題，而對并購動因與并購決策科學性間的關(guān)聯(lián)缺乏徹底的分析。

（五）對時代特征影響并購動因關(guān)注不夠

企業(yè)并購是一種經(jīng)濟行為，總是在一定的社會時代背景下進行的。根據(jù)德國社會學家貝克的觀點，當前世界已進入到后工業(yè)社會與風險社會時代，“現(xiàn)代風險”使人類開始了一場“從短缺社會的財富分配邏輯向晚期現(xiàn)代性的風險分配邏輯的轉(zhuǎn)換”[17]。“風險社會”的時代背景無疑會影響到并購，而已有的并購動因研究顯然沒有關(guān)注這一時代背景對并購的影響與作用。

三、企業(yè)并購動因研究出現(xiàn)上述問題的原因分析

筆者認為，企業(yè)并購動因研究出現(xiàn)上述問題的主要原因在于該研究領(lǐng)域普遍存在的“經(jīng)驗歸納”研究范式和“片段思維”范式。

（一）“經(jīng)驗歸納”研究范式和“片段思維”范式的關(guān)系及其缺陷

“范式”一詞最早由美國哲學家?guī)於饔?959年在《必要的張力》一文中首次提出，之后“范式”概念逐步演變，其含義從前庫恩時期的“科學共同體成員共同的東西”發(fā)展到后庫恩時期的“理論和方法的可通約性”[18]。根據(jù)“范式”的內(nèi)涵，筆者認為，“經(jīng)驗歸納”研究范式是指研究以經(jīng)驗觀察為基礎(chǔ)，以歸納邏輯的運用為主的方法論范式。在“經(jīng)驗歸納”研究范式中主要應(yīng)用的是“片段思維”范式。所謂的“片段思維”范式是指在對思維對象進行研究中，僅就思維對象的局部進行研究思考的思維范式。系統(tǒng)學教授苗東升認為，研究人員大都工作于某個局部，總有自己直觀經(jīng)驗不到的整體，如不自覺，都有可能搞片段思維[19]。因此，經(jīng)驗歸納研究范式和片段思維范式間存在著內(nèi)在的統(tǒng)一性。

歸納邏輯和片段思維具有缺陷。早在古希臘，斯多亞學派就認為，歸納不能為我們提供關(guān)于事物的知識，而皮浪主義者認為，通過歸納獲得的知識不是理性知識；中世紀，鄧?司各脫對歸納能否為我們帶來確定性知識提出質(zhì)疑；培根認為，歸納邏輯是“孩子氣的”，歸納只能導致猜測，通過歸納并不能獲得確定的知識；萊布尼茨認為，歸納絕不能為我們帶來任何完全普遍的知識與必然性知識；當代學者普遍認為，歸納邏輯是概率確證理論，歸納只能帶來一定概率下的確定性知識[20]。就片段思維范式而言，其缺陷主要表現(xiàn)在該思維范式只著眼局部，而忽視對整體結(jié)構(gòu)、整體中要素的相互作用與整體功能的考查。歸納邏輯的缺陷主要源于支配該邏輯的片段思維的缺陷。

歸納邏輯和片段思維的缺陷性導致基本只運用歸納邏輯對經(jīng)驗進行片段式歸納的“經(jīng)驗歸納”研究范式不可避免地存在如下缺陷：經(jīng)驗歸納研究范式不能帶來統(tǒng)一性的、系統(tǒng)性的確定性知識。

（二）“經(jīng)驗歸納”研究范式和片段思維范式在企業(yè)并購動因研究中的應(yīng)用及其后果

1.“經(jīng)驗歸納”研究范式和片段思維范式在企業(yè)并購動因研究中的應(yīng)用

一百年來，全球共發(fā)生五次企業(yè)并購浪潮，學界對企業(yè)并購動因的探討也呈浪潮式的發(fā)展，對企業(yè)并購動因的解釋也明顯帶有與各次并購浪潮特點相對應(yīng)式的特點（見表1）。此外，筆者分別以“企業(yè)并購動因”和“motivation of M&A”為關(guān)鍵詞分別在CNKI數(shù)據(jù)庫和“http：//scholar.省略”進行模糊搜索，獲得相應(yīng)的中、英文文獻，并隨機抽取中、英文文獻各50篇，以檢驗相關(guān)文獻的研究范式。筆者發(fā)現(xiàn)，所有被抽取的文獻均遵循“從并購實踐到并購特點再到并購動因”的研究邏輯。因此，筆者認為，經(jīng)驗歸納的研究范式和片段思維范式在企業(yè)并購動因的研究中得到普遍的應(yīng)用，在方法論上占據(jù)著支配性地位。

2.“經(jīng)驗歸納”研究范式和片段思維范式在企業(yè)并購動因研究中應(yīng)用的后果

由于“經(jīng)驗規(guī)范”研究范式和片段思維范式的缺陷，其在企業(yè)并購動因研究中應(yīng)用的直接后果便是導致對企業(yè)并購動因缺乏統(tǒng)一性、系統(tǒng)性認識。由于缺乏統(tǒng)一性和系統(tǒng)性，考查各具體動因間的關(guān)系也不具有現(xiàn)實性；對影響并購決策的動因的理解也具有片面性，基于并購動因的并購決策的科學性難以保證；動因主觀世界和并購客觀世界的相互作用、相互建構(gòu)關(guān)系也被忽略。因此，企業(yè)并購動因被認為是單一的，盡管該領(lǐng)域研究的新近發(fā)展表明，多動因的現(xiàn)象已得到重視，但多動因間的動態(tài)關(guān)系依然處于被忽略的狀況。

四、企業(yè)并購動因研究的范式轉(zhuǎn)換

根據(jù)庫恩的科學發(fā)展過程理論，范式的轉(zhuǎn)換是一個革命性的過程，在學科發(fā)展出現(xiàn)巨大的危機時，范式轉(zhuǎn)換具有必要性。前文論及的企業(yè)并購動因研究領(lǐng)域中存在的諸多問題表明，該研究領(lǐng)域出現(xiàn)了較大的危機，具有轉(zhuǎn)換研究范式的必要。筆者認為，企業(yè)并購動因研究應(yīng)由“經(jīng)驗歸納”到“系統(tǒng)演繹”范式轉(zhuǎn)換，相應(yīng)地其思維范式也應(yīng)由片段思維轉(zhuǎn)換到系統(tǒng)思維。

（一）“系統(tǒng)演繹”研究范式與系統(tǒng)思維范式

演繹是用一般原理證明個別性論斷的一種方法，即利用已知的一組事實或理論假設(shè)為前提，以邏輯推理為基礎(chǔ)，推斷出真知性的結(jié)論。“系統(tǒng)演繹”研究范式是指在研究中運用系統(tǒng)思維的整體主義整體思維方式和本質(zhì)主義分析思維方式進行演繹推理的邏輯范式。苗東升教授認為，系統(tǒng)思維范式是把整體思維和分析思維結(jié)合起來，做到在整體觀照下分析，在整體觀照下綜合，在分析與綜合的矛盾運動中實現(xiàn)從整體上認識和解決問題的思維范式[21]。

（二）“系統(tǒng)演繹”研究范式和系統(tǒng)思維范式在企業(yè)并購動因研究中的應(yīng)用

1．本質(zhì)主義分析思維下的系統(tǒng)演繹邏輯的

運用

從哲學視角看，企業(yè)并購行為是并購決策者的意向性行動，企業(yè)并購動因研究無非是探討企業(yè)并購這一意向性行動背面的意向性原因。根據(jù)塞爾的行為哲學的因果關(guān)系理論，意向引起行動，行動滿足意向,意向產(chǎn)生的原因在于意向被行動滿足后能給施動者帶來好處；行動與意向間的關(guān)系是心理因果關(guān)系；心理因果關(guān)系與典型的因果關(guān)系不同，對于后者，原因是結(jié)果的充分條件，而前者不是；意向引起行動的關(guān)鍵在于非休謨式“自我”，休謨認為，“自我”無非是肉體和經(jīng)驗的結(jié)合；而塞爾認為，作為施動者的“自我”，其行動除了受肉體和經(jīng)驗影響外，還受意識場的作用[22]。

根據(jù)上文分析，作為意向性行動的企業(yè)并購行為，不同的并購決策者及其各自的意向就是企業(yè)并購動因研究在“系統(tǒng)演繹”研究范式下的演繹前提，意向的本質(zhì)是意向被行動滿足后能帶給施動者效用的特性。因此，根據(jù)本質(zhì)主義思維的分析演繹邏輯，無論企業(yè)并購形式如何，也無論并購在何時發(fā)生，并購的最根本動因都源于并購決策者對并購能為自己帶來特定效用的期待。并購決策者不同，并購意向?qū)崿F(xiàn)帶來的效用也不同，相應(yīng)地并購動因也會不同如表1所示。

2. 整體主義整體思維下的系統(tǒng)演繹邏輯的運用

由于不同的企業(yè)并購有不同類別的決策者或?qū)嵸|(zhì)性的決定者，而決策者是有著特殊肉體和經(jīng)驗的并受并購行動時的情境意識場作用的。因此，根據(jù)整體主義的系統(tǒng)演繹邏輯，企業(yè)并購的動因同時具有三個維度：決策者的肉體、決策者的經(jīng)驗、決策時的意識場。其在并購中各自的表現(xiàn)形式和相應(yīng)的并購動因如表2所示。

資料來源：筆者從整體主義視角對企業(yè)并購動因的整理。

五、基于“系統(tǒng)演繹”研究范式和系統(tǒng)思維范式的企業(yè)并購動因研究展望

恩格斯認為，“不同的理論思維形式會導致非常不同的內(nèi)容”[23]?；谘芯康倪壿嫹妒胶退季S范式的轉(zhuǎn)換，筆者對企業(yè)并購動因研究做如下展望：

（一）并購動因的本質(zhì)將得到拓展

對于并購動因的本質(zhì)，學界研究得較多的是股東、管理者、政府因并購意向被滿足而獲得的效用，而根據(jù)“系統(tǒng)演繹”邏輯和系統(tǒng)思維范式，不僅股東、管理者、政府，還有其它利益相關(guān)者的利益和效用以及各主體利益的相互作用都會作用于并購決策，并成為實質(zhì)性的并購動因。

（二）并購動因的系統(tǒng)性將得到加強

并購動因的系統(tǒng)性有兩個層次：一是企業(yè)并購動因整體層面的系統(tǒng)性；二是單個企業(yè)并購的多動因?qū)用娴南到y(tǒng)性。如在決策者心理狀態(tài)方面，學界只關(guān)注自大動因現(xiàn)象，而根據(jù)整體主義的系統(tǒng)演繹邏輯，也會有因自卑導致的企業(yè)并購。因此可以預見，企業(yè)并購動因的全面性、層次性、各動因間的關(guān)聯(lián)、各動因間的主次轉(zhuǎn)化及其如何一起作用于并購決策等方面將得到拓展。

（三）并購動因與并購成功的關(guān)聯(lián)

并購失敗率高是不爭的事實，如何提高并購成功率是理論界和實務(wù)界都必須面對的問題。前文的“系統(tǒng)演繹”研究范式應(yīng)用表明，基于提高企業(yè)績效的、不介入決策者個人因素的、心理正常狀態(tài)下的、符合經(jīng)濟規(guī)律和企業(yè)能力的系統(tǒng)性動因下的并購的成功概率將更高。但這樣的結(jié)論顯然很粗糙，并購動因與并購成功間的關(guān)聯(lián)機制值得進一步探討。

篇5

【關(guān)鍵詞】啤酒行業(yè)；并購；動因

文章編號：ISSN1006―656X（2013）09 -0093-02

并購，是兼并（Merger）與收購（Acquisiton）的合稱，并購在經(jīng)濟學上的含義通?？山忉尀橐患移髽I(yè)以一定的成本和代價取得另一家或幾家獨立企業(yè)的經(jīng)營控制權(quán)和全部或部分資產(chǎn)所有權(quán)的行為。在實際中，并購（M&A）通常包括公司接管以及相關(guān)的公司重組、公司控制、企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)變更等。自19世紀末20世紀初，世界上先后經(jīng)歷了五次大規(guī)模的并購浪潮，最近的一次自20世紀90年代末至今還在延續(xù)。近幾年就有吉利收購沃爾沃，海爾收購三洋電機，萬達收購美國院線AMC，美敦力收購康輝醫(yī)療，優(yōu)酷土豆合并，中海油并購尼克森。在競爭性經(jīng)濟條件下，企業(yè)只有不斷發(fā)展才能保持和增強其在市場中的相對地位，才能生存下去。一般情況下，企業(yè)可以選用兩種方式進行發(fā)展：一是通過內(nèi)部投資新建方式擴大生產(chǎn)能力；二是通過并購獲得行業(yè)內(nèi)原有生產(chǎn)能力。其中，并購是國際企業(yè)公認的效率較高、較迅速的方式。近年來，各行業(yè)企業(yè)通過合并和吸收股權(quán)、資產(chǎn)收購等多種形式兼并重組，有效盤活存量資產(chǎn)，促進資源高效配置，有利于振興實體經(jīng)濟、推動產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級和產(chǎn)品服務(wù)更新?lián)Q代，這已成為政策制定者、企業(yè)和監(jiān)管共同的認識。本文以我國啤酒行業(yè)為例，對企業(yè)的并購動因進行分析。

一、企業(yè)并購理論

對于企業(yè)并購行為，經(jīng)濟學家們作了大量研究，嘗試從不同角度分析企業(yè)并購的動因、效應(yīng)及如何實現(xiàn)自身發(fā)展或解決自身存在的問題，形成了諸多關(guān)于企業(yè)并購的理論。新古典綜合派有關(guān)并購動因的理論主要有規(guī)模效益理論、市場力假說及稅賦效應(yīng)理論。規(guī)模效益理論是指在一特定時期內(nèi)，企業(yè)產(chǎn)品絕對量增加時，其單位成本下降，從而提高利潤水平。市場力假說將企業(yè)并購的動因歸結(jié)于并購能夠提高市場占有率，由于市場競爭對手的減少，優(yōu)勢企業(yè)可以增加對市場的控制能力。稅賦效應(yīng)理論認為并購是由于一個企業(yè)有過多的賬面盈余，因而必須承擔高額稅收，為減輕稅收負擔而采取的行為，被兼并企業(yè)往往由于稅收負擔過重無法持續(xù)經(jīng)營而出售，由于虧損可以在若干年內(nèi)稅前彌補，一個有高額盈余的企業(yè)并購一個虧損企業(yè)，無疑會帶來稅收的好處。

由Weston提出的協(xié)同效應(yīng)理論認為公司并購對整個社會而言是有益的，這主要通過協(xié)同效應(yīng)體現(xiàn)在效率的改進上。所謂協(xié)同效應(yīng)，是指兩個公司實施并購后的產(chǎn)出比并購前兩個公司產(chǎn)出之和要大，即1+1>2，主要體現(xiàn)在經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)、財務(wù)協(xié)同效應(yīng)、管理協(xié)同效應(yīng)等方面。該假說主要為企業(yè)間的橫向并購提供了理論基礎(chǔ)。經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)來自于規(guī)模經(jīng)濟和范圍經(jīng)濟，財務(wù)協(xié)同效應(yīng)的來源主要是可以取得較低成本的內(nèi)部融資和外部融資，管理協(xié)同效應(yīng)主要來源于管理能力層次不同的企業(yè)合并所帶來效率的改善。

委托理論對企業(yè)并購動因的解釋可歸納如下：并購可以降低成本。Manne（1965）認為并購事實上可以提供一種控制問題的外部機制，當目標公司人有問題產(chǎn)生時，收購或權(quán)的競爭可以降低成本。而MueHer（1969）提出的假說認為人的報酬取決于公司的規(guī)模，因此人有動機通過收購使公司規(guī)模擴大，而忽視公司的實際投資收益率。

新制度經(jīng)濟學派認為并購的動因在于對并購后公司潛在效率的追求，包括節(jié)約交易費用、效率最優(yōu)化等。Coase（1937）提出的交易費用理論為理解公司并購提供了一個較有解釋力的基礎(chǔ)。Wiliamsion（1951）進一步發(fā)展了Coase的理論，深入研究了企業(yè)“縱向一體化”問題，認為縱向一體化有效地削弱了人的機會主義和有限理性，克服了環(huán)境的不確定性。

盡管西方的企業(yè)并購動因在一定程度上能夠解釋我國的部分并購活動，但我國的企業(yè)并購動機仍存在自己的特色。如我國有的企業(yè)并購的原始動機就是為了迎合主管部門解決長期存在的虧損企業(yè)問題，解決財政的沉重負擔和支持優(yōu)勢企業(yè)發(fā)展等要求。另外有的企業(yè)并購動機受資本市場限制，買殼上市成為部分企業(yè)并購的動機。

二、我國啤酒行業(yè)并購現(xiàn)狀

篇6

[關(guān)鍵詞]并購融資　風險防范　企業(yè)并購

隨著《上市公司收購管理辦法》、《關(guān)于向外商轉(zhuǎn)讓上市公司國有股和法人股有關(guān)問題的通知》、《利用外資改組國有企業(yè)暫行規(guī)定》、《外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定》等一系列涉及企業(yè)購并的法律法規(guī)的出臺，企業(yè)戰(zhàn)略并購的法律障礙及政策壁壘正逐步消除。再者，我國產(chǎn)業(yè)分散、企業(yè)規(guī)模過小、競爭激烈的現(xiàn)實以及外資的不斷進入也迫使國內(nèi)企業(yè)不得不進行戰(zhàn)略并購，要并購，須融資，必定存在融資風險，而不同的融資方式存在不同的融資風險，企業(yè)必須規(guī)避風險，調(diào)動內(nèi)部和外部的籌資渠道在短時間內(nèi)籌集到所需資金是關(guān)系到并購活動能否成功的關(guān)鍵。所以并購被公認為追求市場份額及實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟的捷徑，企業(yè)的并購重組，是其適應(yīng)市場、提高效率、增強競爭能力和著眼長遠發(fā)展戰(zhàn)略的最佳模式，是中外國有企業(yè)成長壯大的必經(jīng)之路。

一、企業(yè)并購融資的概述

(一)企業(yè)并購的內(nèi)涵

企業(yè)并購起源于西方資本主義國家，根據(jù)《新大不列顛百科全書》的解釋是指一個企業(yè)購買其他企業(yè)的全部或部分資產(chǎn)或股權(quán)，從而影響、控制其他企業(yè)的經(jīng)營管理，其他企業(yè)保留或者消滅法人資格。通常，人們習慣把兼并、收購和合并三個詞語統(tǒng)稱為并購。兼并(Merger)是指兩家或更多的獨立的企業(yè)、公司合并組成一家企業(yè)，通常由一家占優(yōu)勢的公司吸收一家或更多的公司；收購(Acquisition)是指一家企業(yè)用現(xiàn)金、股票或者債券等支付方式購買另一家企業(yè)的股票或者資產(chǎn)，以獲得該企業(yè)的控制權(quán)的行為；合并(consolidation)是指兩個或兩個以上的企業(yè)互相合并成為一個新的企業(yè)。

(二)企業(yè)融資方式

融資方式：

1　債務(wù)性融資，債務(wù)性融資包括銀行貸款、發(fā)行債券和應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款等，后者主要指股票融資。債務(wù)性融資構(gòu)成負債，企業(yè)要按期償還約定的本息，債權(quán)人一般不參與企業(yè)的經(jīng)營決策，對資金的運用也沒有決策權(quán)。其中，債務(wù)融資又可分為營運資本融資與資本性支出融資。

2　權(quán)益融資，權(quán)益融資是指向其他投資者出售公司的所有權(quán)，即用所有者的權(quán)益來交換資金。這將涉及公司的合伙人、所有者和投資者間分派公司的經(jīng)營和管理責任。權(quán)益融資不是貸款，不需要償還，實際上，權(quán)益投資者成了企業(yè)的部分所有者，通過股利支付獲得他們的投資回報，權(quán)益投資者一般具有三年或五年投資期，并期望通過股票買賣收回他們的資金，連同可觀的資本利得。因為包含著風險，權(quán)益投資者要求非?？量?，他們考慮的商業(yè)計劃中只有很小的比例能獲得資金。

權(quán)益投資者認為，具有獨特商業(yè)機會、高成長潛力、明確界定的利基市場以及得到證明的管理層的企業(yè)才是理想候選者。未能適合這些標準的企業(yè)，獲得權(quán)益融資就會很艱難。許多創(chuàng)業(yè)者不熟悉權(quán)益投資者使用的標準，當他們被風險投資家和天使投資者不斷拒絕時就會變得很沮喪。他們沒有資格得到風險資本或天使投資的原因，經(jīng)常不是因為他們的商業(yè)建議不好，而是因為他們未能滿足權(quán)益投資者通常使用的嚴格標準。

第一，權(quán)益融資籌措的資金具有永久性特點，無到期日，不需歸還。項目資本金是保證項目法人對資本的最低需求，是維持項目法人長期穩(wěn)定發(fā)展的基本前提。

第二，沒有固定的按期還本付息壓力，股利的支付與否和支付多少，視項目投產(chǎn)運營后的實際經(jīng)營效果而定，因此項目法人的財務(wù)負擔相對較小，融資風險較小。

第三，它是負債融資的基礎(chǔ)。權(quán)益融資是項目法人最基本的資金來源。它體現(xiàn)著項目法人的實力，是其他融資方式的基礎(chǔ)，尤其可為債權(quán)人提供保障，增強公司的舉債能力。采用權(quán)益性融資方式，由于股權(quán)數(shù)額的增加，將有可能會導致股權(quán)價值被稀釋。影響這種情況發(fā)生與否的因素主要在于支付給被并購企業(yè)股票的數(shù)量與這部分股票能為合并后企業(yè)增加的盈利的價值比較。另一方面，權(quán)益融資中除了要關(guān)注EPS與市盈率等指標的影響以外，還需要考慮的一個重要因素即企業(yè)控制權(quán)的分散程度的影響，必須合理設(shè)定一個可以放棄的股權(quán)數(shù)額的限額，以避免控制權(quán)又落人他人之手的風險。

(三)權(quán)益融資與債務(wù)融資相同點企業(yè)融資的資本成本：

資本成本是企業(yè)在籌集和使用一定量資本是必須支付的代價?；I資成本是籌集資本時發(fā)生的費用，諸如銀行借款的手續(xù)費，發(fā)行股票債券的發(fā)行費等就是典型的籌資成本。而用資成本則是在整個使用過程中發(fā)生的費用，其典型形式有資本的股息和紅利、債券的債息、銀行借款的利息等。用資成本的特征是定期多次發(fā)生于每一會計期間。從理論上講，資本成本應(yīng)該是籌資成本加上用資成本。因為籌資成本數(shù)額小，因而一般所考慮的資本成本主要是用資成本。用相對數(shù)形式來表達資本成本時，有如下公式：

資本成本(率)=實際用資成本／(實際籌資額-實際籌資成本)

上述公式的各項，一般按年確定指標口徑，而且在計算包括權(quán)益資本和債務(wù)資本的具體每一種形式的資本成本時，上述公式中的實際用資成本是指企業(yè)因之而必須實際發(fā)生的現(xiàn)金流出量。也正是這一點，造成了債務(wù)融資與權(quán)益融資具體成本計算公式的區(qū)別。這一區(qū)別的關(guān)鍵在于它們是否屬于稅前抵扣項目，所有基于債務(wù)融資而發(fā)生的成本，按照各國例行稅法，均屬于稅前抵扣項目，因而具有所得稅抵減效應(yīng)，具體而言，企業(yè)在權(quán)益融資上所實際支付的資本成本就是其所支付的股息、紅利的賬面金額；而在債務(wù)資本上所支付的資本成本則是其所支付的利息、債息等的賬面金額再扣除其按所得稅比例計算的部分。通俗地說，就是企業(yè)所支付的債息、利息等基于債務(wù)資本所產(chǎn)生的資本成本，其巾相當于所得稅率比例的部分是國家以其所得稅支付的。這就是稅前抵減項目的所得稅抵減效應(yīng)，依據(jù)上述分析，可以分別得到：

(1)權(quán)益融資的資本成本的計算公式。

優(yōu)先股資本成本=優(yōu)先股年股利／(優(yōu)先股實際融資額一實際融資費用)

普通股資本成本=普通股年股利／(普通股實際融資額一實際融資費用)

如果一個公司的股利是按照一個既定比率每年增長，則還有如下公式：

普通股資本成本=普通股年股利／(普通殷實際融資額一實際融資費用／既定增長率)

(2)債務(wù)融資的資本成本的計算公式。

債務(wù)資本成本的計算，則需要考慮所得稅抵減效應(yīng)。通常在債務(wù)成本資本諸如利息、債息等內(nèi)容的名義數(shù)額上乘以所得稅抵減效應(yīng)系數(shù)“1-所得稅稅率”即可。

銀行借款資本成本=借款利息+(卜所得稅稅率)／(銀行借款實際融資額一融資費用)

公司債券成本=債券利息率+(卜所得稅率)／(債務(wù)實際融資額一融資費用)

二、企業(yè)并購融資風險及防范措施

(一)企業(yè)并購融資過程中的風險

并購融資成功的前攮固然極盡誘惑，但是，并購融資的失敗同樣會給企業(yè)帶來嚴重的后果和沉重的打擊，比如資金鏈斷裂而引起企業(yè)整體的坍塌等。將目前企業(yè)并購融資過程中存在的一般風險分為系統(tǒng)風險和非系統(tǒng)風險。

而財務(wù)風險是由于企業(yè)資金困難，采取不同的籌資方式而帶來的風險。從分析財務(wù)風險人手，闡述其含義、特征以及種類等內(nèi)容；在此基礎(chǔ)上對財務(wù)風險產(chǎn)生的原因進行深人細致的分析研究，分析總結(jié)出財務(wù)風險產(chǎn)生的內(nèi)因和外因諸方面；從而提出樹立風險意識，建立有效的風險防范機制；建立和完善財務(wù)管理系統(tǒng)，以通應(yīng)財務(wù)管理環(huán)境變化；建立財務(wù)風險預警機制，加強財務(wù)危機管理；提高財務(wù)決策的科學化水平，防止因決策失誤而產(chǎn)生的財務(wù)風險；通過防范內(nèi)部制度，建立約束機制來控制和防范財務(wù)風險五個方面的財務(wù)風險防范措施以及自我保險、多元化風險控制、風險轉(zhuǎn)移、風險回避、風險降低五種技術(shù)方法。只有控制防范和化解企業(yè)財務(wù)風險，才能確保企業(yè)在激烈的市場競爭中立于不敗之地。

1　財務(wù)風險的成因

其一，外部原因：

(1)國家政策的變化帶來的融資風險。一般而言，由于中小企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營不穩(wěn)定。一國經(jīng)濟或金融政策的變化，都有可能對中小企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營、市場環(huán)境和融資形式產(chǎn)生一定的影響。

(2)銀行融資渠道不流暢造成的融資風險。企業(yè)資金來源無非是自有資金和對外融資兩種方式。在各種融資方式中，銀行信貸又是重要的資金來源，但是銀行在國家金融政策以及自身體制不健全等情況的影響下，普遍對中小企業(yè)貸款積極性不高，使其貸款難度加大，增加了企業(yè)的財務(wù)風險。

其二，內(nèi)部原因：

(I)盲目擴張投資規(guī)模。有相當一部分的中小企業(yè)在條件不成熟的情況下，僅憑經(jīng)驗判斷片面追求公司外延的擴大，忽略了公司內(nèi)涵和核心競爭力，造成投資時資金的重大浪費。

(2)投資決策失誤。對企業(yè)來說，正確的產(chǎn)業(yè)選擇是生存發(fā)展的戰(zhàn)略起點。但一些企業(yè)在選擇產(chǎn)業(yè)過程中，往往忽視了“產(chǎn)業(yè)選擇是一個動態(tài)過程”的觀念，不能敏銳地把握產(chǎn)業(yè)演變的趨勢和方向。

(3)投資合作伙伴選擇不當。企業(yè)在做出投資決策時，一定要充分考慮臺作伙伴的資質(zhì)、信譽，并應(yīng)具備承擔相應(yīng)風險能力。

(4)誠信不足。中小企業(yè)信用不足是一個普遍現(xiàn)象。

2　融資并購風險的防范措施

根據(jù)我國的現(xiàn)實情況，企業(yè)必須做出：并購財務(wù)風險防范的措施。

對企業(yè)價值評估風險的防范措施是轉(zhuǎn)換企業(yè)并購中的職能，賦予企業(yè)更多的決策權(quán)，可以依據(jù)企業(yè)自身的發(fā)展需求，選擇合適的并購戰(zhàn)略。充分重視企業(yè)并購中的盡職調(diào)查，細化和強化企業(yè)甄選過程，盡可能的規(guī)避因為財務(wù)報表局限性所帶來的信息部對稱。采用恰當?shù)墓纼r方法合理確定企業(yè)并購中企業(yè)的價值，運用模糊決策法提出了較為可行的企業(yè)價值評估方法；對融資支付風險的防范措施是：盡快發(fā)展我國資本市場，完善并購融資的相關(guān)法律法規(guī)。豐富融資工具，開發(fā)更為靈活的股權(quán)融資工具。企業(yè)盡量選擇運用混合型并購支付方式；對并購后期的財務(wù)整合風險的防范措施，是通過建立網(wǎng)絡(luò)式的三級財務(wù)管理體系，以及通過加強存量資產(chǎn)、現(xiàn)金流量和債務(wù)整合的質(zhì)量降低財務(wù)整合的風險。

三、結(jié)論

篇7

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購；價值創(chuàng)造；存在問題；對策

一、 當前企業(yè)并購在我國的現(xiàn)狀

企業(yè)并購是社會經(jīng)濟水平發(fā)展到一定程度的結(jié)果。1978年我國改革開放以后，對于企業(yè)產(chǎn)權(quán)的交易活動逐漸開放，并購活動也隨著市場經(jīng)濟的進一步發(fā)展不斷增加。自改革開放以后，我國經(jīng)歷了三次并購重組的浪潮，1984年以后，企業(yè)的經(jīng)營權(quán)與所有權(quán)分離開始發(fā)展，1987年以后國家明確了國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)的轉(zhuǎn)讓，并鼓勵企業(yè)承包及租賃形式的發(fā)展，1992年以后，我國將產(chǎn)權(quán)改革作為經(jīng)濟發(fā)展的重點之一，在隨著股票市場發(fā)展的同時，也迎來了企業(yè)并購的又一浪潮。

根據(jù)2011年中國并購年鑒提供的數(shù)據(jù)，2010年我國企業(yè)并購交易數(shù)量為2115筆，較2009年上漲了38.5%，交易金額達到了7173.7億人民幣，較上年增長了19.8%，這也是經(jīng)歷2008年金融危機以后，企業(yè)并購趨勢不斷增加，雖然并購規(guī)模在2008年以及2009年有所下降，但是并購總量也就是交易總額，自2005以來是呈現(xiàn)不斷上升的趨勢。

而在這其中，股權(quán)交易占到交易總額的78%，占交易數(shù)量的88%，可見股權(quán)交易是企業(yè)并購的主要形式。在當前的企業(yè)并購中，仍然以企業(yè)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移作為主要形式，占到交易額總金額的78%。在所有的企業(yè)并購中，以小金額的交易為主，其中超過5億元人民幣的金額較大的交易占交易數(shù)量的11%，金額小于1000萬元的交易占65%。在這些交易中，地區(qū)差異較為明顯，華東地區(qū)占總交易金額的40%，占交易數(shù)量的39%，其次是中南地區(qū)和華北地區(qū)，西南地區(qū)、東北以及港澳臺等地區(qū)的占有份額均不足8%。

我國企業(yè)并購發(fā)展如此迅速，交易金額如此龐大，企業(yè)并購能否為企業(yè)以及社會帶來經(jīng)濟財富是我們關(guān)注的重點，所以，在此情況下研究我國企業(yè)并購與價值創(chuàng)造非常有意義。

二、 企業(yè)并購中價值創(chuàng)造的理論分析

企業(yè)并購的含義包括兼并和收購。兼并是指一家企業(yè)通過有價證券或現(xiàn)金的形式獲得其他企業(yè)的產(chǎn)權(quán)。收購是指企業(yè)通過資金等形式購買其他企業(yè)的股份，成為被收購方的股東。企業(yè)的兼并與收購存在共同點，都是企業(yè)外部擴張的策略之一，并進行企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易，但是兼并與并購的實體結(jié)構(gòu)、風險大小以及生產(chǎn)經(jīng)營狀況存在不同。

對于企業(yè)并購中價值創(chuàng)造的價值動因一直以來存在多種理論分析。其中交易費用理論與協(xié)同效應(yīng)理論被學者普遍接受。

（一）交易費用理論

交易費用理論是新制度經(jīng)濟學的學者建立的關(guān)于并購動機與價值創(chuàng)造的理論框架。企業(yè)通過并購減少交易成本，在并購中，企業(yè)擴大了生產(chǎn)與經(jīng)營范圍，將原本企業(yè)外的業(yè)務(wù)納入到公司內(nèi)部，從而將原先發(fā)生在企業(yè)與外部環(huán)境的交易成本節(jié)約，為其帶來收益。企業(yè)的交易費用可以通過多種途徑獲得。首先，企業(yè)并購可以減少商標等無形資產(chǎn)使用權(quán)的質(zhì)量監(jiān)督問題，當另一企業(yè)與無形資產(chǎn)擁有者成為統(tǒng)一企業(yè)時，無形資產(chǎn)的使用將會與自身利益掛鉤，減少了監(jiān)督成本與兩企業(yè)間的時間等成本。其次，企業(yè)并購在中間產(chǎn)品的生產(chǎn)、運輸、質(zhì)量控制、生產(chǎn)數(shù)量上都需要耗費大量的人力、物力，這些因素的溝通協(xié)調(diào)在企業(yè)間均需要以正式合同的法律形式來規(guī)范，當企業(yè)將中間產(chǎn)品的生產(chǎn)經(jīng)營納入自身范圍內(nèi)時，上述因素的調(diào)整將會更加靈活，減少由此來帶的不確定性。最后，企業(yè)資產(chǎn)的專用性越強，在投資于其他領(lǐng)域耗費的談判、監(jiān)督等成本就回增加，企業(yè)規(guī)模的增加，資產(chǎn)專用性降低，也會減少此項交易成本。

（二）協(xié)同效應(yīng)理論

協(xié)同效應(yīng)是指兩個企業(yè)通過并購的方式實現(xiàn)并購后的企業(yè)效益大于并購前兩企業(yè)效益總和。它包括營運協(xié)同效應(yīng)、財務(wù)協(xié)同效益以及管理協(xié)同效益等。該理論在20世紀60年代被美國學者安索夫提出，并成為企業(yè)并購動因的一個重要解釋因素。

管理協(xié)同效應(yīng)將并購前后的管理效率作為考察指標。管理協(xié)同效應(yīng)是在并購過程中較為容易實現(xiàn)的，如果企業(yè)A的管理模式優(yōu)于企業(yè)B，那么在并購后企業(yè)B可以通過借鑒企業(yè)A的管理模式，從而達到企業(yè)管理效率的提升。這種并購產(chǎn)生的管理協(xié)同效應(yīng)在橫向并購中更容易產(chǎn)生，如果企業(yè)并購發(fā)生在兩個不同的行業(yè)，那么管理模式的借鑒比較難以進行。

營運協(xié)同效應(yīng)是從規(guī)模經(jīng)濟的理論出發(fā)，說明在生產(chǎn)經(jīng)營中，企業(yè)的規(guī)模擴大將會降低評價成本，帶來更多的利潤。假設(shè)兩企業(yè)所在的行業(yè)本身就具有規(guī)模經(jīng)濟的特點，例如鐵路運輸，通信，物流等，那么并購無疑將會減少經(jīng)營中的重復建設(shè)成本。另一方面，在縱向并購中，當中間產(chǎn)品的生產(chǎn)環(huán)節(jié)內(nèi)部化，或者市場銷售環(huán)節(jié)內(nèi)部化，企業(yè)間在合并后減少了交易成本并降低了材料、銷售等上下游發(fā)生的成本，也會對企業(yè)運營產(chǎn)生正面效益。

財務(wù)協(xié)同效應(yīng)是指通過并購降低企業(yè)的資金成本，這種效應(yīng)的產(chǎn)生途徑包括企業(yè)兼并后“現(xiàn)金流內(nèi)部化”降低了企業(yè)的籌資成本，以及兼并后的債務(wù)評價等。這種財務(wù)協(xié)同效應(yīng)也會在企業(yè)間的現(xiàn)金流相關(guān)性較低的情況下對企業(yè)的資金風險分散起到重要作用，以及企業(yè)并購后稅收的減少對財務(wù)狀況的改善作用。

三、 企業(yè)并購的價值創(chuàng)造過程

企業(yè)的并購動機多種多樣，但最終是為了實現(xiàn)并購資金的有效利用，并創(chuàng)造價值，為企業(yè)帶來經(jīng)濟利益。如果企業(yè)資金帶來凈現(xiàn)值大于零，那么并購能夠為企業(yè)獲利。企業(yè)通過并購執(zhí)行競爭戰(zhàn)略，從而優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，加強企業(yè)的市場勢力，形成企業(yè)的競爭優(yōu)勢，創(chuàng)造企業(yè)內(nèi)部價值鏈的增值，最終為企業(yè)帶來經(jīng)濟效益。競爭優(yōu)勢的價值創(chuàng)造是指市場總的競爭力對企業(yè)帶來的價值創(chuàng)造，當并購可以提高企業(yè)的市場勢力以及市場占有率時，并購將會被企業(yè)作為一種重要手段打擊競爭對手。企業(yè)在實現(xiàn)市場占有率提高的同時，通過實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟或范圍經(jīng)濟實現(xiàn)經(jīng)濟價值的創(chuàng)造。當并購能夠?qū)崿F(xiàn)行業(yè)的寡頭或者壟斷時，并購手段將會對整個市場模式造成較大的影響，自身盈利水平將會顯著上升獲得壟斷利潤。

通過企業(yè)的并購，企業(yè)可以對當前產(chǎn)業(yè)中的供方、替代品市場、潛在競爭者、消費者以及業(yè)內(nèi)競爭對手造成沖擊，提升自身的競爭優(yōu)勢，最終通過改變企業(yè)價值鏈實現(xiàn)價值創(chuàng)造。企業(yè)的價值鏈的改變包括加強效應(yīng)、互補效應(yīng)、關(guān)聯(lián)效應(yīng)、轉(zhuǎn)移效應(yīng)四種。

加強效應(yīng)主要體現(xiàn)在橫向并購，橫向并購擴大了自身的生產(chǎn)規(guī)模，將并購企業(yè)的價值鏈整合加強，例如雙方企業(yè)的生產(chǎn)環(huán)節(jié)合并后，增加生產(chǎn)數(shù)量，降低生產(chǎn)成本并且可以利用并購企業(yè)的品牌效應(yīng)鞏固消費者的忠實度，保證企業(yè)的市場份額，從而在生產(chǎn)環(huán)節(jié)、銷售環(huán)節(jié)等帶來更多的經(jīng)濟價值?；パa效應(yīng)是指企業(yè)在價值鏈上的不同環(huán)節(jié)進行優(yōu)勢互補，例如百度公司雖然業(yè)務(wù)涉及互聯(lián)網(wǎng)多個行業(yè)，但是在音樂播放器、網(wǎng)絡(luò)電視等方面并不擅長，在收購PPS以及千千靜聽公司后，利用互補效應(yīng)，拓展并補充了百度公司的產(chǎn)業(yè)價值鏈，為企業(yè)帶來更多的發(fā)展平臺，創(chuàng)造更多企業(yè)價值。關(guān)聯(lián)效應(yīng)以企業(yè)的多元化業(yè)務(wù)為基礎(chǔ)，通過介入新的行業(yè)，利用行業(yè)間的關(guān)聯(lián)性實現(xiàn)價值鏈的多環(huán)節(jié)共享，為企業(yè)帶來企業(yè)價值。例如新希望集團最初涉及飼料生產(chǎn)，通過企業(yè)并購以后將業(yè)務(wù)擴展到上游的肥料、種植業(yè)以及下游的養(yǎng)殖業(yè)、食品、乳業(yè)以及零售業(yè)，實現(xiàn)了上下游生產(chǎn)、加工、銷售等多環(huán)節(jié)的資源共享，提升企業(yè)價值。轉(zhuǎn)移效應(yīng)是指通并購實現(xiàn)一個企業(yè)的知識、經(jīng)驗、品牌多方面價值向另一企業(yè)轉(zhuǎn)移。例如在汽車行業(yè)收購中，吉利收購沃爾沃，借鑒沃爾沃的品牌、設(shè)計和銷售經(jīng)驗以及生產(chǎn)核心技術(shù)，實現(xiàn)價值鏈的成功轉(zhuǎn)移，創(chuàng)造企業(yè)價值。

四、我國企業(yè)并購與價值創(chuàng)造應(yīng)該注意的問題

（一）并購目標的選取

選擇正確的企業(yè)并購目標將會對價值創(chuàng)造有決定性作用，盲目的并購會對企業(yè)的財務(wù)狀況、信用評級、生產(chǎn)經(jīng)營造成不良影響。在企業(yè)并購的目標選取上，應(yīng)該對并購企業(yè)雙方的財務(wù)狀況、戰(zhàn)略發(fā)展以及生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模做出詳盡的調(diào)查和分析。

分析財務(wù)狀況有助于并購雙方未來的財務(wù)狀況改善，如果企業(yè)是為了降低資金成本進行并購，那么應(yīng)該對雙方的債券狀況了解后，選擇合適的杠桿水平進行并購。如果被并購企業(yè)的現(xiàn)金流不足且流動性較差，那么并購企業(yè)在并購以后的財務(wù)狀況也會受到影響，同時，并購后舉債的成本可能會由于投資者的信心不足或者債務(wù)評級下降導致籌資成本的上升。但是如果被并購企業(yè)的財務(wù)困境只是暫時的，并購企業(yè)在并購以后通過管理層控制以及產(chǎn)品研發(fā)可以實現(xiàn)財務(wù)狀況的改善，這種情況在私募股權(quán)中較為常見，那么并購以后的財務(wù)狀況較為明顯改善，企業(yè)發(fā)展前景也會較為明朗。

企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略主要是針對并購企業(yè)的并購目的，例如是為了擴大生產(chǎn)規(guī)模還是減少交易成本或者通過多元化經(jīng)營業(yè)務(wù)降低經(jīng)營風險。不同的發(fā)展戰(zhàn)略對并購目標的選取都有所不同。橫向并購通常是為了提高市場份額或多元化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，而縱向并購則是為了降低交易成本。

最后，了解并購目標的規(guī)模，如果并購企業(yè)在并購以后無法控制被并購企業(yè)的規(guī)模和管理，尤其是無法適應(yīng)其生產(chǎn)與管理模式，將會對雙方造成損失。與此同時，企業(yè)規(guī)模的大小對并購以后是否產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟效應(yīng)也會產(chǎn)生影響。

（二）企業(yè)評估方法的確定

對并購的價值創(chuàng)造需要用一定的方法進行評估，常見的評估方法包括收益法、市場法和成本法。不同的評估方法有不同的特點，收益法適合于公司的價值主要來自生產(chǎn)經(jīng)營、公司具有正的現(xiàn)金流以及營業(yè)收入、并擁有較多無形資產(chǎn)的情況；市場法適應(yīng)于被評估公司的競爭環(huán)境類似于完全競爭或壟斷競爭市場、交易雙方的公司環(huán)境類似，有較多類似公司數(shù)據(jù)的情況；成本法適用于公司擁有較多有形資產(chǎn)、經(jīng)營產(chǎn)生價值較少、無形資產(chǎn)占資產(chǎn)比例較高的情況?？傊?，不同的方法需要因地制宜，結(jié)合實際情況對并購過程進行評估考察。

（三）并購交易方支付式的選擇

企業(yè)并購交易的支付方式主要包括現(xiàn)金支付和股票支付兩種。根據(jù)交易雙方的交易方式，可分為現(xiàn)金收購資產(chǎn)、現(xiàn)金收購股票、股票收購資產(chǎn)、股票收購股票四種形式，不同的支付方式將會影響并購雙方的經(jīng)濟利益。對于并購企業(yè)，股票支付有利于其現(xiàn)金流的充足性，同時也可以利用杠桿收購，通過舉債，例如向銀行借款、發(fā)行債券的形式獲得資金。企業(yè)需要選擇合適的支付方式減少企業(yè)的資本使用成本，使資金的使用水平達到最優(yōu)化。如果并購企業(yè)通過發(fā)行新股等方式籌資，也將會影響到其股東的權(quán)益，股權(quán)稀釋以后，原股東的股權(quán)比例降低。同時，支付方式將會影響投資者對并購雙方的發(fā)展預期，從而影響到其股票市場以及債券市場的價格，進一步影響并購雙方的資本結(jié)構(gòu)和籌資成本。

五、結(jié)語

我國資本市場相比產(chǎn)品市場發(fā)展較晚，目前并不成熟，企業(yè)并購涉及產(chǎn)品市場和資本市場，相比西方發(fā)達國家有關(guān)的制度規(guī)范并不完善，在企業(yè)的戰(zhàn)略制定中，通常被中小企業(yè)所忽視。隨著我國經(jīng)濟的發(fā)展，在未來企業(yè)并購將給各行各業(yè)公司的發(fā)展帶來挑戰(zhàn)的同時提供機遇，創(chuàng)造經(jīng)濟價值。

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篇8

論文摘要：企業(yè)并購對其財務(wù)產(chǎn)生直接影響，相應(yīng)帶來了較大的財務(wù)風險，尤其是最佳資本結(jié)構(gòu)的偏離，造成企業(yè)價值下降，財務(wù)風險高漲。財務(wù)風險的產(chǎn)生和增大影響了企業(yè)正常的發(fā)展和運營，在企業(yè)并購的過程中，如何了解、掌控企業(yè)并購中的財務(wù)風險，認真分析并有效防范和控制財務(wù)風險，關(guān)系到并購的成功與否。

作為企業(yè)間的一項產(chǎn)權(quán)交易的并購行為在資本市場上日益增多。20世紀90年代初，全球企業(yè)并購金額約4 000億美元，而到21世紀初，就上升到3.5萬億美元左右，企業(yè)并購迅速發(fā)展。國內(nèi)企業(yè)間的并購發(fā)展也比較快，并購作為資本運營方式日益增多，其中出現(xiàn)了許多讓人關(guān)注的問題，尤其是其中存在的財務(wù)風險顯得尤為突出。因此，分析企業(yè)并購過程中可能存在的風險，研究相應(yīng)的措施以防患于未然，對于國有企業(yè)并購將起到積極的指導作用。

    一、并購的含義和動因

    企業(yè)并購，即企業(yè)之間的合并與收購行為。企業(yè)合并是指兩家或更多的獨立企業(yè)合并組成一家公司，常由一家占優(yōu)勢的公司吸收一家或更多的其他公司m。收購是企業(yè)通過現(xiàn)金或股權(quán)方式收購其他企業(yè)產(chǎn)權(quán)的交易行為。合并與收購兩者密不可分，它們分別從不同的角度界定了企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易行為。合并以導致一方或雙方喪失法人資格為特征。收購以用產(chǎn)權(quán)交易行為的方式取得對目標公司的控制權(quán)力為特征。企業(yè)并購一般以獲取被并購企業(yè)一定數(shù)量的產(chǎn)權(quán)和主要控制權(quán)為目的。

    企業(yè)并購的動因:一是謀求未來發(fā)展機會。如果一個企業(yè)打算擴大其在特定行業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營時，常采用的方法是并購行業(yè)中的其他企業(yè)。這樣，可以直接獲得正在經(jīng)營的優(yōu)勢，避免投資建廠延誤的時間，而且并購后企業(yè)采用統(tǒng)一價格政策，可以使他們得到的收益高于競爭時的收益。在生產(chǎn)領(lǐng)域，由于規(guī)模的擴大，可產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟性，利用新技術(shù)，減少供給短缺的可能性，充分利用未使用生產(chǎn)能力。在市場及分配領(lǐng)域，進人新市場，擴展現(xiàn)存分布網(wǎng)，增強產(chǎn)品市場控制力。

    二是提高管理效率。企業(yè)現(xiàn)在的管理者以非標準方式經(jīng)營，當其被更有效率的企業(yè)收購后，可以進一步提高管理效率。或者當管理者自身利益與現(xiàn)有股東的利益更好地協(xié)調(diào)時，也可以提高管理效率。企業(yè)的發(fā)展注重規(guī)模經(jīng)濟，規(guī)模經(jīng)濟是由生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟和管理規(guī)模經(jīng)濟兩個層次組成的，在管理規(guī)模經(jīng)濟上，由于管理費用可以在更大范圍內(nèi)分攤，使單位產(chǎn)品的管理費用大為減少?？梢约腥肆?、物力和財力致力于新技術(shù)、新產(chǎn)品的開發(fā)。

    三是達到合理避稅的目的。在稅法中規(guī)定了虧損遞延的條款，擁有較大盈利的企業(yè)往往考慮把那些擁有相當數(shù)量累積虧損的企業(yè)作為并購對象，納稅收益作為企業(yè)現(xiàn)金流人的增加可以增加企業(yè)的價值。在換股并購中，收購公司既未收到現(xiàn)金也未收到資本收益，因而這一過程是免稅的。企業(yè)通過資產(chǎn)流動和轉(zhuǎn)移使資產(chǎn)所有者實現(xiàn)追加投資和資產(chǎn)多樣化的目的，并購方通過發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券換取目標企業(yè)的股票，之后再轉(zhuǎn)換成股票。債券的利息可先從收人中扣除，然后再計算所得稅。

    四是迅速籌集資金的需要。并購擁有大量資金盈余但股票市價偏低的企業(yè)，可以同時獲得其資金以彌補自身資金不足。因為籌集資金是發(fā)展迅速的企業(yè)面臨的一個難題，并購一家資金盈余的企業(yè)是一種有效的解決辦法。由于資產(chǎn)的重置成本通常高于其市價，在并購中企業(yè)熱衷于并購其他企業(yè)而不是重置資產(chǎn)。有效市場條件下，反映企業(yè)經(jīng)濟價值的是以企業(yè)盈利能力為基礎(chǔ)的市場價值而非賬面價值，被兼并方企業(yè)資產(chǎn)的賣出價值往往出價較低，兼并后企業(yè)管理效率提高，職能部門改組降低有關(guān)費用，這些都是并購籌資的有利條件。而且，隨著我國金融體制改革和國際經(jīng)濟一體化增強，使籌資渠道擴展到國際金融市場，許多業(yè)績良好的企業(yè)出于壯大規(guī)模的考慮往往會采取并購的方法。

    二、企業(yè)并購過程中的財務(wù)風險

    企業(yè)并購的財務(wù)風險是指由于并購定價、融資、支付等各項財務(wù)決策所引起的企業(yè)財務(wù)狀況惡化或財務(wù)成果損失的不確定性，是并購價值預期與價值實現(xiàn)嚴重負偏離而導致的企業(yè)財務(wù)困境和財務(wù)危機。它存在于企業(yè)并購的整個流程中。

    (一)計劃決策階段的財務(wù)風險

    在計劃決策階段，企業(yè)對并購環(huán)境進行考察，對本企業(yè)和目標企業(yè)的資金、管理等進行合理的評價。在此過程中存在系統(tǒng)風險和價值評估風險。

    1.系統(tǒng)風險。是指影響企業(yè)并購的財務(wù)成果和財務(wù)狀況的不確定外部因素所帶來的財務(wù)風險，包括:利率風險、外匯風險、通貨膨脹風險，等等。

    2.價值評估風險。價值評估風險包括對自身和目標企業(yè)價值的評估風險。企業(yè)在做出并購決策時，必須判斷自身是否有足夠的實力去實施并購，其風險主要體現(xiàn)在過高地估計了企業(yè)的實力或沒有充分地發(fā)掘企業(yè)的潛力;對目標企業(yè)價值的評估風險主要體現(xiàn)在對未來收益的大小和時間的預期，如果因信息真實或者在并購過程中存在腐敗行為，則都會導致并購企業(yè)的財務(wù)風險和財務(wù)危機。

    (二)并購交易執(zhí)行階段的財務(wù)風險

   在并購實施階段，企業(yè)要決定并購的融資策略和支付方式，從而產(chǎn)生融資風險和支付風險。

    1.融資風險。融資方式有內(nèi)部融資和外部融資。雖然內(nèi)部融資無須償還，無籌資成本，但會產(chǎn)生新的財務(wù)風險。因為大量占用企業(yè)寶貴的流動資金，會降低企業(yè)對外部環(huán)境變化的快速反應(yīng)和適應(yīng)能力。外部融資包括權(quán)益融資、債務(wù)融資和混合性證券融資三種。權(quán)益融資可以迅速籌到大量資金，但企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)改變可能出現(xiàn)并購企業(yè)大股東喪失控股權(quán)的風險。債務(wù)融資具有資金成本低，能帶來節(jié)稅利益和財務(wù)杠桿利益，但過高的負債會使資本結(jié)構(gòu)惡化，導致較高的償債風險?；旌闲宰C券融資是指兼具債務(wù)和權(quán)益融資雙重特征的長期融資方式，通常包括可轉(zhuǎn)換債券、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股。發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券融資，企業(yè)不能自主調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，轉(zhuǎn)換權(quán)的行使會帶來股權(quán)的分散，放棄行使權(quán)則又使企業(yè)面臨再融資的風險。發(fā)行可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股，企業(yè)可以使用較低的股息率，但會使公司面臨減少取得資金和增加財務(wù)負擔的風險。

    2.支付風險。并購主要有四種支付方式:現(xiàn)金支付、股權(quán)支付、混合支付和杠桿收購。其風險主要表現(xiàn)在現(xiàn)金支付產(chǎn)生的資金流動性風險、匯率風險、稅務(wù)風險，股權(quán)支付的股權(quán)稀釋風險，杠桿收購的償債風險。不同支付方式選擇帶來的支付風險最終表現(xiàn)為支付結(jié)構(gòu)不合理、現(xiàn)金支付過多從而使得整合運營期間的資金壓力過大。

    （三)并購運營整合階段的財務(wù)風險

    1.流動性風險。是指企業(yè)并購后由于債務(wù)負擔過重，缺乏短期融資，導致出現(xiàn)支付困難的可能性。并購活動會占用企業(yè)大量的流動性資源，從而降低企業(yè)對外部環(huán)境變化的快速反應(yīng)和調(diào)節(jié)能力，增加了企業(yè)經(jīng)營風險。

    2.運營風險。是指并購企業(yè)在整合期內(nèi)由于相關(guān)企業(yè)財務(wù)組織管理制度及財務(wù)運營過程和財務(wù)行為及財務(wù)管理人員財務(wù)失誤和財務(wù)波動等因素的影響，使并購企業(yè)實現(xiàn)財務(wù)收益與預期財務(wù)收益發(fā)生背離，有遭受損失的機會和可能性。

    三、防范企業(yè)并購產(chǎn)生財務(wù)風險的對策

    (一)聘請經(jīng)驗豐富的中介機構(gòu)以合理確定目標企業(yè)的價值

    由于并購雙方信息不對稱狀況是產(chǎn)生財務(wù)風險的根本原因，為了降低并購過程中的財務(wù)風險，并購企業(yè)應(yīng)聘請中介機構(gòu)，包括經(jīng)紀人、cpa事務(wù)所、資產(chǎn)評估事務(wù)所、律師事務(wù)所等，在并購前對目標公司進行詳盡的審查和評價，對信息加以證實并擴大調(diào)查取證的范圍。正確地對資產(chǎn)進行評估，為并購雙方提供一個協(xié)商作價的基礎(chǔ)。并購方可以聘請投資銀行根據(jù)企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略進行全面策劃，對目標企業(yè)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境、財務(wù)狀況和經(jīng)營能力進行全面分析，采用合理的價值評估方法對同一目標企業(yè)進行評估，從而對目標企業(yè)的未來自由現(xiàn)金流量作出合理預測，降低財務(wù)風險。

    (二)統(tǒng)籌安排資金以降低融資風險

    并購企業(yè)應(yīng)確定并籌集并購所需要的資金。資金的籌措方式及數(shù)量大小與并購方采用的支付方式相關(guān)，而并購支付方式又是由并購企業(yè)的融資能力所決定的。并購企業(yè)應(yīng)該結(jié)合自身能獲得的流動性資源、股權(quán)結(jié)構(gòu)的變動、目標企業(yè)的稅收情況，對并購支付方式進行設(shè)計，合理安排現(xiàn)金、債務(wù)、股權(quán)各方式的組合，以滿足收購雙方的需要。通常情況下，應(yīng)考慮買方支付現(xiàn)金能力的限度，力爭達到一個較合理的資本結(jié)構(gòu)，減輕收購后的巨大還貸壓力。

    (三)加強營運資金管理，提高支付能力

    支付能力是企業(yè)資產(chǎn)流動性的外在表現(xiàn)，而流動性的強弱源于資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)的合理安排，所以必須通過資產(chǎn)負債相匹配，加強營運資金的管理來降低財務(wù)風險。其中較為有效的途徑是建立流動資產(chǎn)組合，在流動資產(chǎn)中，合理搭配現(xiàn)金、有價證券、應(yīng)收賬款、存貨等，使資產(chǎn)的流動性與收益性同時兼顧，滿足并購企業(yè)支付能力的同時也降低財務(wù)風險。

    (四)通過法律保護降低財務(wù)風險

    在并購過程中，簽訂相關(guān)的法律協(xié)議是必要的，協(xié)議中應(yīng)該包括相關(guān)的文件、義務(wù)、治理、保密、非競爭、陳述和保證及賠償?shù)取Ｒ驗樵谡{(diào)查中往往不可能深人到每個細節(jié)，因此為了確保企業(yè)在并購中的正確性簽定法律協(xié)議是非常必要的。并購中，經(jīng)常存在被并購方刻意隱瞞或不主動披露相關(guān)信息的情況，財務(wù)風險在每一起的并購中都是存在的。這就要求企業(yè)在實際操作中穩(wěn)健、審慎，用準確的財務(wù)數(shù)據(jù)來保證企業(yè)戰(zhàn)略目標的實現(xiàn)。合理、完備的財務(wù)運作和細致、充分的產(chǎn)業(yè)判斷相結(jié)合，才能成功地降低并購過程中的財務(wù)風險。

篇9

[關(guān)鍵詞]并購；財務(wù)問題；財務(wù)分析；財務(wù)風險

中圖分類號：F27 文獻標識碼：A 文章編號：1006-0278（2013）02-012-02

一、企業(yè)并購的基本理論

（一）并購的概念

并購，又稱“購并”，是合并兼并與收購的合稱，泛指在市場機制下企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權(quán)而進行的產(chǎn)權(quán)交易活動。處于并購方的企業(yè)為并購企業(yè)，處于被并購方的企業(yè)為目標企業(yè)。并購的含義有最狹義、狹義與廣義之分。最狹義的并購，即我國公司法上所定義的吸收合并或新設(shè)合并。狹義的并購，指一家企業(yè)憑借兼并其他企業(yè)來擴大市場占有率或進入其他行業(yè)，或者將該企業(yè)進行資產(chǎn)剝離、分割出售以牟取利益的行為；廣義的企業(yè)并購，除了狹義的企業(yè)并購以外，任何企業(yè)經(jīng)營權(quán)的轉(zhuǎn)移（無論形式上或?qū)嵸|(zhì)上的轉(zhuǎn)移）均包括在內(nèi)。從企業(yè)并購的內(nèi)涵來看，企業(yè)并購是一種產(chǎn)權(quán)交易行為，企業(yè)產(chǎn)權(quán)是以企業(yè)的財產(chǎn)所有權(quán)制度為基礎(chǔ)而產(chǎn)生的一種權(quán)利關(guān)系，它源于企業(yè)出資人的財產(chǎn)所有權(quán)。企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易就是各權(quán)利主體之間依據(jù)企業(yè)產(chǎn)權(quán)所做出的制度安排而進行的一種權(quán)利結(jié)構(gòu)重新組合的行為，這種行為會導致企業(yè)控制權(quán)的運動。在交易過程中，一部分權(quán)利主體通過出讓所擁有的控制權(quán)而獲取相應(yīng)的利益，另一部分權(quán)利主體則通過一定代價獲取這部分控制權(quán)。產(chǎn)權(quán)的交易雖然要通過產(chǎn)權(quán)的載體一一具體某物而實現(xiàn)，但它最終所關(guān)心的并不是載體，而是載體歸屬與使用中反映的權(quán)利，以及通過這種權(quán)利的轉(zhuǎn)移所實現(xiàn)的經(jīng)濟利益。從這個意義上講，企業(yè)并購是一種產(chǎn)權(quán)重組行為。從概念本身來看，資產(chǎn)重組的對象為物質(zhì)形態(tài)，更可能在同一權(quán)利主體下進行，而產(chǎn)權(quán)重組至少要涉及兩個權(quán)利主體。企業(yè)內(nèi)部也可以進行資產(chǎn)重組，但它是指企業(yè)對其范圍內(nèi)擁有的資產(chǎn)進行的整合行為。

（二）并購實現(xiàn)的必要條件

1.企業(yè)并購的主體與客體條件。主體是指具有獨立的法人資格，直接從事和參與生產(chǎn)流通企業(yè)組織以及與生產(chǎn)相結(jié)合的某些具備法人資格并有適度生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模的研究組織。客體是指被并購企業(yè)資產(chǎn)，而不是企業(yè)本身。被并購企業(yè)資產(chǎn)既可以是實物形式的資產(chǎn)，也可以是證券形式的資產(chǎn)。企業(yè)主體與客體的存在是并購得以進行的最基本條件。2.完備的市場體系。市場體系是指由商品市場與生產(chǎn)要素市場共同組成的，各種市場之間存在內(nèi)在有機聯(lián)系的整個系統(tǒng)，由于企業(yè)并購是企業(yè)之間的資本轉(zhuǎn)移行為，其實際完成需要有來自金融市場、產(chǎn)權(quán)交易市場、信息中介市場等各方的支持。因此，完善的市場體系的建立是企業(yè)并購能夠順利實現(xiàn)的重要條件。3.良好的市場環(huán)境。良好的市場秩序主要表現(xiàn)為通過價值規(guī)律實現(xiàn)自我調(diào)節(jié)，使市場上大部分經(jīng)濟行為處于有序狀態(tài)而非混亂狀態(tài)。具體內(nèi)容包括：進出有序、價格由供求雙方自行確定、打破壟斷等。4.必要的中介機構(gòu)。企業(yè)并購是一項極其復雜的系統(tǒng)工程，涉及面廣，同時需要相關(guān)領(lǐng)域的專業(yè)知識及技術(shù)的支持。常常需要投資銀行、財務(wù)公司、會計事務(wù)所、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評估機構(gòu)的幫助，一起協(xié)調(diào)完成整個并購工作。

（三）并購的基本過程

1.并購計劃階段。企業(yè)在實施并購策略前，需根據(jù)宏觀經(jīng)濟環(huán)境、行業(yè)狀況、企業(yè)的發(fā)展階段、資產(chǎn)負債情況、經(jīng)營狀況和發(fā)展戰(zhàn)略等諸多方面進行并購需求分析、確定并購目標企業(yè)的框架特征、選擇并購方向和方式、安排收購資金以及對并購后企業(yè)的未來境況作出客觀的分析與評估。2.談判階段。一旦當并購企業(yè)決定實施并購決策時，并購就進入談判階段。并購企業(yè)必須與目標企業(yè)的管理層、主要股東、各級主管部門等相關(guān)層面就交易轉(zhuǎn)讓的條件、價格、方式、程序、的等進行溝通和談判，并在達成初步共識的基礎(chǔ)上，簽署轉(zhuǎn)讓意向性的文件。3.盡職調(diào)查與并購實施階段。在結(jié)束商業(yè)談判并支付一定的保證金后，并購企業(yè)須聘請資產(chǎn)評估機構(gòu)、會計師事務(wù)所等中介機構(gòu)協(xié)助對目標公司進行全面的盡職調(diào)查，以審查前期所獲信息的真實程度，尋找存在的潛在問題。盡職調(diào)查包括對目標企業(yè)的財務(wù)審查、生產(chǎn)經(jīng)營審查和法律審查。并購企業(yè)根據(jù)盡職調(diào)查結(jié)果，重新對目標企業(yè)審視，包括對并購標準重新評價，以決定是否實施并購行為。4.并購整合階段。并購企業(yè)需要對被購企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)、經(jīng)營管理、資產(chǎn)負債、人力資源、企業(yè)文化等所有企業(yè)要素作進一步的整合，最終形成雙方的完全融合，并產(chǎn)生預期的并購效益，這才算真正實現(xiàn)了并購的目標。

二、我國企業(yè)并購的評估現(xiàn)狀及發(fā)展

（一）我國企業(yè)并購的評估現(xiàn)狀

目前，我國企業(yè)并購過程中，在實施并購之前主要是對目標企業(yè)的經(jīng)營狀況、競爭能力、財務(wù)狀況、產(chǎn)品市場、管理組織等進行分析評價。主要使用的評估技術(shù)有三種：收益現(xiàn)值法、加和法和市盈率乘數(shù)法。

在我國企業(yè)并購過程中，對企業(yè)的評估大多是由專門的資產(chǎn)評估機構(gòu)進行的。這幾年來，我國的資產(chǎn)評估機構(gòu)增長很快，評估隊伍不斷發(fā)展壯大，已初具規(guī)模。

（二）我國企業(yè)并購評估中的現(xiàn)存問題

其一，企業(yè)評估價值往往低于企業(yè)實際價值。我國目前的并購交易中，有許多企業(yè)的價值估計過低，經(jīng)常以遠低于企業(yè)真實價值的價格出售。出現(xiàn)這種現(xiàn)象的主要原因有以下幾點：1.企業(yè)急于出售；2.行政干預；3.評估方法不當。

其二，投資銀行尚未在企業(yè)并購的評估中發(fā)揮應(yīng)有的作用。在西方發(fā)達國家的企業(yè)并購中，并購企業(yè)通常從自身的經(jīng)濟利益出發(fā)，聘請獨立的財務(wù)顧問，主要是投資銀行，為其進行并購的策劃。但我國的投資銀行尚未充分發(fā)揮此作用。

其三，對價值評估不夠重視。形成這個問題的主要原因有兩個方面：一是由于我國企業(yè)并購尚處于起步階段，還沒有發(fā)展到一定程度；二是由于我國的企業(yè)界對企業(yè)價值還未引起足夠的重視，不能對企業(yè)實施以價值為基礎(chǔ)的管理。

（三）解決我國并購評估中現(xiàn)存問題的建議

首先，要廣泛運用收益現(xiàn)值法。收益現(xiàn)值法是以企業(yè)的預期獲利能力為評估對象，評估企業(yè)的潛在價值，正好克服重置成本加和法的弊端。盡管我國市場經(jīng)濟體系尚未完全建立，資本市場還不夠發(fā)達，全部依靠收益現(xiàn)值法未必能對所有企業(yè)作出完全客觀的的評價，但是收益現(xiàn)值法是評估企業(yè)價值的一種比較客觀、科學的方法，在目標企業(yè)有潛在盈利能力的情況下應(yīng)盡量采用。

其次，要推動投資銀行的發(fā)展。并購業(yè)務(wù)本身的復雜性和專業(yè)性決定了需要專業(yè)化的財務(wù)顧問，運用其知識和經(jīng)驗為企業(yè)提供方案策略、機會評估和選擇、價值評估和效益分析、收購結(jié)構(gòu)設(shè)計、確定支付價格及籌資安排等各方面的服務(wù)。目前，我國大部分的投資銀行只是模擬了經(jīng)濟人的功能，業(yè)務(wù)處理不夠規(guī)范，遠不能滿足企業(yè)對財務(wù)顧問的要求。

再次，要重視企業(yè)價值評估。1.應(yīng)促使企業(yè)界重視“企業(yè)價值”。并購中大多是進行企業(yè)資產(chǎn)評估，而這只是企業(yè)價值的組成要素之一。現(xiàn)階段企業(yè)界對企業(yè)價值的認識淺薄，在并購時不能重視企業(yè)價值評估的重要性。2.企業(yè)應(yīng)重視“價值管理”。企業(yè)對自身價值關(guān)注后，就應(yīng)重視價值管理，以此提高企業(yè)價值。3.應(yīng)重視“企業(yè)價值評估”。企業(yè)價值評估較一般傳統(tǒng)評估理論更適用于競爭日趨激烈的現(xiàn)代經(jīng)濟，合理確定企業(yè)的價值將成為評估師的重要責任和評估行業(yè)的發(fā)展方向。

三、企業(yè)并購財務(wù)風險的防范對策

在并購過程中應(yīng)有針對性地控制風險的影響因素，降低財務(wù)風險。如何規(guī)避和減少財務(wù)風險，可以采取下列具體措施：

（一）改善信息不對稱狀況，采用恰當?shù)氖召徆纼r模型，合理確定目標企業(yè)的價值，以降低目標企業(yè)的估價風險

由于并購雙方信息不對稱狀況是產(chǎn)生目標企業(yè)價值評估風險的根本原因，因此并購企業(yè)應(yīng)盡量避免惡意收購，在并購前對目標公司進行詳盡的審查和評價。并購方可以聘請投資銀行根據(jù)企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略進行全面策劃，審定目標企業(yè)并且對目標企業(yè)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境、財務(wù)狀況和經(jīng)營能力進行全面分析，從而對目標企業(yè)的未來自由現(xiàn)金流量做出合理預測，在此基礎(chǔ)之上的估價較接近目標企業(yè)的真實價值。

（二）從資金支付方式、時間和數(shù)量上合理安排，降低融資風險

并購企業(yè)在確定了并購資金需要量以后，就應(yīng)著手籌措資金。資金的籌措方式及數(shù)量大小與并購方采用的支付方式相關(guān)，而并購支付方式又是由并購企業(yè)的融資能力所決定的。并購的支付方式有現(xiàn)金支付、股票支付和混合支付三種，其中現(xiàn)金支付方式資金籌措壓力最大。

（三）創(chuàng)建流動性資產(chǎn)組合，加強營運資金管理，降低流動性風險

由于流動性風險是一種資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)性的風險，必須通過調(diào)整資產(chǎn)負債匹配，加強營運資金的管理來降低。但若降低流動性風險，則流動性降低，同時其收益也會隨之降低，為解決這一矛盾，建立流動資產(chǎn)組合是途徑之一，使流動性與收益性同時兼顧，滿足并購企業(yè)流動性資金需要的同時也降低流動性風險。

（四）增強杠桿收購中目標企業(yè)未來現(xiàn)金流量的穩(wěn)定性，在財務(wù)杠桿收益增加的同時，降低財務(wù)風險

杠桿收購的特征決定了償還債務(wù)的主要來源是整合目標企業(yè)產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量。在杠桿效應(yīng)下，高風險、高收益的資本結(jié)構(gòu)能否真正給企業(yè)帶來高額利潤取決于此。高額債務(wù)的存在需要穩(wěn)定的未來自由現(xiàn)金流量來償付，而增強未來現(xiàn)金流量的穩(wěn)定性必須：1.選擇好理想的目標公司，才能保證有穩(wěn)定的現(xiàn)金流量。2.審慎評估目標企業(yè)價值。3.在整合目標企業(yè)過程中，創(chuàng)造最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，增加企業(yè)價值。只有未來存在穩(wěn)定的自由現(xiàn)金流量，才能保證杠桿收購的成功，避免出現(xiàn)不能按時償債而帶來的技術(shù)性破產(chǎn)。

總之，并購日益活躍于資本市場作為企業(yè)間的一項復雜產(chǎn)權(quán)交易活動，涉及并購要素越來越多。為保證企業(yè)并購成功，在進行企業(yè)并購時，要認真分析、研究并購中的財務(wù)問題，以免出現(xiàn)財務(wù)問題，導致企業(yè)陷入財務(wù)困境和財務(wù)危機之中，以至無法實現(xiàn)企業(yè)并購的預期價值。因此，對我國企業(yè)并購中的財務(wù)問題進行研究，對引導我國企業(yè)并購行為持續(xù)健康發(fā)展具有重大的理論意義和現(xiàn)實意義。

參考文獻：

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關(guān)鍵詞：企業(yè)并購財務(wù)風險防范

1財務(wù)風險的含義

1．1企業(yè)并購的財務(wù)風險

企業(yè)并購的財務(wù)風險，是指在一定時期內(nèi)，為并購融資或因兼并背負債務(wù)，而使企業(yè)發(fā)生財務(wù)危機的可能性。從風險結(jié)果看，這的確概括了企業(yè)并購財務(wù)風險的最核心部分，即“由融資決策引起的償債風險”。但從風險來源來看，融資決策并不是引起財務(wù)風險的惟一原因，因為，在企業(yè)并購活動中，與財務(wù)結(jié)果有關(guān)的決策行為還包括定價決策和支付決策。

(1)企業(yè)并購是一種投資行為，然后才是一種融資行為，投資和融資決策共同影響著并購后的企業(yè)財務(wù)狀況。

(2)企業(yè)并購是一種特殊的投資行為，從策劃設(shè)計到交易完成，各種價值因素并不能馬上在短期財務(wù)指標上得到體現(xiàn)，而必須經(jīng)過一定的整合和運營期，才能實現(xiàn)價值目標。

(3)企業(yè)并購的價值目標下限也決不僅僅是保證沒有債務(wù)上的風險，而是要獲取一種遠遠超過債務(wù)范疇的價值預期目標，實現(xiàn)價值增值。

1．2引起企業(yè)并購財務(wù)風險的主要因素

(I)不確定性。

企業(yè)并購過程中的不確定性因素很多。從宏觀上看，有國家宏觀經(jīng)濟政策的變化、經(jīng)濟周期性的波動、通貨膨脹、利率匯率變動；從微觀上看，有并購方的經(jīng)營環(huán)境、籌資和資金狀況的變化，也有被收購方反收購和收購價格的變化等。這些變化都會影響企業(yè)并購的各種預期與結(jié)果發(fā)生偏離。同時，企業(yè)并購所涉及的領(lǐng)域比較寬：法律、財務(wù)、專有技術(shù)、環(huán)境等。這些領(lǐng)域都可能形成導致并購財務(wù)風險的不確定性原因。

不確定性因素通過由收益決定的誘惑效應(yīng)和由成本決定的約束效應(yīng)機制而導致企業(yè)并購的預期與結(jié)果發(fā)生偏離。一方面，不確定性因素具有價值增值的特點，這就給決策人員帶來了價值誘惑力，強化了控制負偏離追求正偏離的目標和動機；另一方面，不確定性因素又客觀存在著導致成本膨脹的可能性，各種外部和內(nèi)部因素綜合作用的結(jié)果不能排除可能帶來的損失，這又給決策人員帶來一定的約束力。這種價值誘惑力和成本約束力的雙重作用形成了誘惑效應(yīng)——約束效應(yīng)機制。當誘惑效應(yīng)大于約束效應(yīng)時，并購的預期與結(jié)果發(fā)生正偏離，取得并購成功；當誘惑效應(yīng)小于約束效應(yīng)時，并購的預期與結(jié)果發(fā)生負偏離，造成財務(wù)風險。

(2)信息不對稱性。

在企業(yè)并購過程中，信息不對稱性也普遍存在。例如，當目標企業(yè)是缺乏信息披露機制的非上市公司時，并購方往往對其負債多少、財務(wù)報表是否真實、資產(chǎn)抵押擔保等情況估計不足，無法準確地判斷目標企業(yè)的資產(chǎn)價值和盈利能力，從而導致價值風險。即使目標企業(yè)是上市公司，也會因?qū)ζ滟Y產(chǎn)可利用價值、富余人員、產(chǎn)品市場占有率等情況了解不夠，導致并購后的整合難度大，致使整合失敗。而當收購方采取要約收購時，目標企業(yè)的高管人員為了達到私人目的則會有意隱瞞事實，讓收購方無法了解企業(yè)盈虧、或有負債、技術(shù)專利等無形資產(chǎn)的真實價值等，使收購方的決策人基于錯誤的信息、錯誤的估價而做出錯誤的決策，致使并購成本增加，最終導致并購失敗。

2財務(wù)風險的種類

2．1定價風險

(1)目標企業(yè)的財務(wù)報表風險。在并購過程中，并購雙方首先要確定目標企業(yè)的并購價格，主要依據(jù)便是目標企業(yè)的年度報告、財務(wù)報表等。但目標企業(yè)可能故意隱瞞損失信息，夸大收益信息，對很多影響價格的信息不作充分、準確的披露，這會直接影響到并購價格的合理性，從而使并購后的企業(yè)面臨著潛在的風險。

(2)目標企業(yè)的價值評估風險。并購時需要對目標企業(yè)的資產(chǎn)、負債進行評估，對標的物進行評估。但是評估實踐中存在評估結(jié)果的準確性問題，以及外部因素的干擾問題。

2．2融資風險

融資安排是企業(yè)并購計劃中的重要一環(huán)，在并購鏈條中處于重要的地位。融資超前會造成利息損失，融資滯后則直接影響并購計劃的順利實施，甚至導致并購失敗。

2．3支付風險

(1)現(xiàn)金支付產(chǎn)生的資金流動性風險以及由此最終導致的債務(wù)風險。現(xiàn)金支付工具自身的缺陷，會給并購帶來一定的風險。首先，現(xiàn)金支付工具的使用，是一項巨大的即時現(xiàn)金負擔，公司所承受的現(xiàn)金壓力比較大；其次，使用現(xiàn)金支付工具，交易規(guī)模常會受到獲現(xiàn)能力的限制；再者，從被并購者的角度來看，會因無法推遲資本利得的確認和轉(zhuǎn)移實現(xiàn)的資本增益，從而不能享受稅收優(yōu)惠，以及不能擁有新公司的股東權(quán)益等原因，而不歡迎現(xiàn)金方式，這會影響并購的成功機會，帶來相關(guān)的風險。

(2)股權(quán)支付的股權(quán)稀釋風險。如香港玉郎國際漫畫制作出版公司并購案，其領(lǐng)導層通過多次售股、配股集資，進行證券投資和兼并收購，這一方面稀釋原有股權(quán)，另一方面也為其資本運營帶來風險，最終導致玉郎國際被收購。

(3)杠桿支付的債務(wù)風險。2O世紀8O年代末，美國垃圾債券泛濫一時，其間11．4的并購屬于杠桿收購行為。進入20世紀9O年代后，美國的經(jīng)濟陷入了衰退，銀行呆賬堆積，各類金融機構(gòu)大舉緊縮信貸，金融監(jiān)督當局也嚴辭苛責杠桿交易，并責令銀行將杠桿交易類的貸款分揀出來，以供監(jiān)督。各方面的壓力和證券市場的持續(xù)低迷使垃圾債券無處推銷，垃圾債券市場幾近崩潰，杠桿交易也頻頻告吹。不同支付方式選擇帶來的支付風險最終表現(xiàn)為支付結(jié)構(gòu)不合理、現(xiàn)金支付過多從而使得整合運營期間的資金壓力過大。

3企業(yè)并購財務(wù)風險的防范對策研究

3．1收集信息降低企業(yè)估價風險

由于并購雙方信息不對稱狀況是產(chǎn)生目標企業(yè)價值評估風險的根本原因，因此并購企業(yè)應(yīng)盡量避免惡意收購，在并購前對目標公司進行詳盡的審查和評價。并購方可以聘請投資銀行根據(jù)企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略進行全面策劃，審定目標企業(yè)并且對目標企業(yè)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境、財務(wù)狀況和經(jīng)營能力進行全面分析，從而對目標企業(yè)的未來自由現(xiàn)金流量做出合理預測，在此基礎(chǔ)之上的估價較接近目標企業(yè)的真實價值。

另外，采用不同的價值評估方法對同一目標企業(yè)進行評估，可能會得到不同的并購價格。企業(yè)價值的估價方法有貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法、賬面價值法、市盈率法、同業(yè)市值比較法、市場價格法和清算價值法，并購公司可根據(jù)并購動機、并購后目標公司是否繼續(xù)存在以及掌握的資料信息充分與否等因素來決定目標公司的合理評估方法，合理評估企業(yè)價值。

3．2統(tǒng)籌安排降低融資風險

并購企業(yè)在確定了并購資金需要量以后，就應(yīng)著手籌措資金。統(tǒng)籌安排資金的籌措方式及數(shù)量大小，這些問題與并購方采用的支付方式相關(guān)，而并購支付方式又是由并購企業(yè)的融資能力所決定的。并購的支付方式有現(xiàn)金支付、股票支付和混合支付三種，其中現(xiàn)金支付方式資金籌措，壓力最大。

并購企業(yè)可以結(jié)合自身能獲得的流動性資源、每股收益攤薄、股價的不確定性、股權(quán)結(jié)構(gòu)的變動、目標企業(yè)的稅收籌措情況，對并購支付方式進行結(jié)構(gòu)設(shè)計，將支付方式安排成現(xiàn)金、債務(wù)與股權(quán)方式的各種組合，以滿足收購雙方的需要來取長補短。

3．3加強營運資金管理降低流動性風險

由于流動性風險是一種資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)性的風險，必須通過調(diào)整資產(chǎn)負債匹配，加強營運資金的管理來降低。但若降低流動性風險，則流動性降低，同時其收益也會隨之降低，為解決這一矛盾，建立流動資產(chǎn)組合是途徑之一，使流動性與收益性同時兼顧，滿足并購企業(yè)流動性資金需要的同時也降低流動性風險。

3．4增強財務(wù)杠桿降低財務(wù)風險

杠桿收購的特征決定了償還債務(wù)的主要來源是整合目標企業(yè)產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量。在杠桿效應(yīng)下，高風險、高收益的資本結(jié)構(gòu)能否真正給企業(yè)帶來高額利潤取決于此。高額債務(wù)的存在需要穩(wěn)定的未來自由現(xiàn)金流量來償付，而增強未來現(xiàn)金流量的穩(wěn)定性必須：(1)有理想財務(wù)狀況的目標公司，才能保證有穩(wěn)定的現(xiàn)金流量。(2)審慎評估目標企業(yè)價值。(3)在整合目標企業(yè)過程中，創(chuàng)造最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，增加企業(yè)價值。只有未來存在穩(wěn)定的自由現(xiàn)金流量，才能保證杠桿收購的成功，避免出現(xiàn)不能按時償債而帶來的技術(shù)性破產(chǎn)。

3．S通過法律保護降低財務(wù)風險

在并購過程中，簽訂相關(guān)的法律協(xié)議是必要的，協(xié)議中應(yīng)該包括相關(guān)的文件、義務(wù)、治理、保密、非競爭、陳述及保證和賠償?shù)?。因為在調(diào)查中往往不可能深入到每個細節(jié)，因此為了確保企業(yè)在并購中的正確性簽定法律協(xié)議是非常必要的。并購中，經(jīng)常存在被并購方刻意隱瞞或不主動披露相關(guān)信息的情況，財務(wù)風險在每一起的并購中都是存在的。這就要求企業(yè)在實際操作中穩(wěn)健、審慎，用準確的財務(wù)數(shù)據(jù)來保證企業(yè)戰(zhàn)略目標的實現(xiàn)。合理、完備的財務(wù)運作和細致、充分的產(chǎn)業(yè)判斷相結(jié)合，才能成功地降低并購過程中的財務(wù)風險。