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篇1

關(guān)鍵詞：價(jià)值預(yù)判行為；過(guò)度自信；投資決策；薪酬契約

中圖分類號(hào)：F830.91文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1001-8409（2014）09-0025-05

Overconfident Manager’s Investment

Decisions and Compensation Contracts under

the Behavior of Project Value Anticipation

ZHA Bo， GUO Jue

（School of Management， Xi’an Jiaotong University， Xi’an 710049）

Abstract： Thus respectively to private enterprise and jointstock enterprise as the research background， this paper discusses overconfident managers’ investment decisions and overconfidence managers’ incentive compensation contracts. The results show that with the increase of overconfidence level， the investment amount that managers make in the private enterprise will continue to expand； in the Jointstock enterprise， compensation which incents overconfident managers anticipating and investing will decrease with the increase of overconfidence level； overconfident managers’ optimal investment amount will decrease with the increase of overconfidence level in the Jointstock enterprise.

Key words： behavior of value anticipation； overconfidence； investment decisions； compensation contracts

1引言

人類行為和心理的重要特征之一就是過(guò)度自信，在人類行為與決策中起著重要的作用[1，2]。公司CEO普遍存在過(guò)度自信特征[3]，會(huì)對(duì)董事會(huì)及投資者信息的獲取與投資決策的制定產(chǎn)生重要的影響作用[4]。CEO的過(guò)度自信特征體現(xiàn)在對(duì)投資項(xiàng)目價(jià)值的預(yù)先判斷能力進(jìn)行了過(guò)高的估計(jì)，這樣會(huì)夸大其對(duì)項(xiàng)目信息的預(yù)判程度，認(rèn)為自己所獲得的項(xiàng)目信息會(huì)比實(shí)際的情況更加精確，因此當(dāng)其對(duì)投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值做出預(yù)判后，CEO會(huì)過(guò)度傾向于承擔(dān)或放棄這個(gè)項(xiàng)目[5]。

對(duì)于管理者過(guò)度自信的特征，學(xué)術(shù)界也有著相應(yīng)的研究。Palomino[6]在探討人過(guò)度自信對(duì)項(xiàng)目投資決策的影響作用時(shí)指出，過(guò)度自信的投資人會(huì)投資風(fēng)險(xiǎn)更高的項(xiàng)目，這可能給委托方帶來(lái)更大的投資風(fēng)險(xiǎn)，但是過(guò)度自信的特征也會(huì)對(duì)者產(chǎn)生更大的驅(qū)動(dòng)力，促使其更加發(fā)奮努力來(lái)確保投資順利并獲得更大的收益。由上可知，管理者的這種過(guò)度自信特性可能會(huì)影響公司相關(guān)投資決策的制定，因此有必要對(duì)此進(jìn)行研究。實(shí)際中由于CEO與公司董事會(huì)之間存在著委托關(guān)系，過(guò)度自信CEO在預(yù)判了投資項(xiàng)目的相關(guān)信息后，在考慮進(jìn)行投資會(huì)為公司帶來(lái)相關(guān)收益情況的同時(shí)，也會(huì)思考項(xiàng)目投資后自身收益的滿足情況，這樣若不能合理地解決CEO與公司整體兩者之間收益的平衡關(guān)系問(wèn)題，勢(shì)必會(huì)產(chǎn)生道德困境[7]，所以有必要設(shè)計(jì)相應(yīng)的薪酬契約去激勵(lì)過(guò)度自信管理者進(jìn)行合理的投資。

目前對(duì)管理者過(guò)度自信的研究較多地關(guān)注過(guò)度自信對(duì)企業(yè)并購(gòu)（M&A）的影響作用[8～11]，以及過(guò)度自信管理者的融資問(wèn)題[4，12]。Wei Huang[13]研究發(fā)現(xiàn)過(guò)度自信的CEO會(huì)導(dǎo)致國(guó)有控股企業(yè)投資現(xiàn)金流敏感性的不斷升高，并且發(fā)現(xiàn)國(guó)有控股企業(yè)比非國(guó)有控股企業(yè)要有更多的成本。國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究也證明了CEO過(guò)度自信的存在，并分析了對(duì)公司決策的影響作用。Malmendier[14]通過(guò)股票投資事例研究了公司管理者在投資決策中的傾向行為，并以此來(lái)衡量管理者的過(guò)度自信水平；Galasso[15]首次探討了CEO過(guò)度自信對(duì)技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)的影響作用，研究發(fā)現(xiàn)過(guò)度自信CEO相比理性CEO更容易開(kāi)展技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)；黃蓮琴、傅元略[16] 研究認(rèn)為過(guò)度自信的管理者會(huì)對(duì)公司的債務(wù)策略產(chǎn)生重要而又顯著的影響作用，其認(rèn)為管理者過(guò)度自信水平與公司稅盾拐點(diǎn)呈反向作用關(guān)系。

綜合以上文獻(xiàn)可知，目前學(xué)術(shù)界多是研究管理者過(guò)度自信特征在項(xiàng)目投資與決策制定中所起的影響作用。而管理者在項(xiàng)目投資前通常會(huì)有項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判行為的出現(xiàn)，其在權(quán)衡薪酬水平與預(yù)判努力成本后會(huì)選擇是否對(duì)投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值做出預(yù)判并進(jìn)行投資?，F(xiàn)實(shí)中不同的企業(yè)類型也有可能會(huì)對(duì)過(guò)度自信管理者的投資決策產(chǎn)生影響作用。由此本文在管理者外部機(jī)遇被控制的前提下，分別研究私營(yíng)企業(yè)與股份制企業(yè)中過(guò)度自信管理者在滿足預(yù)判努力成本約束條件下的最優(yōu)投資決策，并以具有明顯委托關(guān)系的股份制企業(yè)為研究對(duì)象，探討過(guò)度自信管理者激勵(lì)性薪酬契約的設(shè)計(jì)問(wèn)題。

2模型構(gòu)建

2.1投資項(xiàng)目與效用模型

（1）投資項(xiàng)目

考慮如下的投資：項(xiàng)目?jī)r(jià)值有兩種情況：=v進(jìn)行項(xiàng)目投資

0不進(jìn)行項(xiàng)目投資，如果進(jìn)行項(xiàng)目投資，則會(huì)有兩種狀態(tài)（i=1，2）。狀態(tài)1：項(xiàng)目最終獲得成功，設(shè)其成功的概率為1/2，此時(shí)企業(yè)收益為1；狀態(tài)2：項(xiàng)目最終失敗，失敗的概率為1/2，此時(shí)企業(yè)收益為-1，由此可得進(jìn)行投資后項(xiàng)目最終的價(jià)值服從以下分布：v=1p=1/2

-11-p=1/2。

（2）效用模型

設(shè)wi表示企業(yè)管理者在狀態(tài)i（i=1，2）時(shí)最終的收益，q表示管理者在進(jìn)行預(yù)判得到相關(guān)投資信息后獲得w2的概率，可以將管理者的效用表示如下[6]：

U（w1，w2，q）-c（e）=（1-q）w1+qw2-γq（1-q） （w2-w1）2-c（e） （1）

e表示管理者進(jìn)行項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判所付出的努力，設(shè)e=0或e=1。c（e）表示管理者努力成本函數(shù)，γ表示管理者的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)。

公司的投資效用也服從方差效用函數(shù)，設(shè)wPi表示公司在狀態(tài)i（i=1，2）時(shí)最終的收益，q表示公司獲得wP2的概率，這樣可以將公司的投資效用表示如下：

UP（wP1，wP2，q）=（1-q）wP1+qwP2-γPq（1-q） （wP2-wP1）2 （2）

設(shè)γP

2.2管理者項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判能力與過(guò)度自信

（1）管理者項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判能力

管理者在進(jìn)行項(xiàng)目投資前會(huì)收集風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的相關(guān)信息，以此為投資決策提供相應(yīng)的參考[7]。假設(shè)管理者對(duì)項(xiàng)目投資后市場(chǎng)價(jià)值v的預(yù)判值s∈{1，-1}假設(shè)CEO根據(jù)信息對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的預(yù)判結(jié)果對(duì)于公司董事會(huì)來(lái)說(shuō)是不可見(jiàn)的。 ，且滿足s=v+（1-）η，其中η為影響管理者對(duì)項(xiàng)目市場(chǎng)價(jià)值預(yù)判的干擾變量，設(shè)的分布如下：=1，a

0，1-a，其中a∈0，12。上式中η與v之間相互獨(dú)立且服從同一分布，當(dāng)a在范圍內(nèi)變得充分大時(shí)，取1的概率也會(huì)變得足夠大，說(shuō)明這時(shí)v對(duì)s的影響與貢獻(xiàn)程度遠(yuǎn)大于η，反映在現(xiàn)實(shí)中就是：公司管理者對(duì)項(xiàng)目投資后其市場(chǎng)價(jià)值的預(yù)判值與真實(shí)的項(xiàng)目市場(chǎng)價(jià)值v越接近，由此可以用a來(lái)表示管理者對(duì)投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值的預(yù)判能力大小。

（2）管理者過(guò)度自信

管理者的過(guò)度自信表現(xiàn)為過(guò)高地估計(jì)了自己對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的預(yù)判能力，從而夸大了對(duì)所獲項(xiàng)目信息的預(yù)判程度[5]。設(shè)b表示公司管理者的過(guò)度自信水平（b∈0，12），董事會(huì)明白管理者所擁有的過(guò)度自信水平b與項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判能力a，然而實(shí)際中過(guò)度自信的管理者都會(huì)覺(jué)得自己是理性的（也就是說(shuō)并不會(huì)覺(jué)得自身具有過(guò)度自信的特征），這樣過(guò)度自信的管理者會(huì)認(rèn)為a+b才代表了真正的項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判能力。

由上可知，本模型中存在兩種可能的努力水平（e=0或e=1）。如果e=1，則設(shè)管理者由于進(jìn)行項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判而付出的努力成本c（1）=c；如果e=0，則可知管理者沒(méi)有進(jìn)行項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判，因此付出的努力成本c（0）=0。管理者對(duì)項(xiàng)目市場(chǎng)價(jià)值v的預(yù)判值s∈{-1，1}。

定理1：

①管理者對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的預(yù)判結(jié)果為s=1時(shí)，投資后v=1的概率如下：

P{v=1/s=1}=12（1+a+b） （a）

②當(dāng)管理者對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的預(yù)判結(jié)果為s=-1時(shí)，投資后v=1的概率如下：

P{v=1/s=-1}=12（1-a-b） （b）

證明：

P{v=1/s=1}=P{s=1/v=1}P{v=1}P{s=1}

=P{s=1/v=1}（1/2）（1/2）

=P{s=1/v=1，=1}P{=1/v=1}+P{s=1/v=1，=0}P{=0/v=1}

=1（a+b）+12（1-a-b）=12（1+a+b）

上式與b的變化呈正向關(guān)系，這是因?yàn)檫^(guò)度自信特征會(huì)使得公司CEO對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值產(chǎn)生夸大的預(yù)判結(jié)果，當(dāng)s=1時(shí)，CEO會(huì)覺(jué)得預(yù)判的結(jié)果會(huì)比實(shí)際要好。

P{v=1/s=-1}=P{s=-1/v=1}P{v=1}P{s=-1}

=P{s=-1/v=1}（1/2）（1/2）

=P{s=-1/v=1，=1}P{=1/v=1}+P{s=-1/v=1，=0}P{=0/v=1}=0（a+b）+12（1-a-b）=12（1-a-b）

同理，當(dāng)管理者對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的預(yù)判結(jié)果為s=-1時(shí)，最后v=-1的概率和①中的一樣，當(dāng)管理者對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的預(yù)判結(jié)果為s=1時(shí)，最后v=-1的概率與②中的一樣。

由上可知在理性管理者對(duì)投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值進(jìn)行預(yù)判時(shí)，投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值的條件概率分布為：P（v/s=v）=（1+a）/2，P（v/s≠v）=（1-a）/2。

而過(guò)度自信的管理者對(duì)投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值進(jìn)行預(yù)判時(shí)，投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值的期望概率分布為：P（v/s=v）=（1+a+b）/2，P（v/s≠v）=（1-a-b）/2。

由此可知：相比理性管理者，過(guò)度自信管理者通過(guò)項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判后會(huì)夸大真實(shí)信息的影響作用。

3價(jià)值預(yù)判努力成本、薪酬契約與投資決策

3.1私營(yíng)企業(yè)管理者

在私營(yíng)企業(yè)中，由于其管理者通常為企業(yè)的創(chuàng)辦者，并不像股份制企業(yè)中董事會(huì)與CEO之間存在著明顯的委托關(guān)系。他們?cè)谶M(jìn)行項(xiàng)目投資前，通常會(huì)對(duì)投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值進(jìn)行預(yù)判，然后自由選擇是否對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行投資以及投資的金額。因此有如下命題：

命題1：如果c≤c*=（a+b）24γ[1-（a+b）2]，則過(guò)度自信管理者將會(huì)對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值進(jìn)行預(yù)判，能夠使過(guò)度自信管理者獲得最大投資效用的投資金額為（a+b，γ，ρ，s）=（a+b）s2ργ[1-（a+b）2]。

證明：

如果管理者進(jìn)行項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判，預(yù)判結(jié)果為s時(shí)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的投資金額為x，假設(shè)管理者的收益為ρx，其中ρ為投資收益率。過(guò)度自信的管理者對(duì)投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值進(jìn)行預(yù)判時(shí)，投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值的期望概率分布為：P（v/s=v）=（1+a+b）/2，P（v/s≠v）=（1-a-b）/2。

由于項(xiàng)目投資后管理者對(duì)市場(chǎng)價(jià)值v的預(yù)判值s=1或s=-1，因此有s2=1，根據(jù)式（1），可以將私營(yíng)企業(yè)中管理者的效用表示如下：

U（-ρx，ρx，1+a+b2）-c（e）

=-（1-a-b2）ρxs+（1+a+b2）ρxs-γ（1-a-b2） （1+a+b2）s2（2ρx）2-c（e）=-（1-a-b2）ρxs+（1+a+b2）ρxs-γ[1-（a+b）2]ρ2x2-c（e）

上式對(duì)x求一階導(dǎo)數(shù)可得：x=（a+b）s2ργ[1-（a+b）2]，將其帶入上式中可得管理者效用的極大值為（a+b）24γ[1-（a+b）2]-c（e），當(dāng)c（e）≤（a+b）24γ[1-（a+b）2]=c*時(shí)管理者效用總為正，此時(shí)管理者才會(huì)對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行價(jià)值預(yù)判。

從命題1中可以看出：對(duì)于私營(yíng)企業(yè)管理者而言，由于不存在明顯的委托關(guān)系，因此企業(yè)并沒(méi)有明顯的監(jiān)管機(jī)制來(lái)約束管理者的行為，當(dāng)管理者過(guò)度自信水平b越大時(shí)，c*值就越大，也就是說(shuō)過(guò)度自信管理者可以承受的項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判的努力成本c*越大，而且能使管理者獲得最大投資效用的投資金額也會(huì)隨著預(yù)判能力a與過(guò)度自信水平b的增大而增大，說(shuō)明過(guò)度自信管理者更可能對(duì)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目?jī)r(jià)值進(jìn)行預(yù)判并投資。

3.2股份制企業(yè)管理者

股份制企業(yè)中董事會(huì)與CEO之間存在明顯的委托關(guān)系。CEO在進(jìn)行投資前，通常會(huì)對(duì)投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值進(jìn)行預(yù)判，然后選擇對(duì)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目進(jìn)行投資并獲得收益，但是CEO的投資行為會(huì)由于與公司董事會(huì)之間的委托關(guān)系而受到監(jiān)管。當(dāng)CEO付出努力進(jìn)行項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判后，預(yù)判結(jié)果為s，并且按照公司的意愿進(jìn)行投資，設(shè)投資金額為（a，γ，ρ，s），下面研究最優(yōu)投資金額。

如果CEO拒絕了公司提供的薪酬契約，則他的外部選擇是脫離公司的管理并按照自己的意愿進(jìn)行投資。在這種情況下，由于缺乏公司的支持，CEO所獲得的項(xiàng)目信息的精度與信息量要次于按照公司意愿進(jìn)行投資時(shí)的情況。設(shè)定按照公司意愿進(jìn)行投資時(shí)理性CEO通過(guò)項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判后認(rèn)為P（v/s=v）=（1+a）/2，P（v/s≠v）=（1-a）/2，如果CEO脫離公司而按照自己意愿進(jìn)行投資，則CEO通過(guò)項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判后會(huì)認(rèn)為P（v/s=v）=（1+βa）/2，其中β∈[0，1）（β表示在公司沒(méi)有提供相關(guān)信息的情況下CEO預(yù)判能力的降低率），此時(shí)的情況就與上一節(jié)無(wú)委托人模型相同，這時(shí)CEO的投資效用為：（β，a+b）=Max（β2（a+b）24γ1-β2（a+b）2-c，0）。

公司所面臨的道德困境問(wèn)題是雙重的，他對(duì)CEO進(jìn)行激勵(lì)主要有以下兩種目的：第一，付出努力對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值進(jìn)行預(yù)判；第二，對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行合理的投資。理性CEO與過(guò)度自信CEO所面臨的項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)是不同的。如果CEO是理性的并且風(fēng)險(xiǎn)厭惡水平γ大于公司風(fēng)險(xiǎn)厭惡水平γp，則當(dāng)其對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的預(yù)判結(jié)果為s=1（或s=-1）時(shí)，CEO對(duì)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的投資金額滿足：

（a，γ，ρ，1）

（當(dāng)然-（a，γ，ρ，-1）>-（a，γp，ρ，-1））。

因此這時(shí)公司的任務(wù)是如何激勵(lì)CEO去承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目，以此來(lái)實(shí)現(xiàn)自身效用的最大化。如果CEO是過(guò)度自信的，當(dāng)γ-γp接近0時(shí)，（a+b，γ，ρ，1）>（a，γp，ρ，1）（當(dāng)然（a+b，γ，ρ，-1）

設(shè)x（s）為CEO在預(yù)判結(jié)果為s（s=1或-1）時(shí)的投資額，x（φ）為CEO沒(méi)有進(jìn)行項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判時(shí)的投資額。當(dāng)CEO付出努力進(jìn)行項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判時(shí)，公司收益服從以下分布：R=R1=sρx（s）1+a2

R0=-sρx（s）1-a2，ρ為投資收益率，這樣公司的問(wèn)題是選擇合適的薪酬契約g*（R）表示公司獲得收益R時(shí)CEO獲得的最優(yōu)薪酬契約。 ，使其既能滿足CEO的需求，又能使自己實(shí)現(xiàn)投資效用的最大化。公司的投資效用為：

式（4）和式（5）反映了CEO在進(jìn)行項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判與不進(jìn)行預(yù)判時(shí)的激勵(lì)約束，式（6）表示付出預(yù)判努力的激勵(lì)約束，式（7）式表示CEO的參與約束。

以上已經(jīng)分析出，當(dāng)CEO拒絕了公司提供的薪酬契約而決定按照自己的意愿進(jìn)行投資時(shí)，由于缺乏公司的支持，CEO所獲得項(xiàng)目的信息精度與信息量要次于按照公司的意愿進(jìn)行投資時(shí)的情況，這時(shí)CEO通過(guò)項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判后會(huì)認(rèn)為Pvs=v=（1+βa）/2，為了方便以下研究，假設(shè)此時(shí)β=0，也就是說(shuō)如果公司沒(méi)有對(duì)CEO的預(yù)判進(jìn)行相關(guān)信息和條件的支持，那么CEO的預(yù)判能力將完全失去作用，則有：

由于P{v=1/s=1}=P{v=-1/s=-1}，假設(shè)當(dāng)CEO對(duì)投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值的預(yù)判結(jié)果為s=1時(shí)的最優(yōu)投資金額為x*，而當(dāng)CEO對(duì)投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值的預(yù)判結(jié)果為s=-1時(shí)的最優(yōu)投資金額為-x*。由于兩種預(yù)判結(jié)果下的證明是相類似的，因此本文只做s=1時(shí)的證明。

假設(shè)CEO對(duì)投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值的預(yù)判結(jié)果為s=1時(shí)，公司希望對(duì)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的投資金額為x0。根據(jù)概率分布可知，公司知道如果CEO投資金額為x0時(shí)，其可能的收益為R=-ρx0或R=ρx0。設(shè)q（q>1/2）表示當(dāng)投資金額為x0時(shí)進(jìn)行項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判的CEO得到收益R=ρx0的概率。

由此，薪酬契約的形式如下：

其中當(dāng)α1≤1γ（1-q）時(shí)，能夠確保CEO的最優(yōu)投資金額為x0。

以上結(jié)論的原因如下：當(dāng)CEO的投資金額（x′）小于預(yù)判結(jié)果為s=1時(shí)公司希望的投資金額（x0）時(shí)，無(wú)論實(shí)現(xiàn)的投資收益如何，CEO都會(huì)獲得α0。相反，當(dāng)CEO的投資金額為x″>x0時(shí)，他將會(huì)在概率為q的可能下獲得α0+α1，在概率為1-q的可能下獲得α0-1，這樣CEO在投資金額為x″>x0時(shí)所獲得的期望薪酬要比x0時(shí)更低。因此對(duì)CEO來(lái)講，投資金額為x0要優(yōu)于投資金額為x″>x0。當(dāng)投資金額為x0與x′

如果投資金額為x′時(shí)，CEO能夠在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的條件下獲得α0，這樣如果滿足：

α0≤α0+qα1-γq（1-q）α21 （8）

就可認(rèn)為投資金額為x0的投資決策要比投資金額為x′

假設(shè)CEO并不進(jìn)行項(xiàng)目?jī)r(jià)值的預(yù)判。這樣由模型可知，當(dāng)CEO投資金額為x0時(shí)，其得到收益R=ρx0的可能性為1/2。從式（8）中可以看出：當(dāng)q>1/2時(shí)，不等式右邊的式子代表的數(shù)值隨著q的增大而增大，這就說(shuō)明了當(dāng)CEO進(jìn)行項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判時(shí)，如果投資金額為x′

當(dāng)CEO不付出努力并且投資金額小于x0時(shí)所獲得的期望效用為α0，而CEO付出努力進(jìn)行項(xiàng)目?jī)r(jià)值預(yù)判并且投資金額小于x0時(shí)所獲得的期望效用為α0-c。上面已經(jīng)說(shuō)明了要么CEO付出努力對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值進(jìn)行預(yù)判并且投資金額為x0，要么不進(jìn)行價(jià)值預(yù)判而投資金額為x′

現(xiàn)在將問(wèn)題集中于薪酬契約g（?/α0，α1，X0）的設(shè)計(jì)上。公司關(guān)注的是如何在使得自身效用Up（ρX-α0，ρX-α0-α1，1+a2）實(shí)現(xiàn)最大化的同時(shí)，也能使得參與約束與付出努力的激勵(lì)相容約束一同得到滿足。

在假設(shè)β=0的條件下，設(shè)λ與μ分別為參與約束（PC）與CEO付出努力的激勵(lì)相容約束（IC）的拉格朗日因子，則公司效用為：

由上可知，隨著過(guò)度自信水平b的不斷增大，薪酬契約中起激勵(lì)作用的a*1會(huì)不斷減小，說(shuō)明對(duì)于過(guò)度自信CEO來(lái)講，如果過(guò)度自信水平越高，那么薪酬契約中起激勵(lì)作用的數(shù)量就越小，也就是說(shuō)公司可以用較少的薪酬去激勵(lì)更加過(guò)度自信的CEO；同時(shí)也能發(fā)現(xiàn)，隨著CEO過(guò)度自信水平b的不斷增大，X*會(huì)隨之減小，也就是說(shuō)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的最優(yōu)投資金額會(huì)隨著CEO過(guò)度自信水平的升高而不斷降低。此結(jié)論與31節(jié)私營(yíng)企業(yè)管理者投資金額與管理者過(guò)度自信水平之間所具有的正向關(guān)系呈現(xiàn)出鮮明的對(duì)比。說(shuō)明現(xiàn)實(shí)中股份制公司的董事會(huì)為了防止過(guò)度自信CEO出現(xiàn)盲目激進(jìn)的投資，會(huì)對(duì)其投資行為進(jìn)行監(jiān)督，并適當(dāng)減少過(guò)度自信CEO對(duì)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的投資金額，以達(dá)到規(guī)避較大風(fēng)險(xiǎn)，促使投資優(yōu)化的目的。

篇2

關(guān)鍵詞：風(fēng)險(xiǎn)偏好；風(fēng)險(xiǎn)投資；投資收益

中圖分類號(hào)：F83 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

一、引言

Hall，Jones（1999）通過(guò)抽取5個(gè)典型的窮國(guó)和富國(guó)作為樣本進(jìn)行比較，窮國(guó)和富國(guó)平均產(chǎn)出的絕大多數(shù)差距來(lái)自于效率。企業(yè)、個(gè)人在進(jìn)行投資決策選擇時(shí)，受到企業(yè)和個(gè)人風(fēng)險(xiǎn)偏好類型的影響。所以，研究投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好類型對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資決策的影響，有助于確定更加合適的實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)目標(biāo)、財(cái)務(wù)目標(biāo)、企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)投資決策。風(fēng)險(xiǎn)偏好是指企業(yè)在實(shí)現(xiàn)其目標(biāo)過(guò)程中愿意接受的風(fēng)險(xiǎn)數(shù)量，即對(duì)目標(biāo)實(shí)現(xiàn)過(guò)程中所出現(xiàn)差異的可容忍限度。投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好其實(shí)是個(gè)體對(duì)于未來(lái)不確定風(fēng)險(xiǎn)的容忍度大小以及對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度表現(xiàn)。常見(jiàn)的風(fēng)險(xiǎn)偏好類型有三種：風(fēng)險(xiǎn)追求、風(fēng)險(xiǎn)中立和風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避。風(fēng)險(xiǎn)偏好類型影響其后期不確定事件以及決策后果帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的感知能力。國(guó)內(nèi)有關(guān)投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好的研究主要是從投資者個(gè)體特質(zhì)以及外界環(huán)境進(jìn)行分析。劉曼紅（1998）認(rèn)為投資者進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資受其自身的個(gè)性、氣質(zhì)、知識(shí)、經(jīng)驗(yàn)等影響。風(fēng)險(xiǎn)投資是一種具有高風(fēng)險(xiǎn)、高收益特征的投資方式，之所以具有高風(fēng)險(xiǎn)、高收益是因?yàn)橥顿Y項(xiàng)目自身的未來(lái)價(jià)值具有很大的不確定性。由于投資決策的不可逆，如何更好地控制投資帶來(lái)的機(jī)會(huì)成本，同時(shí)最大限度地提高投資項(xiàng)目的未來(lái)價(jià)值是投資者最為關(guān)心的重點(diǎn)。投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好會(huì)直接影響到后續(xù)的投資組合結(jié)構(gòu)和規(guī)模，以及投資決策的選擇。投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好類型影響其對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的判斷模式，所以研究投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好與風(fēng)險(xiǎn)投資決策間的邏輯聯(lián)系有助于投資者后續(xù)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的選擇。

二、投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好及投資決策過(guò)程分析

1、風(fēng)險(xiǎn)偏好的產(chǎn)生及影響因素。風(fēng)險(xiǎn)是由于事件發(fā)生和結(jié)果獲得的不確定性產(chǎn)生的，由于這種不確定性使得結(jié)果一定程度上偏離預(yù)期，投資者對(duì)于這種不確定性的態(tài)度就是其風(fēng)險(xiǎn)偏好。也就是說(shuō)風(fēng)險(xiǎn)偏好是投資者在進(jìn)行投資決策時(shí)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)種類、大小感知、容忍度的程度。實(shí)體經(jīng)濟(jì)者在進(jìn)行投資決策時(shí)產(chǎn)生投資風(fēng)險(xiǎn)的原因一部分財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的存在。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)實(shí)現(xiàn)資本增值時(shí)存在的障礙，正是因?yàn)橛捎谶@種風(fēng)險(xiǎn)的存在使得企業(yè)資本增值難以實(shí)現(xiàn)；同時(shí)，外部環(huán)境的影響也是資本增值難以實(shí)現(xiàn)的原因。投資者在考慮內(nèi)外部因素對(duì)于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響，這些內(nèi)外部因素實(shí)際也影響著投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好。實(shí)體經(jīng)濟(jì)者在進(jìn)行投資決策時(shí)產(chǎn)生投資風(fēng)險(xiǎn)的原因還有一部分是因?yàn)楝F(xiàn)存的資本市場(chǎng)中信息不對(duì)稱以及問(wèn)題等一系列問(wèn)題的存在。投資者在進(jìn)行投資決策選擇之前要先處理類似于此的問(wèn)題，在處理這些問(wèn)題的時(shí)候不可避免地會(huì)消耗一定的資金，從而產(chǎn)生了投資決策選擇的成本。這種成本的產(chǎn)生，加大了投資的風(fēng)險(xiǎn)，影響了投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好程度，不可避免的影響到投資者后續(xù)對(duì)于投資的機(jī)會(huì)成本與投資帶來(lái)的凈投資收益的比較時(shí)的態(tài)度。投資者對(duì)于投資決策的選擇實(shí)際上就是在權(quán)衡成本與收益之間的關(guān)系。

2、風(fēng)險(xiǎn)投資決策的制定過(guò)程及影響因素。風(fēng)險(xiǎn)投資作為一種具有高風(fēng)險(xiǎn)、高收益特征的投資方式，由于投資項(xiàng)目未來(lái)價(jià)值的不確定性所帶來(lái)的實(shí)際成本和收益偏離預(yù)期的波動(dòng)性較大。我們需要詳細(xì)了解風(fēng)險(xiǎn)投資決策的制定過(guò)程以及受到的影響因素。投資者進(jìn)行投資決策的選擇，首先是根據(jù)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)、價(jià)值理念制定一系列的投資項(xiàng)目；然后，選擇符合企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)容忍度、限制條件、各項(xiàng)指標(biāo)條件的投資項(xiàng)目；最后，實(shí)施該投資項(xiàng)目，并進(jìn)行持續(xù)不斷的監(jiān)控反饋，評(píng)價(jià)項(xiàng)目的發(fā)展?fàn)顩r，發(fā)現(xiàn)新的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，進(jìn)行不斷的風(fēng)險(xiǎn)管理、決策調(diào)整。從上可以看出，投資決策制定的過(guò)程實(shí)際上是一個(gè)動(dòng)態(tài)的邏輯分析、判斷過(guò)程。由于每一次的投資決策都是單次發(fā)生的，而且在進(jìn)行后續(xù)的實(shí)施管理過(guò)程中也都是單獨(dú)的，具有很大的獨(dú)立性，每一次的決策都要考慮內(nèi)外部的各種影響因素，每一個(gè)投資決策都有單獨(dú)的投資決策程序和后續(xù)管理制度。這種非程序決策加大了投資決策的風(fēng)險(xiǎn)。由于風(fēng)險(xiǎn)投資的特殊性，是一種高風(fēng)險(xiǎn)高收益的投資，其必然受到投資者個(gè)人風(fēng)險(xiǎn)偏好的影響，而無(wú)法完全按照流程化的實(shí)施過(guò)程進(jìn)行投資決策的制定。所以，了解、限制投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好程度，制定合理的風(fēng)險(xiǎn)投資選擇制度，對(duì)于保證企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展具有重要作用。同時(shí)，合理有效的風(fēng)險(xiǎn)管理模式，可以更好地應(yīng)對(duì)外部風(fēng)險(xiǎn)，有利于投資項(xiàng)目實(shí)施的成功和投資效益的獲得。

影響風(fēng)險(xiǎn)投資決策的因素有很多，主要考慮內(nèi)部經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和外部非經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。內(nèi)部經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)主要是指企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)運(yùn)作產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，例如財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)、結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)等；外部非經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)主要指市場(chǎng)行業(yè)變動(dòng)產(chǎn)生的利率、匯率等風(fēng)險(xiǎn)。本文主要研究投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資決策的影響。企業(yè)的內(nèi)部結(jié)構(gòu)影響著投資決策的管理層的關(guān)系，而合理的投資決策的關(guān)系是保證投資項(xiàng)目可以很好實(shí)施的基礎(chǔ)，也是項(xiàng)目未來(lái)現(xiàn)金價(jià)值提高的前提。所以，設(shè)計(jì)合理的內(nèi)部控制結(jié)構(gòu)關(guān)系到企業(yè)后期投資收益的獲得和長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。鄭安國(guó)（2000）認(rèn)為投資者進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資是受到其個(gè)人經(jīng)驗(yàn)、知識(shí)以及獲得到的信息、對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的判斷影響，認(rèn)為投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好與其進(jìn)行的投資有內(nèi)在的邏輯關(guān)系。張金清（2004）投資者進(jìn)行投資決策的選擇其實(shí)是其對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益對(duì)比后得到結(jié)果的反應(yīng)。投資者首先在風(fēng)險(xiǎn)條件下對(duì)投資項(xiàng)目未來(lái)收益進(jìn)行預(yù)期估計(jì)，然后進(jìn)行對(duì)比選擇其容忍度以后的項(xiàng)目。由行為金融學(xué)理論知道，投資者并非完全理性的。企業(yè)進(jìn)行投資決策的選擇是在綜合考慮了國(guó)家的經(jīng)濟(jì)政策方針、法律制度的規(guī)定以及市場(chǎng)行情后，通過(guò)對(duì)各個(gè)投資項(xiàng)目分析評(píng)價(jià)后，選擇最佳方案的過(guò)程。

三、風(fēng)險(xiǎn)偏好對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資決策的影響

投資者通過(guò)對(duì)各投資決策方案進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，選擇風(fēng)險(xiǎn)容忍度、限制條件以內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目，進(jìn)而制定投資決策。由于投資者的風(fēng)險(xiǎn)容忍度以及企業(yè)內(nèi)部的限制條件是隨著外部市場(chǎng)環(huán)境以及企業(yè)內(nèi)部環(huán)境的變化不斷改變的，是一個(gè)動(dòng)態(tài)的過(guò)程。正是由于這種不確定性的動(dòng)態(tài)影響，在分析投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資決策影響的時(shí)候，也要綜合各方影響因素持續(xù)不斷地動(dòng)態(tài)分析監(jiān)控。

彭衛(wèi)民（2005）通過(guò)分析效用曲線以及凈現(xiàn)值、投資成本等，探討了影響投資者風(fēng)險(xiǎn)投資行為的影響因素，發(fā)現(xiàn)投資者對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)收益的追求程度直接受其風(fēng)險(xiǎn)偏好的影響，而投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好也非固定不變的，是一個(gè)動(dòng)態(tài)的變化過(guò)程，受到企業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r，經(jīng)營(yíng)狀況以及經(jīng)營(yíng)目標(biāo)等多種因素的影響。投資者的風(fēng)險(xiǎn)投資決策結(jié)果其實(shí)是對(duì)于投資的機(jī)會(huì)成本和凈投資收益比較后的決定：如果凈投資收益大于投資的機(jī)會(huì)成本，投資者會(huì)選擇該風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目；反之，若投資者估計(jì)的投資帶來(lái)的機(jī)會(huì)成本遠(yuǎn)大于未來(lái)可能帶來(lái)的凈投資收益，投資者會(huì)放棄該風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目。而投資者對(duì)于投資的機(jī)會(huì)成本和可能的投資收益的估計(jì)，除了依據(jù)客觀的財(cái)務(wù)指標(biāo)計(jì)算預(yù)測(cè)，還有一定程度上依賴于自身對(duì)于未來(lái)面臨各種風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度和容忍程度。所以，投資者不同類型的風(fēng)險(xiǎn)偏好會(huì)直接對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資決策的選擇結(jié)果產(chǎn)生影響。國(guó)外有關(guān)投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資決策影響的研究很多。Dixit和Pindyck用期權(quán)的方法分析投資的凈現(xiàn)值，發(fā)現(xiàn)由于經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不確定性和動(dòng)態(tài)變化使得投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好是在不同程度的變化，從而會(huì)做出不同的風(fēng)險(xiǎn)投資決策。Allen和Gale通過(guò)分析由于信息不對(duì)稱的影響，使得管理層具有不同的自主處置權(quán)，進(jìn)而分析管理者的自對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資決策的影響。

四、提高投資決策效果的建議

1、建立合理的風(fēng)險(xiǎn)管理戰(zhàn)略。風(fēng)險(xiǎn)具有不確定性和隨機(jī)性、無(wú)法避免，但是仍然可以通過(guò)合理有效的風(fēng)險(xiǎn)管理進(jìn)行規(guī)避和降低風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性，減少風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生帶來(lái)的損失。合理有效的風(fēng)險(xiǎn)控制管理系統(tǒng)在控制風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)可以降低監(jiān)控成本提高未來(lái)投資收益，保證企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)穩(wěn)定發(fā)展。企業(yè)的發(fā)展目標(biāo)主要是為了在盡可能的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的條件下獲得收益，實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張。由于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，風(fēng)險(xiǎn)具有聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，行業(yè)間的競(jìng)爭(zhēng)也在不斷的加劇，投資項(xiàng)目的實(shí)施過(guò)程中面臨的不確定風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越多，投資者的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)也很變強(qiáng)。投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好不僅受到外部、內(nèi)部的一般因素的影響，還受到行業(yè)發(fā)展水平和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度的影響，所以制定一套與投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好相符的風(fēng)險(xiǎn)投資管理戰(zhàn)略、模式，有助于風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的選擇和后續(xù)的實(shí)施、監(jiān)控管理。一套行之有效的風(fēng)險(xiǎn)管理模式可以控制投資者在進(jìn)行投資時(shí)的規(guī)模選擇，避免投資者僅僅憑借個(gè)人的風(fēng)險(xiǎn)偏好和風(fēng)險(xiǎn)判斷選擇容忍度以內(nèi)的投資項(xiàng)目而忽略客觀考慮投資項(xiàng)目帶來(lái)的機(jī)會(huì)成本和未來(lái)可能的凈投資收益之間的關(guān)系。這樣減少了投資者進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資的隨意性，避免了資源的浪費(fèi)，有利于企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，保證投資收益的獲得。

篇3

然而，對(duì)具有經(jīng)營(yíng)特征的房地產(chǎn)項(xiàng)目后評(píng)價(jià)工作則不被關(guān)注。據(jù)調(diào)研，目前僅個(gè)別房地產(chǎn)企業(yè)嘗試進(jìn)行房地產(chǎn)項(xiàng)目后評(píng)價(jià)工作。如萬(wàn)科初步形成《萬(wàn)科集團(tuán)房地產(chǎn)項(xiàng)目后評(píng)估管理流程》；中海2007年之前開(kāi)始組建項(xiàng)目后評(píng)估小組，并對(duì)北京、成都等地部分項(xiàng)目開(kāi)展了后評(píng)估試點(diǎn)工作?？傮w看來(lái)，房地產(chǎn)項(xiàng)目后評(píng)價(jià)工作已經(jīng)被行業(yè)內(nèi)領(lǐng)銜企業(yè)所關(guān)注，但方法和體系上尚處探索和起步階段。房地產(chǎn)項(xiàng)目前期投資決策已倍受重視并有了國(guó)家技術(shù)規(guī)程導(dǎo)引，但針對(duì)經(jīng)營(yíng)性項(xiàng)目投資決策的后評(píng)價(jià)卻未引起業(yè)界和學(xué)界重視。顯然，這種狀況與房地產(chǎn)行業(yè)支柱產(chǎn)業(yè)及其迅猛發(fā)展地位不相稱。進(jìn)行房地產(chǎn)項(xiàng)目后評(píng)價(jià)探索已是行業(yè)和企業(yè)發(fā)展急需推進(jìn)的迫切任務(wù)。

房地產(chǎn)項(xiàng)目后評(píng)價(jià)是針對(duì)房地產(chǎn)全程的評(píng)價(jià)。本文主要是針對(duì)房地產(chǎn)項(xiàng)目前期即投資決策環(huán)節(jié)進(jìn)行后評(píng)價(jià)，具體指房地產(chǎn)企業(yè)在項(xiàng)目完成后對(duì)項(xiàng)目前期投資決策的科學(xué)性與可靠性、項(xiàng)目實(shí)際運(yùn)行的偏差進(jìn)行分析評(píng)價(jià)，找出偏差并分析原因，總結(jié)經(jīng)驗(yàn)并汲取教訓(xùn)，為企業(yè)建立科學(xué)投資決策機(jī)制、提高項(xiàng)目投資決策管理水平提供依據(jù)。

一、投資決策后評(píng)價(jià)的意義

（一）有利于提升項(xiàng)目投資分析決策水平

許多項(xiàng)目前期缺乏科學(xué)投資決策分析，隨意性和盲目性強(qiáng)；同時(shí)，根據(jù)歷史數(shù)據(jù)和假設(shè)預(yù)期完成的前期分析，在項(xiàng)目施工過(guò)程、完工投入市場(chǎng)時(shí)，面臨各種不確定因素，項(xiàng)目的實(shí)際運(yùn)營(yíng)狀態(tài)與前期決策分析會(huì)出現(xiàn)各種偏差，甚至導(dǎo)致嚴(yán)重?fù)p失。在房企利潤(rùn)空間逐步壓縮的形勢(shì)下，規(guī)范投資分析決策方法對(duì)房地產(chǎn)項(xiàng)目可持續(xù)經(jīng)營(yíng)發(fā)展具有重要作用。

（二）有利于科學(xué)制定企業(yè)投資決策機(jī)制

面對(duì)宏觀調(diào)控以及競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的房地產(chǎn)市場(chǎng)、多樣化的市場(chǎng)需求以及不斷上升的開(kāi)發(fā)成本，科學(xué)的投資決策機(jī)制對(duì)確保房地產(chǎn)企業(yè)收益，規(guī)避房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)施房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略具有不可或缺的作用。投資決策后評(píng)價(jià)能夠幫助重構(gòu)和完善投資決策機(jī)制，更好地規(guī)劃未來(lái)的項(xiàng)目拓展戰(zhàn)略，做出更科學(xué)、合理的項(xiàng)目投資決策。

（三）有利于加強(qiáng)房地產(chǎn)企業(yè)和行業(yè)制度化建設(shè)

建立健全項(xiàng)目投資決策后評(píng)價(jià)，將企業(yè)發(fā)展歷程中項(xiàng)目投資決策的經(jīng)驗(yàn)和失誤及時(shí)有效反饋，對(duì)完善企業(yè)管理制度，從制度層面提高決策正確性，引導(dǎo)公司規(guī)范化、制度化發(fā)展具有重要意義。同時(shí)，又將推動(dòng)房地產(chǎn)行業(yè)的規(guī)范化和科學(xué)化發(fā)展。

二、投資決策后評(píng)價(jià)對(duì)象與目的

房地產(chǎn)項(xiàng)目投資決策后評(píng)價(jià)的對(duì)象是項(xiàng)目前期投資決策階段的決策成果。具體包括：前期可行性研究成果、項(xiàng)目前期戰(zhàn)略定位、項(xiàng)目各項(xiàng)策劃成果、企業(yè)項(xiàng)目投資決策機(jī)制等。投資決策后評(píng)價(jià)的核心是對(duì)前期項(xiàng)目戰(zhàn)略定位和投資可行性研究進(jìn)行后評(píng)價(jià)。

房地產(chǎn)項(xiàng)目投資決策后評(píng)價(jià)的目的是通過(guò)對(duì)前期決策成果及其與實(shí)施效果的對(duì)比分析，評(píng)價(jià)項(xiàng)目投資決策分析的科學(xué)性、投資決策機(jī)制的合理性，以及投資決策成果與實(shí)施效果的偏差并分析原因，總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，提出對(duì)策建議。

三、投資決策后評(píng)價(jià)層級(jí)體系

投資決策后評(píng)價(jià)從決策分析科學(xué)性、決策成果偏差性、決策機(jī)制合理性三方面著手進(jìn)行，層次體系見(jiàn)圖1。

（一）決策分析科學(xué)性

前期投資分析作為決策依據(jù)，其完備性與深度對(duì)項(xiàng)目投資決策具有重大影響。后評(píng)價(jià)從投資前期分析的完備性和深度的角度，評(píng)價(jià)決策分析的科學(xué)性。

前期投資分析主要成果為投資可行性研究，完成從技術(shù)、經(jīng)濟(jì)和社會(huì)環(huán)境等方面對(duì)擬建項(xiàng)目的科學(xué)分析。分析深度體現(xiàn)在：決策依據(jù)的內(nèi)容齊全、項(xiàng)目要素分析全面、數(shù)據(jù)準(zhǔn)確可靠、論據(jù)充分、結(jié)論明確，深度應(yīng)能滿足投資決策需要?？茖W(xué)合理地完成房地產(chǎn)投資項(xiàng)目分析應(yīng)包含以下七大項(xiàng)內(nèi)容：宏觀經(jīng)濟(jì)和房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展分析、項(xiàng)目概況及地塊分析、項(xiàng)目定位、建設(shè)條件與方案、建設(shè)方式、投融資與財(cái)務(wù)分析、環(huán)境效益分析。

（二）決策成果偏差性

在房地產(chǎn)項(xiàng)目建成銷售完畢（或運(yùn)營(yíng)）一段時(shí)間后，收集項(xiàng)目建成、售后（或運(yùn)行）的實(shí)際信息，考察銷售（或?qū)嶋H運(yùn)營(yíng)）效果，對(duì)比投資分析階段的預(yù)期，得到項(xiàng)目偏差狀況。如果發(fā)生的偏差很小，說(shuō)明前期決策分析工作較為到位，應(yīng)客觀總結(jié)前期工作經(jīng)驗(yàn)。如果偏差狀況非常嚴(yán)重，或是在判斷階段沒(méi)有將偏差項(xiàng)目納入前期分析，并對(duì)整個(gè)投資活動(dòng)產(chǎn)生巨大影響，這就屬于嚴(yán)重的投資決策失誤。針對(duì)失誤，找出偏差原因并分析，完善未來(lái)投資項(xiàng)目分析要點(diǎn)，提高投資決策的質(zhì)量。

以下從后評(píng)價(jià)主要內(nèi)容展開(kāi)介紹決策成果偏差性的評(píng)價(jià)。

1.投資環(huán)境與市場(chǎng)分析合理性及偏差分析

回顧項(xiàng)目當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展和房地產(chǎn)市場(chǎng)演變情況，將預(yù)期投資環(huán)境與實(shí)際經(jīng)歷的外部環(huán)境作對(duì)比，評(píng)價(jià)預(yù)期投資環(huán)境與市場(chǎng)走勢(shì)研判的正確性與分析的合理性，找出前期分析的缺失項(xiàng)或分析不合理的部分，總結(jié)在項(xiàng)目建設(shè)期間應(yīng)對(duì)投資環(huán)境的變化而采取的措施，深化對(duì)未來(lái)項(xiàng)目的投資環(huán)境與市場(chǎng)研究。

2.項(xiàng)目定位合理性及偏差分析

項(xiàng)目戰(zhàn)略定位是對(duì)投資方向的確定，通過(guò)市場(chǎng)調(diào)查，對(duì)投資環(huán)境、市場(chǎng)狀況、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、目標(biāo)客戶的分析，對(duì)產(chǎn)品及銷售策略進(jìn)行定位策劃。項(xiàng)目定位后評(píng)價(jià)主要從以下幾點(diǎn)著手進(jìn)行：第一，投資分析中是否對(duì)項(xiàng)目主題、產(chǎn)品、客戶、價(jià)格、經(jīng)營(yíng)進(jìn)行全面定位。第二，對(duì)比前期主題概念定位與實(shí)際效果的差別，檢驗(yàn)主題定位的預(yù)期影響力。對(duì)比產(chǎn)品定位與實(shí)際產(chǎn)品，是否發(fā)生調(diào)整，如果發(fā)生調(diào)整找出調(diào)整原因，并評(píng)價(jià)產(chǎn)品功能定位的效果。對(duì)比目標(biāo)客戶和實(shí)際客戶，評(píng)價(jià)客戶群定位的精準(zhǔn)度。對(duì)比前期價(jià)格定位和實(shí)際執(zhí)行的價(jià)格，評(píng)價(jià)價(jià)格策略制定及調(diào)整的合理性，評(píng)價(jià)具體產(chǎn)生的市場(chǎng)效果。評(píng)價(jià)經(jīng)營(yíng)定位，先對(duì)比分析前期的租售策略與實(shí)際經(jīng)營(yíng)策略，回顧是否采取了調(diào)整措施，評(píng)價(jià)具體經(jīng)營(yíng)策略市場(chǎng)效果。

如果定位與市場(chǎng)效果相吻合，則說(shuō)明前期定位工作具有合理性，可總結(jié)前期定位的經(jīng)驗(yàn)。如果定位與市場(chǎng)效果偏差很大，無(wú)論是比市場(chǎng)效果更優(yōu)還是更劣，均應(yīng)客觀地將偏差程度、偏差原因以及所得結(jié)論如實(shí)總結(jié)。

3.項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)技術(shù)指標(biāo)變動(dòng)及偏差分析

對(duì)比完工后與規(guī)劃的主要經(jīng)濟(jì)技術(shù)指標(biāo)（包括物業(yè)類型、占地面積、容積率、建筑面積、公建面積、車位數(shù)量等），計(jì)算偏差額度以找出偏差的指標(biāo)，分析偏差原因，指出指標(biāo)變化產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)影響，重點(diǎn)分析可售面積增減帶來(lái)的收益變化和總建筑面積增減帶來(lái)的成本變化。

4.進(jìn)度計(jì)劃變動(dòng)及偏差分析

評(píng)價(jià)項(xiàng)目前期計(jì)劃的關(guān)鍵時(shí)間節(jié)點(diǎn)實(shí)現(xiàn)的可能性，與實(shí)際完成的關(guān)鍵時(shí)間節(jié)點(diǎn)作對(duì)比，列出每個(gè)節(jié)點(diǎn)的延遲（提早）天數(shù)，查出控制節(jié)點(diǎn)與計(jì)劃偏差的節(jié)點(diǎn)，分析影響項(xiàng)目節(jié)點(diǎn)進(jìn)度的主要因素，并提出未來(lái)類似開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的應(yīng)對(duì)措施。關(guān)鍵時(shí)間節(jié)點(diǎn)包括：項(xiàng)目前期報(bào)批報(bào)建計(jì)劃、取得建設(shè)用地規(guī)劃許可證、建設(shè)工程許可證、開(kāi)工許可證、銷售許可證等的時(shí)間；工程計(jì)劃的開(kāi)竣工時(shí)間及工期計(jì)劃、各期開(kāi)工面積等；銷售計(jì)劃的各期銷售時(shí)間、價(jià)格、面積、入住時(shí)間、預(yù)期銷售計(jì)劃實(shí)現(xiàn)時(shí)間。

5.財(cái)務(wù)可靠性及偏差分析

回顧項(xiàng)目的投融資模式選擇，資金來(lái)源和融資方案分析的合理性，是否提出多方案建議與方案優(yōu)化以及風(fēng)險(xiǎn)分析。在項(xiàng)目實(shí)際運(yùn)行中，選定的融資模式與方案是否適合項(xiàng)目開(kāi)發(fā)，融資方案是否能夠滿足資金需求，籌資的風(fēng)險(xiǎn)控制情況。

由于項(xiàng)目發(fā)展期間開(kāi)發(fā)成本、進(jìn)度調(diào)整和銷售價(jià)格的變動(dòng)，原來(lái)投資分析中的財(cái)務(wù)指標(biāo)會(huì)發(fā)生相應(yīng)調(diào)整，通過(guò)對(duì)比前期成本估算、預(yù)期收入、稅務(wù)分析、項(xiàng)目財(cái)務(wù)指標(biāo)（如凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率、銷售利潤(rùn)率、投資回收期等），測(cè)算項(xiàng)目實(shí)際效益，評(píng)價(jià)項(xiàng)目盈利能力；查看實(shí)際資金來(lái)源與運(yùn)用情況、現(xiàn)金流量、資金需求最高點(diǎn)，評(píng)價(jià)項(xiàng)目資金平衡能力；稅務(wù)籌劃工作是否進(jìn)行，籌劃方式的選擇及效果，評(píng)價(jià)項(xiàng)目稅務(wù)籌劃能力。

6.不確定性分析合理性及偏差分析

受房地產(chǎn)價(jià)格、成本費(fèi)用和其他因素影響，房地產(chǎn)收益有很大波動(dòng)，需要進(jìn)行不確定性分析，包括盈虧平衡分析、敏感性分析和風(fēng)險(xiǎn)分析。通過(guò)盈虧平衡分析查看投資項(xiàng)目的成本、銷售、利潤(rùn)三者關(guān)系，預(yù)測(cè)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化帶來(lái)的影響，分析項(xiàng)目的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。通過(guò)以投資額、收入、支出等因素的±5%、±10%、±20%的變動(dòng)范圍計(jì)算經(jīng)濟(jì)效果指標(biāo)的變化得到項(xiàng)目敏感性。房地產(chǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)有營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)等，還包括預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)及風(fēng)險(xiǎn)收益，并提出風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)措施。結(jié)合項(xiàng)目實(shí)際發(fā)生的情況對(duì)不確定分析的合理性進(jìn)行評(píng)價(jià)，是否實(shí)際情況在不確定性分析的考慮范圍內(nèi)，應(yīng)對(duì)不確定因素發(fā)生的措施是否有效。

（三）決策機(jī)制合理性

為了加強(qiáng)房地產(chǎn)企業(yè)開(kāi)發(fā)與經(jīng)營(yíng)投資活動(dòng)的投資決策科學(xué)性、降低項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)、減小項(xiàng)目成果偏差，企業(yè)應(yīng)建立一套合理的投資決策機(jī)制。開(kāi)展投資決策后評(píng)價(jià)時(shí)，從機(jī)制的完備性與合理性兩個(gè)方面，對(duì)決策制度、決策流程、決策執(zhí)行與反饋體系進(jìn)行評(píng)價(jià)。

首先，房地產(chǎn)企業(yè)是否構(gòu)建了健全的決策制度。是否構(gòu)建投資決策組織，包括決策部門、專家構(gòu)成、參與部門及實(shí)施人員等；是否形成規(guī)范性的規(guī)章制度，規(guī)范程度體現(xiàn)在是否有利于房地產(chǎn)企業(yè)的項(xiàng)目投資決策科學(xué)性、操作有據(jù)可依、管理的統(tǒng)一協(xié)調(diào)。其次，企業(yè)是否形成完善的決策流程。流程是否涉及項(xiàng)目投資機(jī)會(huì)發(fā)現(xiàn)、項(xiàng)目投資申請(qǐng)、審批、計(jì)劃編制等多個(gè)明晰環(huán)節(jié)，并且責(zé)任落實(shí)到部門或個(gè)人。項(xiàng)目投資審批要點(diǎn)的把握直接關(guān)系項(xiàng)目投資決策成果偏差大小，后評(píng)價(jià)應(yīng)側(cè)重關(guān)注審批要點(diǎn)是否到位。最后，企業(yè)是否形成決策的執(zhí)行、監(jiān)督及反饋的體系。具體采取了何種措施保證投資決策有效實(shí)施，如何有力地推動(dòng)企業(yè)持續(xù)改善項(xiàng)目投資決策的行為與效率，同時(shí)評(píng)價(jià)反饋機(jī)制發(fā)揮的作用。

四、投資決策后評(píng)價(jià)的方法與評(píng)價(jià)體系

投資決策后評(píng)價(jià)既可以采用各種定性的評(píng)價(jià)方法，也可采用各種定量的評(píng)價(jià)方法，如層次分析法等。但不論哪種方法都必須基于基本邏輯框架法構(gòu)建合理的投資決策后評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，并通過(guò)對(duì)這些指標(biāo)的系統(tǒng)設(shè)計(jì)和深入分析，評(píng)價(jià)找出項(xiàng)目投資決策的經(jīng)驗(yàn)、教訓(xùn)、存在問(wèn)題，以及對(duì)未來(lái)工作提出建議。

參考文獻(xiàn)：

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3.《投資項(xiàng)目可行性研究指南》編寫組.投資項(xiàng)目可行性研究指南.中國(guó)電力出版社.2002

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【關(guān)鍵詞】EVA 石油企業(yè) 投資決策 評(píng)價(jià)分析

石油企業(yè)是國(guó)家的戰(zhàn)略性能源企業(yè)，具有投資大、風(fēng)險(xiǎn)高、投資回報(bào)水平差異性大的特點(diǎn)。項(xiàng)目投資所涉及到的資金密集性較高，投資的周期性長(zhǎng)、穩(wěn)定性較差，因此，投資決策方法的準(zhǔn)確度將直接影響到投資決策的成敗。決策的成功能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來(lái)高額的收益，創(chuàng)造更多的價(jià)值，而決策失誤不僅會(huì)浪費(fèi)國(guó)家對(duì)石油企業(yè)投入的寶貴資金，浪費(fèi)資源，造成重大的經(jīng)濟(jì)損失，還會(huì)使處于有利地位的企業(yè)陷入困境?，F(xiàn)階段石油企業(yè)的投資決策方法與其他企業(yè)一致，以現(xiàn)金流分析和預(yù)測(cè)為主，對(duì)投資的利潤(rùn)、現(xiàn)金收益進(jìn)行預(yù)測(cè)，在一定程度上控制了風(fēng)險(xiǎn)，但是仍然存在決策失誤、決策時(shí)滯、強(qiáng)調(diào)短期收益等問(wèn)題，因此，將EVA引入投資決策的方法中，通過(guò)具有價(jià)值導(dǎo)向的經(jīng)濟(jì)增加值的判斷，確保企業(yè)利潤(rùn)指標(biāo)基礎(chǔ)上的價(jià)值的穩(wěn)定增長(zhǎng)，優(yōu)化企業(yè)的價(jià)值空間。EVA在投資決策中的引用，不僅強(qiáng)調(diào)了資源的合理的預(yù)算、有效的分配、較好的投資產(chǎn)出，而且重視了決策者在企業(yè)投資決策機(jī)制中的主導(dǎo)型地位。

一、EVA概述

EVA是企業(yè)稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)扣除資本費(fèi)用（ 債務(wù)資本和股權(quán)資本的成本之和）后的利潤(rùn)余額。其計(jì)算公式為企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)扣除企業(yè)資本成本。企業(yè)資本成本是企業(yè)加權(quán)平均資本成本與企業(yè)投入的總資本的乘積。EVA的核心是扣除了被大多企業(yè)忽視的所有者投入的資本，而投資者取得的價(jià)值與投入成本之間的差額才是企業(yè)真正的經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)。當(dāng)EVA計(jì)算所得的值為正值時(shí)，公司獲得的收益高于企業(yè)為了獲得此項(xiàng)收益而付出的所有資本成本，真正為股東創(chuàng)造了價(jià)值；如果EVA的值為負(fù)時(shí)，則表明公司獲得的收益沒(méi)有超過(guò)所投入的資本成本，股東的財(cái)富受到了損失。

二、EVA與傳統(tǒng)石油企業(yè)投資決策指標(biāo)對(duì)比分析

EVA與以NPV為代表的貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法的對(duì)比分析。NPV是一個(gè)表示存量的時(shí)點(diǎn)，強(qiáng)調(diào)的是企業(yè)在某一時(shí)點(diǎn)的概念。對(duì)于投資為I的項(xiàng)目，投資決策的選擇必須滿足以下公式：

NPV=V-1=■■-1>0

由于NPV是點(diǎn)的概念，只能對(duì)項(xiàng)目的整個(gè)周期的情況進(jìn)行計(jì)算，不能將項(xiàng)目的整個(gè)投資生命周期進(jìn)行等額劃分，以此了解項(xiàng)目投資生命周期的各個(gè)階段的投入產(chǎn)出情況，無(wú)法進(jìn)行資金有效的實(shí)施追蹤、合理的預(yù)算控制。只有當(dāng)項(xiàng)目周期結(jié)束后，將現(xiàn)金流量的真實(shí)值與之前的預(yù)測(cè)值進(jìn)行對(duì)比分析，以檢驗(yàn)現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確精度。所以在整個(gè)過(guò)程中，只能采用事后控制，而不能進(jìn)行事中的調(diào)整，因而，投資過(guò)程中的部分風(fēng)險(xiǎn)將無(wú)法進(jìn)行有效的規(guī)避。

與NPV相對(duì)應(yīng)，EVA是一個(gè)期間的概念，可以反映整個(gè)項(xiàng)目生命周期中各個(gè)階段的價(jià)值創(chuàng)造與消失情況，有利于投資資金有效的配置與調(diào)控，并可以對(duì)項(xiàng)目管理進(jìn)行實(shí)時(shí)的監(jiān)控，對(duì)業(yè)績(jī)進(jìn)行評(píng)價(jià)與下一個(gè)階段的準(zhǔn)確預(yù)測(cè)，達(dá)到了整個(gè)項(xiàng)目生命周期事前評(píng)估、事中控制、事后評(píng)價(jià)的效果，從而規(guī)避了資金過(guò)度使用、項(xiàng)目工期延誤等風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。

EVA與以ROI為代表的非貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法對(duì)比分析。投資收益率是項(xiàng)目評(píng)價(jià)中非貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法的重要指標(biāo)。當(dāng)投資收益率達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)值，企業(yè)將接受項(xiàng)目的投資。投資收益率的高低在一定程度上反映企業(yè)價(jià)值的增加。但是也有不足之處是缺乏可持續(xù)發(fā)展的觀念。比如一個(gè)投資項(xiàng)目的投資報(bào)酬率處于某投資中心的投資報(bào)酬率與整個(gè)企業(yè)的投資報(bào)酬率之間時(shí)，從計(jì)算結(jié)果上看，企業(yè)的投資決策是接受，而投資中心的投資決策是拒絕；或者是企業(yè)的投資決策是拒絕，而投資中心的投資決策是接受。所以這個(gè)指標(biāo)在一定的情況下給投資決策一個(gè)較為正確的答案。同時(shí)，項(xiàng)目經(jīng)理會(huì)利用這個(gè)指標(biāo)進(jìn)行不合理的調(diào)整，比如刻意增大分子或者減少合理的投資額，使投資收益率增大，卻損害了投資者的利益。

從管理的角度來(lái)看，EVA作為項(xiàng)目評(píng)價(jià)指標(biāo)的時(shí)候，保護(hù)了項(xiàng)目中不同角色的管理者和投資者的利益。EVA>0時(shí)，項(xiàng)目投資就會(huì)為投資者帶來(lái)價(jià)值的增加，當(dāng)EVA

三、EVA指標(biāo)在投資決策中的實(shí)施

在面對(duì)多個(gè)投資項(xiàng)目時(shí)，選擇哪些進(jìn)行投資而放棄哪些項(xiàng)目歸根結(jié)底是根據(jù)項(xiàng)目是否可以滿足投資者的預(yù)期收益。根據(jù)EVA與傳統(tǒng)指標(biāo)的對(duì)比分析，將EVA融入企業(yè)的投資決策中。

首先，根據(jù)投資的總體目標(biāo)，提出多種不同的投資方案。其次，進(jìn)行項(xiàng)目的比選。將項(xiàng)目周期按全生命周期的理論進(jìn)行合理的分解，計(jì)算出各個(gè)期間的EVA。根據(jù)資金時(shí)間價(jià)值原理，計(jì)算各期EVA的現(xiàn)值，其中貼現(xiàn)率為企業(yè)規(guī)定的項(xiàng)目的加權(quán)平均資本成本。根據(jù)計(jì)算的結(jié)果進(jìn)行投資方案的選擇。結(jié)果為正數(shù)時(shí)，說(shuō)明此方案可以為企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值，產(chǎn)生了真實(shí)的利潤(rùn)，接受此方案。第三，將EVA與NPV進(jìn)行融合。項(xiàng)目投資所產(chǎn)生的收益折現(xiàn)到現(xiàn)在時(shí)刻點(diǎn)時(shí)，包括投資者初期投入的資本金、投入資本的利息以及價(jià)值的增值部分。因此，按照NPV指標(biāo)的計(jì)算模式進(jìn)行改進(jìn)，可以將NPV的計(jì)算公式變?yōu)椋篘PV=■■。第四，對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行實(shí)時(shí)追蹤。在各期期末計(jì)算當(dāng)期實(shí)際完成的EVA數(shù)值，與預(yù)期EVA數(shù)值進(jìn)行比較，對(duì)決策的執(zhí)行情況進(jìn)行跟蹤評(píng)估。若實(shí)際EVA高于預(yù)期，則可以繼續(xù)執(zhí)行此投資項(xiàng)目。而當(dāng)實(shí)際EVA低于預(yù)期時(shí)，投資者可以及時(shí)發(fā)現(xiàn)過(guò)去決策中存在的問(wèn)題，調(diào)整投資，糾正偏差，以保證決策目標(biāo)的最終實(shí)現(xiàn)。第五，建立完善的投資決策管理模式。建立嚴(yán)格、適合的組織結(jié)構(gòu)，完善制度保障機(jī)制，保證投資項(xiàng)目的正確決策。同時(shí)，建立資源要素管理電子平臺(tái)，促進(jìn)石油企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)能力的提升。EVA指標(biāo)在投資決策中的實(shí)施將會(huì)保障石油企業(yè)資源的合理配置、有效規(guī)避資金風(fēng)險(xiǎn)，從而促進(jìn)石油企業(yè)可持續(xù)價(jià)值的創(chuàng)造。

篇5

論文摘要：在風(fēng)險(xiǎn)投資決策中，由于傳統(tǒng)評(píng)價(jià)方法的缺陷，形成實(shí)物期權(quán)這一新的研究方向?；趯?shí)物期權(quán)定價(jià)的改進(jìn)凈現(xiàn)值模型為評(píng)價(jià)項(xiàng)目的投資可行性提供了新方法，并通過(guò)這一新的定價(jià)模型對(duì)投資案例進(jìn)行了可行性分析。

一、傳統(tǒng)的DGF法的缺陷

DCF是折現(xiàn)現(xiàn)金流法的簡(jiǎn)稱，是按設(shè)定的折現(xiàn)率對(duì)未來(lái)的現(xiàn)金流進(jìn)行折現(xiàn)。根據(jù)公司財(cái)務(wù)理論，投資決策應(yīng)以投資項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值(NPV)最大化原則為指導(dǎo)。一個(gè)項(xiàng)目是否值得投資，要看其凈現(xiàn)值是否大于零，若NPV>0，就投資；否則，放棄該項(xiàng)目。使用NPV法進(jìn)行投資決策時(shí)需要解決兩個(gè)問(wèn)題，一是要預(yù)測(cè)項(xiàng)目未來(lái)的現(xiàn)金流量，二是要估計(jì)折現(xiàn)率。盡管實(shí)際使用過(guò)程中要解決這兩個(gè)問(wèn)題會(huì)遇到很多麻煩，但是NPV方法畢竟還是一種簡(jiǎn)單直接的決策方法，只需計(jì)算項(xiàng)目的凈現(xiàn)值就可以判斷是否投資，所以NPV方法在資本投資決策中得到了廣泛的應(yīng)用。然而，使NPV方法進(jìn)行決策時(shí)暗含著兩個(gè)假設(shè)，一是項(xiàng)目未來(lái)的現(xiàn)金流量分布會(huì)如預(yù)測(cè)的那樣，管理人員對(duì)現(xiàn)金流量的分布只能被動(dòng)地接受；二是項(xiàng)目會(huì)在預(yù)測(cè)的生命期中存續(xù)到期末。NPV方法是一種高度標(biāo)準(zhǔn)化的決策方法，對(duì)于評(píng)估現(xiàn)金流比較穩(wěn)定的項(xiàng)目來(lái)說(shuō)非常適用，但對(duì)于未來(lái)的現(xiàn)金流量不確定性很高的項(xiàng)目以及含有期權(quán)的項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，卻不是很合適。因此，實(shí)物期權(quán)評(píng)價(jià)法便應(yīng)運(yùn)而生。

二、實(shí)物期權(quán)的種類

期權(quán)是指未來(lái)的選擇權(quán)，持有者通過(guò)付出一定成本而擁有一項(xiàng)在到期日或到期日之前根據(jù)具體情況做出具體選擇的權(quán)利。實(shí)物期權(quán)是金融期權(quán)理論在實(shí)物資產(chǎn)上的擴(kuò)展，它是一種把金融市場(chǎng)的規(guī)則引入企業(yè)戰(zhàn)略投資決策中的新型思維。管理者不僅需要對(duì)是否投資進(jìn)行決策，而且需要在項(xiàng)目進(jìn)行過(guò)程中控制管理，根據(jù)變化趨利避害。最常用的實(shí)物期權(quán)主要包括以下幾類：

(一)延遲期權(quán)(Optiont0defer)

延遲期權(quán)即管理者可以選擇本身企業(yè)最有利時(shí)才執(zhí)行某一投資方案。當(dāng)管理者延遲此投資方案時(shí)。對(duì)管理者而言即獲得一個(gè)等待期權(quán)的價(jià)值，若執(zhí)行此投資方案也就犧牲了這個(gè)等待期權(quán)，其損失部分就是此投資方案的機(jī)會(huì)成本。

(二)修正期權(quán)(Optiontoamend)

在企業(yè)的生產(chǎn)過(guò)程中，管理者可根據(jù)市場(chǎng)景氣的變化(如產(chǎn)品需求的改變或產(chǎn)品價(jià)格的改變)來(lái)改變企業(yè)的運(yùn)營(yíng)規(guī)模。當(dāng)產(chǎn)品需求增加時(shí)，企業(yè)便可以擴(kuò)張生產(chǎn)規(guī)模來(lái)適應(yīng)市場(chǎng)需求，反之則縮減規(guī)模甚至?xí)和Ｉa(chǎn)。

(三)放棄期權(quán)(Optiontoabandon)

若市場(chǎng)情況持續(xù)惡化或企業(yè)生產(chǎn)出現(xiàn)其他原因?qū)е庐?dāng)前投資計(jì)劃出現(xiàn)巨額虧損，則管理者可以根據(jù)未來(lái)投資計(jì)劃的現(xiàn)金流量大小與放棄目前投資計(jì)劃的價(jià)值來(lái)考慮是否要結(jié)束此投資計(jì)劃，也就是管理者擁有放棄期權(quán)。如果管理者放棄目前投資計(jì)劃，則設(shè)備與其他資產(chǎn)可在二手市場(chǎng)出售使企業(yè)獲得殘值(salvagevalue)。在情況不利于企業(yè)管理者時(shí)，管理者可選擇繼續(xù)經(jīng)營(yíng)或停止生產(chǎn)以獲得放棄價(jià)值。

(四)成長(zhǎng)期權(quán)(growthOption)

企業(yè)較早投入的計(jì)劃，不僅可以獲得寶貴的學(xué)習(xí)經(jīng)驗(yàn)，也可視為未來(lái)投資計(jì)劃的基礎(chǔ)投入。Kaplan(1986)指出企業(yè)在執(zhí)行新的創(chuàng)新投資方案決策時(shí)，主要受到兩個(gè)因素所影響：一為過(guò)去投資計(jì)劃的決策，另一為未來(lái)創(chuàng)新的不確定性，兩種特性在高科技產(chǎn)業(yè)最為顯著。而Perlitz，Peske&Schrank(1999)也認(rèn)為，評(píng)價(jià)R&D投資方案不能單評(píng)估此投資方案能為企業(yè)帶來(lái)多少價(jià)值，必須加上因企業(yè)投資此計(jì)劃所衍生的未來(lái)投資機(jī)會(huì)，也就是將R&D投資價(jià)值視為一種復(fù)合期權(quán)，故此投資價(jià)值為：R&D投資計(jì)劃價(jià)值=現(xiàn)行投資方案價(jià)值+未來(lái)成長(zhǎng)性投資機(jī)會(huì)價(jià)值的現(xiàn)值。此外，實(shí)物期權(quán)還包括延續(xù)性投資期權(quán)(Time-to-buildoption)、轉(zhuǎn)換期權(quán)(Optiontoswitch)、多重期權(quán)(Muhipleinteractingoptions)等。

三、實(shí)物期權(quán)定價(jià)法

實(shí)物期權(quán)的定價(jià)模型種類較多，主要有兩種：一是二叉樹(shù)模型，此模型適于評(píng)價(jià)離散條件下的風(fēng)險(xiǎn)投資決策；二是布萊克和斯科爾斯(1973)創(chuàng)立的Black-Scholse模型以及Geske(1979)研究的復(fù)合期權(quán)的定價(jià)模型，此類模型適于評(píng)價(jià)連續(xù)條件下的風(fēng)險(xiǎn)投資決策。

在一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目中，既具有柔性的投資決策又具有非柔性的戰(zhàn)略性投資決策。實(shí)物期權(quán)方法考慮不確定投資決策問(wèn)題的靈活性，基于或有權(quán)利的方法，發(fā)現(xiàn)柔性投資決策的價(jià)值并把其作為投資價(jià)值的一個(gè)組成部分。而單純的現(xiàn)金流折現(xiàn)法把各種柔性決策排除在外且懼怕高風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)際上低估了投資項(xiàng)目的價(jià)值。應(yīng)用實(shí)物期權(quán)理論，投資項(xiàng)目的價(jià)值應(yīng)當(dāng)包括兩部分，一部分是由戰(zhàn)略性投資決策產(chǎn)生的項(xiàng)目固有的內(nèi)在價(jià)值，可由傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值方法(NPV)求得；另一部分是由柔性投資決策產(chǎn)生的項(xiàng)目的期權(quán)價(jià)值，于是基于期權(quán)定價(jià)方法的凈現(xiàn)值模型被修正為：

NPVT=NPV+ROV

其中：NPVT為投資項(xiàng)目的價(jià)值；

NPV為投資項(xiàng)目的內(nèi)在價(jià)值；

ROV為投資項(xiàng)目的實(shí)物期權(quán)價(jià)值。

四、實(shí)物期權(quán)法的應(yīng)用實(shí)例

用實(shí)物期權(quán)定價(jià)法評(píng)價(jià)一個(gè)投資項(xiàng)目的可行性時(shí)，首先應(yīng)清楚項(xiàng)目投資決策是否具有柔性：。具有柔性的投資決策，其價(jià)值因含有期權(quán)特性用實(shí)物期權(quán)方法進(jìn)行評(píng)價(jià)；無(wú)柔性的投資決策，其價(jià)值用傳統(tǒng)NPV方法評(píng)價(jià)。然后計(jì)算投資項(xiàng)目的NPV和ROV的價(jià)值，兩者相加即為NPVT，最后由NPVT大于零還是小于零來(lái)評(píng)估項(xiàng)目投資的可行性。

某公司計(jì)劃從國(guó)外引進(jìn)生產(chǎn)摩托車的生產(chǎn)線，預(yù)計(jì)新產(chǎn)品投放市場(chǎng)后，可在無(wú)競(jìng)爭(zhēng)條件下持續(xù)6年。該項(xiàng)目分兩期進(jìn)行：

第一期投資150萬(wàn)元，預(yù)計(jì)每年可產(chǎn)生30萬(wàn)元的現(xiàn)金流。第二期，若市場(chǎng)行情看好，3年后再投資180萬(wàn)元擴(kuò)大生產(chǎn)，則從第四年起每年可增加70萬(wàn)元的現(xiàn)金流。項(xiàng)目最低投資報(bào)酬率為10％，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為5％，收益波動(dòng)率為40％。

如果單純采用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法來(lái)進(jìn)行決策，則有：

NPVl=30(P/A，10％，6)-150=-19．341

NPV2=70(P/A，10％，3)×(P/S，10％，3)-180(P/S，5％，3)=-24．70

即兩期的項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值均小于零，項(xiàng)目不可行。

然而根據(jù)實(shí)物期權(quán)法可知，第一期的投資為戰(zhàn)略性投資，用NPV計(jì)算其價(jià)值。期初投資為公司贏得了三年后擴(kuò)大投資的機(jī)會(huì)，故第二期的投資決策具有柔性。因此需考慮期權(quán)價(jià)值，用Black-Scholse期權(quán)定價(jià)公式計(jì)算求得：

ROV=27．743

篇6

［關(guān)鍵詞］固定資產(chǎn)；投資決策；油田運(yùn)輸設(shè)備

固定資產(chǎn)投資是建造和購(gòu)置固定資產(chǎn)的一項(xiàng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，也就是說(shuō)固定資產(chǎn)的投資和建造是固定資產(chǎn)的再生產(chǎn)活動(dòng)。固定資產(chǎn)的再生產(chǎn)過(guò)程包括固定資產(chǎn)更新、改建、擴(kuò)建、新建等活動(dòng)。固定資產(chǎn)投資是社會(huì)固定資產(chǎn)再生產(chǎn)的主要手段。隨著現(xiàn)代物流業(yè)的迅猛發(fā)展，運(yùn)輸設(shè)備的投資決策與管理越來(lái)越成為管理層關(guān)注的焦點(diǎn)。由于石油資源易燃、易爆、易揮發(fā)等特點(diǎn)，對(duì)于油品運(yùn)輸設(shè)備的投資決策與管理具有一定的特殊性。

1 固定資產(chǎn)投資決策與管理

1.1 固定資產(chǎn)投資決策

作為企業(yè)的一項(xiàng)重要決策，固定資產(chǎn)投資決策綜合了投資決策的基本程序、整個(gè)投資決策過(guò)程中各種不同的評(píng)價(jià)方法以及決策的不確定性分析。固定資產(chǎn)投資決策的程序一般包括以下步驟：固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目的提出、固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目的評(píng)價(jià)、固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目的決策、固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目的執(zhí)行以及固定資產(chǎn)投資再評(píng)價(jià)。

1.2 固定資產(chǎn)投資的分類

（1）按照投資在生產(chǎn)過(guò)程中的作用分類?？梢园压潭ㄙY產(chǎn)的投資分為新建企業(yè)投資、簡(jiǎn)單再生產(chǎn)投資和擴(kuò)大再生產(chǎn)投資。其中新建企業(yè)投資指的是為了一個(gè)新企業(yè)建立生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)、生活條件所進(jìn)行的投資；簡(jiǎn)單再生產(chǎn)投資是指為了更新生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中已經(jīng)老化的物質(zhì)資源和人力資源所進(jìn)行的投資。擴(kuò)大再生產(chǎn)投資是指為了擴(kuò)大企業(yè)現(xiàn)有的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模而進(jìn)行的投資。

（2）按照對(duì)企業(yè)前景的影響進(jìn)行分類。固定資產(chǎn)投資可以分成戰(zhàn)術(shù)性投資和戰(zhàn)略性投資兩大類。所謂戰(zhàn)術(shù)性投資是指不牽涉整個(gè)企業(yè)前景或?qū)ζ髽I(yè)前景影響甚小的投資。所謂戰(zhàn)略性投資是指對(duì)企業(yè)的全局有著重大影響的投資。

（3）按照投資項(xiàng)目之間的關(guān)系進(jìn)行分類。企業(yè)固定資產(chǎn)的投資可以分成兩大類：相關(guān)性投資和非相關(guān)性投資。非相關(guān)性投資是指：如果采納或放棄某一項(xiàng)目并不顯著地影響另一項(xiàng)目的投資，則可以說(shuō)這兩個(gè)項(xiàng)目在經(jīng)濟(jì)上是不相關(guān)的；相反如果采納或放棄某個(gè)投資項(xiàng)目，可以顯著地影響到另外一個(gè)投資項(xiàng)目，那么這兩個(gè)項(xiàng)目在經(jīng)濟(jì)上則是相關(guān)的。

1.3 固定資產(chǎn)投資的特點(diǎn)

固定資產(chǎn)投資具有回收時(shí)間較長(zhǎng)、變現(xiàn)能力較差、資金占用數(shù)量相對(duì)穩(wěn)定、實(shí)物形態(tài)與價(jià)值形態(tài)可以分離以及投資次數(shù)相對(duì)較少等特點(diǎn)。

1.4 固定資產(chǎn)投資決策需要考慮的因素

固定資產(chǎn)投資決策時(shí)除了要考慮其財(cái)務(wù)上的可行性之外，還應(yīng)當(dāng)考慮市場(chǎng)因素，比如當(dāng)前的市場(chǎng)周期、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響以及人力資源，投資后的管理、成本等。總的來(lái)說(shuō)即需要考慮投資的風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬。

2 油田運(yùn)輸設(shè)備的特殊性

由于石油資源具有易燃、易爆、易揮發(fā)等特點(diǎn)，在石油資源的運(yùn)輸過(guò)程中稍有不慎可能就會(huì)帶來(lái)?yè)p失甚至滅絕性的危險(xiǎn)。正是由于托運(yùn)物的這些特殊性，決定了油田運(yùn)輸設(shè)備的特殊性。油田運(yùn)輸設(shè)備主要具有以下特點(diǎn)：

①必須選用防爆型的運(yùn)輸設(shè)備。②必須具有滿足使用環(huán)境要求的防腐性能。環(huán)境中腐蝕性物質(zhì)不僅會(huì)影響石油的質(zhì)量甚至還會(huì)帶來(lái)嚴(yán)重的防爆隱患。③必須滿足相應(yīng)的戶外等環(huán)境條件要求。④必須具有滿足較長(zhǎng)周期的免維護(hù)或少維護(hù)的高可靠性要求。⑤為了滿足發(fā)展需要，對(duì)油田運(yùn)輸設(shè)備還提出了高電壓、大容量、高效率、節(jié)能源和環(huán)保型的要求。

3 油田運(yùn)輸設(shè)備投資決策與管理

隨著現(xiàn)代物流業(yè)的發(fā)展，油田運(yùn)輸也開(kāi)始從設(shè)備老化、包袱重、經(jīng)營(yíng)困難等的落后形態(tài)向現(xiàn)代物流發(fā)展。物流市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，汽車運(yùn)輸投入受資金限制較小；個(gè)體、集體、合資、外資等運(yùn)輸公司為油田運(yùn)輸提供了較為優(yōu)越的條件。而這又進(jìn)一步加大了油田運(yùn)輸業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)。與其他固定資產(chǎn)的投資決策一樣，油田運(yùn)輸設(shè)備的投資決策與管理也需要考慮該項(xiàng)投資的可行性、風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬因素。只是不同的是，為了能夠保證運(yùn)輸質(zhì)量，在油田運(yùn)輸設(shè)備的管理中需要定期進(jìn)行維修檢測(cè)。下面舉個(gè)例子加以說(shuō)明： 轉(zhuǎn)貼于

假設(shè)考慮投入一輛新款運(yùn)油車，噸位12.9噸、容量18立方米，原值28.55萬(wàn)元、折舊年限（油田）6年、年折舊額（按無(wú)殘值）4.76萬(wàn)元，五年內(nèi)分別可帶來(lái)現(xiàn)金流入為20萬(wàn)元、20萬(wàn)元、18萬(wàn)元、15萬(wàn)元、10萬(wàn)元、8萬(wàn)元。年利率按6%。下面分別進(jìn)行討論：

（1）不考慮每年維修報(bào)檢情況下（單位：萬(wàn)元）

（2）考慮到每年需要支付一定的維修報(bào)檢費(fèi)用（單位：萬(wàn)元）

在這個(gè)簡(jiǎn)單的假設(shè)前提下，考慮維修報(bào)檢費(fèi)用與不考慮維修報(bào)檢費(fèi)用兩種情況下的凈現(xiàn)值相差很大。事實(shí)上，基于石油的特殊性，我們?cè)谶M(jìn)行投資決策時(shí)應(yīng)當(dāng)考慮到維修報(bào)檢費(fèi)用。另外，在實(shí)務(wù)中我們還應(yīng)當(dāng)考慮折現(xiàn)率的影響。

油田運(yùn)輸設(shè)備需要進(jìn)行有效的管理。從油田物流的角度來(lái)考慮，主要以運(yùn)油車輛為例，對(duì)于油田物流的發(fā)展有以下幾點(diǎn)建議：

（1）開(kāi)展全員規(guī)范化維修活動(dòng)。在工作中，司機(jī)作為車輛的操作者和直接的設(shè)備管理員，發(fā)揮其工作的主動(dòng)性，是提高車輛技術(shù)狀況的最好途徑。開(kāi)展全員規(guī)范化生產(chǎn)維修活動(dòng)就是要達(dá)到以設(shè)備為手段、創(chuàng)造技術(shù)服務(wù)的最佳效益。其做法主要有：在全體員工中開(kāi)展整理、整頓、清掃、清潔、素養(yǎng)活動(dòng)；工段崗位的工人每天對(duì)工作場(chǎng)地進(jìn)行整理、清潔；司機(jī)對(duì)所駕駛的車輛在執(zhí)行出車前、行車中的檢查中也要及時(shí)進(jìn)行整理、清潔工作。

（2）對(duì)運(yùn)輸設(shè)備認(rèn)真進(jìn)行回場(chǎng)檢查、月度檢查、季度檢查工作。對(duì)于油田運(yùn)輸設(shè)備實(shí)行公司全員規(guī)范化生產(chǎn)維修的預(yù)防手段：通過(guò)駕駛員、公司專職人員對(duì)車輛的日常維修、點(diǎn)檢等預(yù)防手段對(duì)車輛的性能狀態(tài)進(jìn)行檢查，隨時(shí)發(fā)現(xiàn)問(wèn)題，隨時(shí)解決問(wèn)題，預(yù)防和防止設(shè)備發(fā)生技術(shù)故障。對(duì)于檢查出的大問(wèn)題及時(shí)反饋到公司全員規(guī)范化維修小組，全員規(guī)范化維修小組再根據(jù)車輛具體問(wèn)題來(lái)制定車輛修復(fù)方案和設(shè)備管理措施以督促實(shí)施部門（保養(yǎng)工段和外協(xié)修理單位）及時(shí)修復(fù)解決。

（3）規(guī)范化修理，提高工段修理質(zhì)量。通過(guò)對(duì)車輛的強(qiáng)制進(jìn)檢，并采取外部督導(dǎo)隊(duì)檢查，極大地提高了車輛技術(shù)狀況。

（4）完善車輛手續(xù)辦理。①新車入戶手續(xù)。在決定了對(duì)一項(xiàng)運(yùn)輸設(shè)備的投資以后，為了使車輛及早地投入使用，應(yīng)當(dāng)積極辦理新車入戶等手續(xù)。②辦理市政部門運(yùn)輸管理處的資質(zhì)檢查和辦理企業(yè)資質(zhì)申請(qǐng)。③辦理車輛報(bào)廢手續(xù)。隨著新車的增加，原有車輛必然會(huì)到報(bào)廢年限，對(duì)于通過(guò)檢測(cè)顯示車輛技術(shù)狀況差的車輛應(yīng)當(dāng)予以停用、報(bào)廢。④及時(shí)、合理的部署車輛審驗(yàn)工作。⑤辦理車輛保險(xiǎn)。對(duì)于車輛保險(xiǎn)的辦理，應(yīng)當(dāng)結(jié)合歷次投保的經(jīng)驗(yàn)和車輛索賠的結(jié)果，提前對(duì)車輛保險(xiǎn)進(jìn)行預(yù)算管理，并多次與保險(xiǎn)公司協(xié)商，結(jié)合車輛的運(yùn)行、性質(zhì)、車狀等特點(diǎn)在投保統(tǒng)一的前提下再購(gòu)買特殊險(xiǎn)，以降低風(fēng)險(xiǎn)。

綜上所述，固定資產(chǎn)的投資決策與管理歷來(lái)是管理人員關(guān)注的焦點(diǎn)，隨著企業(yè)現(xiàn)代物流業(yè)的迅猛發(fā)展又加之油田運(yùn)輸設(shè)備的特殊性，對(duì)于油田運(yùn)輸設(shè)備的投資決策與管理也相應(yīng)的具有一定的特殊性，這就需要我們針對(duì)特殊問(wèn)題進(jìn)行特殊處理。

參考文獻(xiàn)

［1］江超群，董威.現(xiàn)代物流運(yùn)營(yíng)管理［M］.廣州：廣東經(jīng)濟(jì)出版社，2003.

篇7

關(guān)鍵詞:建筑工程;投資決策階段;造價(jià);控制和管理

abstract: the importance controlled to the fabrication cost of the project, since investment decision stage, should carry on the project to make strictly the price is controlled, in order to reduce the project cost, raise the economic benefits of the construction project and social benefit.

key words: construction work; investment decision stage; fabrication cost; control and manage

近年來(lái),隨著我國(guó)工程造價(jià)體系改革,造價(jià)的管理與控制已經(jīng)成為投資管理的重要內(nèi)容和基礎(chǔ)工作。為此,要做好這項(xiàng)工作就必須對(duì)其形成的各個(gè)階段進(jìn)行全面控制,以取得良好的投資效果。本文從工程決策階段,提出如何提高工程造價(jià)控制與管理的方法與措施。

1投資決策階段與工程造價(jià)的關(guān)系

1.1建設(shè)工程項(xiàng)目投資決策的正確性是工程造價(jià)管理的前提

建設(shè)工程項(xiàng)目投資決策正確,意味著對(duì)項(xiàng)目建設(shè)做出了科學(xué)的決斷,優(yōu)選出最佳投資行動(dòng)方案,達(dá)到資源的合理配置。這樣才能合理確定工程造價(jià),并且在實(shí)施最優(yōu)投資方案過(guò)程中,有效地控制工程造價(jià)。建設(shè)工程項(xiàng)目投資決策失誤,主要體現(xiàn)在不該建設(shè)的項(xiàng)目進(jìn)行投資建設(shè),項(xiàng)目建設(shè)地點(diǎn)的錯(cuò)誤選擇,或者投資方案的確定不合理等,諸如此類的決策失誤,會(huì)造成不必要的人力、物力及財(cái)力的浪費(fèi),甚至造成不可彌補(bǔ)的損失。在這種情況下,進(jìn)行工程造價(jià)的計(jì)價(jià)與控制將毫無(wú)意義。因此,工程造價(jià)管理的前提是事先保證項(xiàng)目決策的正確性,避免決策失誤。

1.2建設(shè)工程項(xiàng)目投資決策的工作內(nèi)容是決定工程造價(jià)的基礎(chǔ)

工程造價(jià)的計(jì)價(jià)與控制貫穿于建設(shè)工程項(xiàng)目的全過(guò)程,但投資決策階段各項(xiàng)技術(shù)經(jīng)濟(jì)分析與判斷,對(duì)該項(xiàng)目的工程造價(jià)有重大影響,特別是建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)的確定、建設(shè)地點(diǎn)的選擇、技術(shù)工藝的評(píng)選、生產(chǎn)設(shè)備的選用等,直接關(guān)系到工程造價(jià)的高低。據(jù)有關(guān)資料統(tǒng)計(jì),在建設(shè)工程項(xiàng)目的全過(guò)程中,項(xiàng)目決策階段對(duì)工程造價(jià)的影響程度最高,達(dá)到70 %～80 %。因此,項(xiàng)目投資決策階段是決定工程造價(jià)的基礎(chǔ)階段,直接影響著投資決策階段之后的各個(gè)建設(shè)階段工程造價(jià)的計(jì)價(jià)與控制。

1.3工程造價(jià)的高低也影響項(xiàng)目的最終決策

投資項(xiàng)目決策階段對(duì)工程造價(jià)的估算即投資估算結(jié)果的高低,是投資方案選擇的重要依據(jù)之一,同時(shí)也是決定投資項(xiàng)目是否可行及主管部門進(jìn)行項(xiàng)目審批的參考依據(jù)。所以建設(shè)工程項(xiàng)目,工程在建的高低對(duì)項(xiàng)目決策產(chǎn)生影響。

1.4項(xiàng)目投資決策的深度影響投資估算的精確度,也影響工程造價(jià)的控制效果

建設(shè)工程項(xiàng)目投資決策過(guò)程是一個(gè)由淺入深,不斷深化的過(guò)程,依次分為若干工作階段,不同階段接觸的深度不同,投資估算的精確度也不同。如投資機(jī)會(huì)及項(xiàng)目建議書階段,是初步?jīng)Q策階段,投資估算的誤差率在±30 %左右,而詳細(xì)可行性研究階段,是最終決策階段,投資估算的誤差率在±10 %以內(nèi)。

另外,由于在建設(shè)項(xiàng)目的實(shí)施過(guò)程中,即決策階段、初步?jīng)Q策階段、技術(shù)設(shè)計(jì)階段、施工圖設(shè)計(jì)階段、工程招標(biāo)投標(biāo)及承包階段、施工階段,以及竣工驗(yàn)收階段,通過(guò)工程造價(jià)的確定于控制,相應(yīng)形成投資估算、設(shè)計(jì)概算、修正概算、施工圖預(yù)算、承包合同價(jià)、結(jié)算價(jià)及竣工決算造價(jià)。這些造價(jià)形式之間存在著前者控制后者、后者補(bǔ)充前者的相互作用關(guān)系。按照前者控制后者是制約關(guān)系,意味著投資估算對(duì)其后面的各種形式的造價(jià)起著制約作用,是限額目標(biāo)。由此可見(jiàn),只有加強(qiáng)項(xiàng)目投資決策深度,采用科學(xué)的估算方法和可靠的數(shù)據(jù)資料,合理地進(jìn)行投資估算,保證投資估算的準(zhǔn)確,才能保證其他階段的造價(jià)被控制在合理的范圍之內(nèi),才能使投資控制目標(biāo)得以實(shí)現(xiàn)。

2投資決策階段影響工程造價(jià)的因素

建設(shè)工程項(xiàng)目投資決策階段影響工程造價(jià)的因素,主要有項(xiàng)目建設(shè)規(guī)模、項(xiàng)目建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)、項(xiàng)目建設(shè)地點(diǎn)、項(xiàng)目生產(chǎn)工藝和設(shè)備方案等四個(gè)方面。

2.1項(xiàng)目的建設(shè)規(guī)模

要使建設(shè)工程項(xiàng)目達(dá)到一定的規(guī)模,并實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目的投資目的,就必須考察其合理的生產(chǎn)規(guī)模,并力求取得規(guī)模經(jīng)濟(jì)的收效。建設(shè)項(xiàng)目的生產(chǎn)規(guī)模是指生產(chǎn)要素與產(chǎn)品在一個(gè)經(jīng)濟(jì)實(shí)體中的集中程度。通俗的說(shuō),也是解決生產(chǎn)多少的問(wèn)題,往往以該建設(shè)工程項(xiàng)目的年生產(chǎn)能力來(lái)表示。而規(guī)模經(jīng)濟(jì)則是指伴隨生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大引起的單位成本下降而帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)效益。規(guī)模經(jīng)濟(jì)亦稱規(guī)模效益,當(dāng)項(xiàng)目單位產(chǎn)品的報(bào)酬為一定時(shí),項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)效益與項(xiàng)目的生產(chǎn)規(guī)模成正比,也即隨著生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大會(huì)出現(xiàn)單位成本下降和收益遞增的現(xiàn)象。規(guī)模經(jīng)濟(jì)的客觀存在對(duì)項(xiàng)目規(guī)模的合理選擇有重大的影響,可以充分利用規(guī)模經(jīng)濟(jì)來(lái)合理確定和有效控制工程造價(jià)。

2.2項(xiàng)目建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)

建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)是指包括項(xiàng)目建設(shè)規(guī)模、占地面積、工藝設(shè)備等方面的標(biāo)準(zhǔn)和指標(biāo)。建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)能否起到控制工程造價(jià)、指導(dǎo)建設(shè)的作用,關(guān)鍵在于標(biāo)準(zhǔn)水平定得是否合理。根據(jù)我國(guó)目前的情況,大多數(shù)工業(yè)交通項(xiàng)目應(yīng)采用中等使用為好,對(duì)于少數(shù)引進(jìn)國(guó)外先進(jìn)技術(shù)和設(shè)備的項(xiàng)目、有特殊要求的項(xiàng)目以及高新技術(shù)項(xiàng)目,標(biāo)準(zhǔn)可適當(dāng)提高。

2.3項(xiàng)目建設(shè)地點(diǎn)

建設(shè)地點(diǎn)選擇包括建設(shè)地區(qū)和具體廠址的選擇。它們之間既相互聯(lián)系又相互區(qū)別,是一種遞進(jìn)關(guān)系。建設(shè)地點(diǎn)的選擇是指幾個(gè)不同地區(qū)之間對(duì)擬建項(xiàng)目相宜建設(shè)在哪個(gè)區(qū)域范圍的選擇,廠址的選擇是指對(duì)項(xiàng)目具體坐落位置的選擇。這些因素也制約著工程造價(jià)的控制與管理。

2.4項(xiàng)目生產(chǎn)工藝和設(shè)備方案

選用設(shè)備時(shí)要選用滿足工藝要求和性能好的設(shè)備。盡可能選用標(biāo)準(zhǔn)化設(shè)備,以便配套和更新零部件。

3投資決策階段工程造價(jià)管理的主要內(nèi)容

項(xiàng)目投資決策階段工程造價(jià)管理,主要從整體上把握項(xiàng)目的投資,分析確定建設(shè)工程項(xiàng)目的主要影響因素,編制建設(shè)工程項(xiàng)目的投資估算,對(duì)建設(shè)工程項(xiàng)目進(jìn)行經(jīng)濟(jì)財(cái)務(wù)分析,考察建設(shè)工程項(xiàng)目的國(guó)民經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)與社會(huì)效益評(píng)價(jià),結(jié)合建設(shè)工程項(xiàng)目的決策階段的不確定性因素,并對(duì)建設(shè)工程項(xiàng)目進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理等。具體內(nèi)容如下:

3.1分析確定影響建設(shè)工程項(xiàng)目投資決策的主要因素

3.1.1確定建設(shè)工程項(xiàng)目的資金來(lái)源

目前,我國(guó)建設(shè)工程項(xiàng)目的資金來(lái)源有多種渠道,一般從國(guó)內(nèi)資金和國(guó)外資金兩大渠道來(lái)籌集。國(guó)內(nèi)資金來(lái)源一般包括國(guó)內(nèi)貸款、國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)籌集、國(guó)內(nèi)外匯資金和其他投資等。國(guó)外資金來(lái)源一般包括國(guó)外直接投資、國(guó)外貸款、融資性貿(mào)易、國(guó)外證券市場(chǎng)籌集等。不同的資金來(lái)源其籌集資金的成本也不同,應(yīng)根據(jù)建設(shè)工程項(xiàng)目的實(shí)際情況和所處環(huán)境選擇恰當(dāng)?shù)馁Y金來(lái)源。

3.1.2選擇資料籌集的方法

從社會(huì)來(lái)看,籌集方法主要有利用財(cái)政預(yù)算投資、利用自籌資金安排投資、利用銀行貸款安排投資、利用外資、利用債券和股票等資金籌集方法。各種籌集方法的籌集成本不盡相同,對(duì)建筑工程項(xiàng)目造價(jià)均有影響,應(yīng)選擇適當(dāng)?shù)膸追N籌集方法進(jìn)行組合,使得建設(shè)工程項(xiàng)目的資金籌集不僅可行,而且經(jīng)濟(jì)。

3.1.3 合理處理影響建設(shè)工程項(xiàng)目的項(xiàng)目工程造價(jià)的主要因素

在建設(shè)工程項(xiàng)目投資決策階段,應(yīng)合理確定項(xiàng)目的建設(shè)規(guī)模、建設(shè)地區(qū)和廠址,科學(xué)地選定項(xiàng)目的建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)并適當(dāng)?shù)剡x擇項(xiàng)目生產(chǎn)工藝和設(shè)備,這些都直接地影響到項(xiàng)目的工程造價(jià)和全壽命成本。

3.2建設(shè)工程項(xiàng)目決策階段的投資估算

投資估算是一個(gè)項(xiàng)目決策階段的主要造價(jià)文件,它是項(xiàng)目可行性研究報(bào)告和項(xiàng)目建議書的組成部分,投資估算對(duì)于項(xiàng)目的決策及投資的成敗十分重要。編制工程項(xiàng)目的投資估算時(shí),應(yīng)根據(jù)項(xiàng)目的具體內(nèi)容及國(guó)家有關(guān)規(guī)定和估算指標(biāo)等,以估算編制時(shí)的價(jià)格進(jìn)行編制,并應(yīng)按照有關(guān)規(guī)定,合理地預(yù)測(cè)估算編制后至竣工期間的價(jià)格、利率、匯率等動(dòng)態(tài)因素的變化對(duì)投資的影響,打足建設(shè)投資,確保投資估算的編制質(zhì)量。

提高投資估算的準(zhǔn)確性,可以從以下幾點(diǎn)做起:認(rèn)真收集整理各種建設(shè)工程項(xiàng)目的竣工決算的實(shí)際造價(jià)資料,不能生搬硬套工程造價(jià)數(shù)據(jù),要結(jié)合時(shí)間、物價(jià)及現(xiàn)場(chǎng)條件和裝備水平等因素做出充分的調(diào)查研究;提高造價(jià)專業(yè)人員和設(shè)計(jì)人員的技術(shù)水平,提高計(jì)算機(jī)的應(yīng)用水平,合理估算工程預(yù)備費(fèi),對(duì)引進(jìn)設(shè)備和技術(shù)項(xiàng)目要考慮每年的價(jià)格浮動(dòng)和外匯折算變化等。

3.3建設(shè)工程項(xiàng)目決策階段的經(jīng)濟(jì)分析

建設(shè)工程項(xiàng)目的工程目的經(jīng)濟(jì)分析是指以建設(shè)工程項(xiàng)目和技術(shù)方案為對(duì)象的經(jīng)濟(jì)方面的研究。它是可行性研究的核心內(nèi)容,是建設(shè)工程項(xiàng)目決策的主要依據(jù)。其主要內(nèi)容是對(duì)建設(shè)工程項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)效果和投資效益進(jìn)行分析。進(jìn)行項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)就是在項(xiàng)目決策的可行性研究和評(píng)價(jià)過(guò)程中,采用現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)分析方法,對(duì)擬建項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)投入產(chǎn)出等諸多經(jīng)濟(jì)因素進(jìn)行調(diào)查、預(yù)測(cè)、研究、計(jì)算和論證,作出全面的經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià),提出投資決策的經(jīng)濟(jì)依據(jù),確定最佳投資方案。

4結(jié)論

加強(qiáng)工程造價(jià)控制和管理,建設(shè)單位、造價(jià)咨詢單位、監(jiān)理單位、設(shè)計(jì)單位以及審計(jì)單位等要提高認(rèn)識(shí)、充分重視、共同努力、恪守職責(zé),尤其是加強(qiáng)前期階段的主動(dòng)控制,才能有效控制工程項(xiàng)目建設(shè)的總投資,才能真正提高經(jīng)濟(jì)效益,降低工程造價(jià)。

參考文獻(xiàn)

1 丁士昭.建設(shè)工程項(xiàng)目管理[m].北京:中國(guó)建筑工業(yè)出社,2004:23～24

2 成 虎.工程項(xiàng)目管理[m].北京:中國(guó)建筑工業(yè)出版社,2001:31～32

篇8

期權(quán)(option)是這樣一種合約，合約的持有者在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)有權(quán)利，但沒(méi)有義務(wù)(可以但不一定)按照合約規(guī)定的價(jià)格購(gòu)買和賣出某項(xiàng)資產(chǎn)。也可以說(shuō)，期權(quán)是一種選擇權(quán)，指在當(dāng)前做出較小的投入或付出，進(jìn)而擁有在未來(lái)可以行使但也可以不行使的某種行動(dòng)的權(quán)利。期權(quán)按標(biāo)的資產(chǎn)性質(zhì)的不同分為金融期權(quán)和實(shí)物期權(quán)。

金融期權(quán)(financeoption)的標(biāo)的資產(chǎn)是本身具有原始價(jià)值的金融資產(chǎn)，如股票、債券、貨幣等。實(shí)物期權(quán)(realoption)是以各種實(shí)物資產(chǎn)(如機(jī)器設(shè)備、土地、技術(shù)、項(xiàng)目等)為標(biāo)的物的期權(quán)。

簡(jiǎn)單地說(shuō)，實(shí)物期權(quán)就是在動(dòng)態(tài)和不確定的商業(yè)環(huán)境下，商業(yè)決策要靈活的適應(yīng)戰(zhàn)略資產(chǎn)投資的決策制定、投資機(jī)會(huì)估值和項(xiàng)目投資支出，是在運(yùn)用期權(quán)理論的時(shí)候，利用金融理論、經(jīng)濟(jì)分析、管理科學(xué)、決策科學(xué)、統(tǒng)計(jì)學(xué)和經(jīng)濟(jì)模型估計(jì)實(shí)物資產(chǎn)（相對(duì)于金融資產(chǎn)）的一種系統(tǒng)方法和整體解決方案。

房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資項(xiàng)目涉及的實(shí)物期權(quán)方法，在國(guó)外已經(jīng)應(yīng)用到了各種各樣的房地產(chǎn)項(xiàng)目當(dāng)中來(lái)了，包括房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、再開(kāi)發(fā)、租賃合同的制定、抵押貸款的違約、決策等等方面。

二、實(shí)物期權(quán)法及其評(píng)價(jià)

傳統(tǒng)的投資決策方法是現(xiàn)金流貼現(xiàn)法?，F(xiàn)金流貼現(xiàn)法由于考慮了資金的時(shí)間價(jià)值，全面地分析了項(xiàng)目壽命期內(nèi)所有可能的現(xiàn)金流入與流出，并且對(duì)風(fēng)險(xiǎn)作了一定的分析，但是，DCF法結(jié)構(gòu)上存在兩個(gè)致命的局限性:一是每一個(gè)時(shí)點(diǎn)上的現(xiàn)金流量如何精確地估計(jì)；二是貼現(xiàn)率如何確定，特別是有風(fēng)險(xiǎn)的情況下（一般而言，風(fēng)險(xiǎn)是不可避免的)?，F(xiàn)金流的估計(jì)和貼現(xiàn)率的確定都帶有很大的主觀性，前者往往給“可批性”項(xiàng)目以可趁之機(jī)，有些單位為使項(xiàng)目能夠通過(guò)審批，任意夸大現(xiàn)金流量。后者則使人懼怕風(fēng)險(xiǎn)，以高貼現(xiàn)率去反映高風(fēng)險(xiǎn)，往往低估項(xiàng)目的價(jià)值。

因此，只有當(dāng)現(xiàn)金流和貼現(xiàn)率能夠精確地預(yù)測(cè)時(shí)，DCF法才能夠精確地反映出項(xiàng)目的價(jià)值，而現(xiàn)金流和貼現(xiàn)率的精確預(yù)測(cè)只能在市場(chǎng)比較穩(wěn)定，宏觀經(jīng)濟(jì)比較平穩(wěn)的情況下才能出現(xiàn)。

傳統(tǒng)的投資決策方法存在著許多不足與局限性，尤其是貼現(xiàn)率問(wèn)題，往往使得企業(yè)做出錯(cuò)誤的投資決策。對(duì)于不確定性很大、周期很長(zhǎng)的復(fù)雜的投資決策，傳統(tǒng)方法更是顯得力不從心。如果說(shuō)項(xiàng)目?jī)r(jià)值可以用凈現(xiàn)金流大小來(lái)表示的話，投資項(xiàng)目的價(jià)值并不僅僅是項(xiàng)目產(chǎn)生的現(xiàn)金流，還應(yīng)該包括其帶來(lái)的戰(zhàn)略利益。這一切都集中體現(xiàn)在企業(yè)的戰(zhàn)略適應(yīng)性上。經(jīng)營(yíng)柔性和戰(zhàn)略適應(yīng)性是在不確定性條件下進(jìn)行投資決策分析的基本出發(fā)點(diǎn)，而這一點(diǎn)在傳統(tǒng)投資決策分析方法中沒(méi)有體現(xiàn)出來(lái)。實(shí)物期權(quán)分析方法正是針對(duì)這種“病癥”給出的“一劑良藥”。

實(shí)物期權(quán)分析方法在項(xiàng)目投資分析中的兩個(gè)重要貢獻(xiàn)是：

（一）經(jīng)營(yíng)柔性和戰(zhàn)略適應(yīng)性來(lái)源于投資項(xiàng)目中包含的實(shí)物期權(quán)，確定這些實(shí)物期權(quán)的價(jià)值才能科學(xué)地估價(jià)投資項(xiàng)目的價(jià)值，而實(shí)物期權(quán)分析方法解決了長(zhǎng)期困擾人們的項(xiàng)目?jī)r(jià)值估價(jià)問(wèn)題。

（二）有些項(xiàng)目中自然包含實(shí)物期權(quán)，但是更多地要靠決策者精心設(shè)計(jì)和構(gòu)造，然后鑲嵌在項(xiàng)目中，這為項(xiàng)目決策者和管理者進(jìn)行投資項(xiàng)目管理提供了新的思想和方法。不難看出，實(shí)物期權(quán)分析方法是一種科學(xué)的、合理的、主動(dòng)的、有效的項(xiàng)目估價(jià)和項(xiàng)目決策方法。

研究待決策問(wèn)題的實(shí)物期權(quán)性質(zhì)，也就是把實(shí)際投資決策問(wèn)題轉(zhuǎn)換成標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)物期權(quán)問(wèn)題。這一步驟需要投資者使用實(shí)物期權(quán)思維對(duì)項(xiàng)目整體運(yùn)作的過(guò)程進(jìn)行整體的決策分析，弄清楚可能的決策是什么，存在哪些決策，什么時(shí)候進(jìn)行決策，誰(shuí)有權(quán)利執(zhí)行這個(gè)決策:進(jìn)而分析包含了哪些實(shí)物期權(quán)、哪類實(shí)物期權(quán)。為很好地解決決策中的不確定性問(wèn)題，需要對(duì)這些問(wèn)題進(jìn)行書面描述，這將成為解決過(guò)程中有用的參考要點(diǎn)。

三、實(shí)物期權(quán)方法在房地產(chǎn)投資決策中的應(yīng)用

按照實(shí)物期權(quán)理論的觀點(diǎn)，不確定性越大，風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)越大，但面對(duì)這些不確定因素，好的管理者會(huì)面對(duì)變化的形勢(shì)，充分利用管理柔性，通過(guò)選擇最佳投資時(shí)機(jī)擴(kuò)張成功的項(xiàng)目，關(guān)?；蛲七t不好的項(xiàng)目。從而可能獲得更好的投資機(jī)會(huì)和更高的收益。因此在房地產(chǎn)投資項(xiàng)目中應(yīng)用實(shí)物期權(quán)方法進(jìn)行決策，可以很好的解決在房地產(chǎn)項(xiàng)目中的不確定性因素，給項(xiàng)目的最終決策提供可靠的依據(jù)。

（一）決策者對(duì)投資機(jī)會(huì)的價(jià)值的估計(jì)

房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資中包含的實(shí)物期權(quán)的來(lái)源是開(kāi)發(fā)項(xiàng)目所面臨的不確定性，體現(xiàn)在不確定情況下決策者的決策靈活性。因此，決策者對(duì)投資機(jī)會(huì)的價(jià)值的判斷，將直接影響到項(xiàng)目的期權(quán)價(jià)值。期權(quán)價(jià)值就是體現(xiàn)在對(duì)不同的投資機(jī)會(huì)的選擇上，如果決策者事先并沒(méi)有全面的意識(shí)到項(xiàng)目在不確定情況下各個(gè)階段存在的各種投資機(jī)會(huì)，那么此項(xiàng)目在各階段就丟掉了很多投資機(jī)會(huì)的選擇，也就失去了一部分決策靈活性所帶來(lái)的價(jià)值，即失去了一部分項(xiàng)目的期權(quán)價(jià)值。因此，決策者對(duì)投資機(jī)會(huì)具有很強(qiáng)的判斷力是確定項(xiàng)日期權(quán)價(jià)值的前提。

根據(jù)Black-Scholes期權(quán)定價(jià)公式，投資者可以定量的測(cè)算投資機(jī)會(huì)的價(jià)值。投資者要獲得一個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目的投資機(jī)會(huì)，必須支付土地出讓金等先期費(fèi)用。根據(jù)期權(quán)價(jià)格不應(yīng)當(dāng)高于期權(quán)價(jià)值，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的先期費(fèi)用也不應(yīng)當(dāng)高于項(xiàng)目的投資機(jī)會(huì)的價(jià)值。因此投資者必須事先測(cè)算投資機(jī)會(huì)的價(jià)值。

（二）決策者對(duì)最佳投資時(shí)機(jī)的確定

房地產(chǎn)投資決策有一個(gè)時(shí)效性特征，即投資決策是立刻執(zhí)行到期，還是可延期的，它反映投資決策的緊迫程度。當(dāng)確定要對(duì)一個(gè)房產(chǎn)項(xiàng)目投資時(shí)，還要確定項(xiàng)目的最佳投資時(shí)間。在傳統(tǒng)投資決策理論中，當(dāng)項(xiàng)目的價(jià)值等于項(xiàng)目直接投資時(shí)，投資者就應(yīng)當(dāng)投資；而在實(shí)物期權(quán)理論中最佳的投資點(diǎn)上項(xiàng)目的價(jià)值等于項(xiàng)目直接投資與投資機(jī)會(huì)成本之和。如果把等待開(kāi)發(fā)和立即開(kāi)發(fā)的項(xiàng)目?jī)r(jià)值曲線繪在一張坐標(biāo)圖上，在最佳投資點(diǎn)上這兩條件曲線是相切的，經(jīng)濟(jì)學(xué)家已經(jīng)利用動(dòng)態(tài)規(guī)劃和微分方程等數(shù)學(xué)工具對(duì)最佳投資點(diǎn)上的項(xiàng)目?jī)r(jià)值進(jìn)行了描述，在最佳投資點(diǎn)上，項(xiàng)目的價(jià)值大于項(xiàng)目的直接投資，最佳投資點(diǎn)出現(xiàn)的時(shí)間也應(yīng)當(dāng)比傳統(tǒng)投資決策的投資時(shí)間要晚，因此在現(xiàn)實(shí)當(dāng)中經(jīng)常會(huì)看到投資者將有價(jià)值的土地空置，或者是很長(zhǎng)一段時(shí)間不開(kāi)發(fā)，這就意味著土地放在將來(lái)開(kāi)發(fā)所具有的潛在價(jià)值大于現(xiàn)在開(kāi)發(fā)的價(jià)值。

（三）決策者對(duì)最優(yōu)投資規(guī)模的確定

房地產(chǎn)項(xiàng)目，特別是大型的房地產(chǎn)項(xiàng)目，在決策時(shí)還要確定是分期開(kāi)發(fā)還是一次開(kāi)發(fā)，除了考慮開(kāi)發(fā)商資本實(shí)力的因素外，還必須考慮項(xiàng)目分期開(kāi)發(fā)所包含的成長(zhǎng)期權(quán)。通過(guò)對(duì)一次開(kāi)發(fā)和分期開(kāi)發(fā)的項(xiàng)目?jī)r(jià)值分析表明，在大多數(shù)情況下，分期開(kāi)發(fā)由于有成長(zhǎng)期權(quán)的價(jià)值存在，因而具有更高價(jià)值。如果采用分期開(kāi)發(fā)，就必須確定首期的投資規(guī)模，而首期的投資規(guī)模往往又會(huì)對(duì)后期投資有較大的影響。

（四）投資項(xiàng)目的所有權(quán)特征

所有權(quán)特征，即該項(xiàng)目中所包含的期權(quán)是獨(dú)占期權(quán)還是共享期權(quán)。顯然，對(duì)于獨(dú)占期權(quán)，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)者可以充分行使自己所擁有的靈活性，包括放棄權(quán)、延期權(quán)、擴(kuò)張權(quán)、收縮權(quán)、停啟權(quán)等，這些權(quán)利的價(jià)值將體現(xiàn)在期權(quán)的時(shí)間價(jià)值中。但是，如果期權(quán)不是獨(dú)占的，這意味著有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手與本企業(yè)共享執(zhí)行該實(shí)物期權(quán)的權(quán)利。實(shí)物期權(quán)的共享直接導(dǎo)致項(xiàng)目?jī)r(jià)值的共享。因此，對(duì)企業(yè)而言，項(xiàng)目帶來(lái)的期權(quán)價(jià)值必然有一定的損失，項(xiàng)目的價(jià)值將有一定程度的降低，這種降低是由于競(jìng)爭(zhēng)所帶來(lái)的。

（五）投資者對(duì)信息的掌握

房地產(chǎn)業(yè)具有投資大、周期長(zhǎng)的特點(diǎn)。在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，幾乎一直沒(méi)有嘗試對(duì)租金、房屋造價(jià)和利潤(rùn)等主要變化因素提供一種定量的嚴(yán)格估算。傳統(tǒng)的做法是依靠專業(yè)顧問(wèn)（如估價(jià)師、測(cè)量師等）的“經(jīng)驗(yàn)”。近年來(lái)，不斷增加的信息數(shù)據(jù)文件已經(jīng)建立起來(lái)，用于測(cè)算租金、造價(jià)、投資收益和房?jī)r(jià)的執(zhí)行情況。毫無(wú)疑問(wèn)，這種數(shù)據(jù)服務(wù)系統(tǒng)的使用將比單純地記錄過(guò)去的事件有效的多，而且，隨著這種系統(tǒng)將不斷地?cái)U(kuò)大并變得更精細(xì)、更適用和更富有權(quán)威性。在可以預(yù)見(jiàn)的將來(lái)，這些已存在的能測(cè)算趨勢(shì)的指數(shù)將被設(shè)計(jì)成能預(yù)測(cè)將來(lái)可能性的變化值。這些嶄新的服務(wù)系統(tǒng)將會(huì)給房地產(chǎn)決策者及他們的顧問(wèn)提供有價(jià)值的資料，從而使他們能對(duì)不確定性做出更好的估計(jì)，而非僅靠“感覺(jué)”和經(jīng)驗(yàn)。

四、案例分析

本文擬以一個(gè)簡(jiǎn)單的實(shí)物期權(quán)案例來(lái)說(shuō)明實(shí)物期權(quán)理論在不確定條件下房地產(chǎn)投資決策中的應(yīng)用。

假定某房地產(chǎn)公司有一地塊開(kāi)發(fā)權(quán)，擬定投資總額為1050萬(wàn)元，投資項(xiàng)目的壽命期為5年，前3年每年除去成本可以獲得凈收益270萬(wàn)元，后兩年每年除去成本可以獲得凈收益250萬(wàn)元，該公司可以延遲2年進(jìn)行該項(xiàng)目的投資。如果無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為10%，項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)率為30%，那么該房地產(chǎn)公司是否應(yīng)該進(jìn)行該項(xiàng)目的投資。

如果按傳統(tǒng)的現(xiàn)金流折現(xiàn)法分析該問(wèn)題，可以求出該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值NPV為-52.6萬(wàn)元。根據(jù)傳統(tǒng)NPV法評(píng)價(jià)該項(xiàng)目，因?yàn)閮衄F(xiàn)值為負(fù)數(shù)，則該項(xiàng)目將被拒絕。但實(shí)際上，該例子是一個(gè)簡(jiǎn)單的實(shí)物期權(quán)問(wèn)題:該公司可以延遲2年進(jìn)行該項(xiàng)目的投資，即相當(dāng)于持有一份2年投資的延遲期權(quán)，執(zhí)行價(jià)格為1050萬(wàn)元，同時(shí)由于該項(xiàng)目尚未建成，相當(dāng)于資產(chǎn)不需支付紅利，因此可以根據(jù)Black-Scholes期權(quán)定價(jià)模型，求得該延遲投資期權(quán)的價(jià)值C為225.8萬(wàn)元。

所以，如果該房地產(chǎn)公司考慮延遲投資期權(quán)的價(jià)值進(jìn)行決策，則項(xiàng)目總價(jià)值為(-52.6+225.8=173.2萬(wàn)元，說(shuō)明該項(xiàng)目具有較大的投資價(jià)值，投資項(xiàng)目在等待2年后的價(jià)值是可觀的。

基于實(shí)物期權(quán)的投資決策方法將金融領(lǐng)域的突破性成果用于實(shí)物資產(chǎn)投資領(lǐng)域，是對(duì)傳統(tǒng)的NPV法的完善。房地產(chǎn)行業(yè)是一個(gè)周期性的行業(yè)，該投資領(lǐng)域蘊(yùn)含著大量的靈活性，例如土地的開(kāi)發(fā)時(shí)機(jī)選擇、初始投資規(guī)模的確定、是否需要分期開(kāi)發(fā)等等，如果能夠在這些過(guò)程中依照實(shí)物期權(quán)的方法，按照投資決策分析步驟對(duì)這些靈活性的價(jià)值進(jìn)行定量評(píng)估，或者在決策過(guò)程中引進(jìn)實(shí)物期權(quán)的思維方式，將有助于使房地產(chǎn)投資決策的過(guò)程更加的科學(xué)和合理。

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篇9

【關(guān)鍵詞】企業(yè)投資管理；問(wèn)題；解決對(duì)策

一、引言

現(xiàn)代企業(yè)為了實(shí)現(xiàn)發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)、促進(jìn)自身的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，經(jīng)常會(huì)采取投資方式來(lái)創(chuàng)造更大的價(jià)值。企業(yè)投資管理指的是企業(yè)在投資過(guò)程中，根據(jù)自身實(shí)際的經(jīng)營(yíng)狀況，選擇明確的投資方向并制定合理科學(xué)的投資方案，之后再按照該方案對(duì)整個(gè)投資項(xiàng)目進(jìn)行管理，確保投資過(guò)程的有效性、安全性以及可靠性。

近年來(lái)，隨著全球化經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)程的加快，在這一時(shí)期，各企業(yè)面臨著更大的發(fā)展機(jī)遇與挑戰(zhàn)?，F(xiàn)階段各企業(yè)的投資活動(dòng)愈發(fā)頻繁，投資方式也多種多樣，為企業(yè)帶來(lái)了更大的利潤(rùn)與效益，然而，與此同時(shí)企業(yè)也面臨著更多的問(wèn)題與挑戰(zhàn)。對(duì)此，企業(yè)應(yīng)提升自身投資管理水平，完善相關(guān)投資制度，優(yōu)化投資決策，避免在企業(yè)投資過(guò)程中因投資活動(dòng)不規(guī)范等問(wèn)題導(dǎo)致出現(xiàn)虧損的情況。

二、當(dāng)前企業(yè)投資管理過(guò)程中存在的問(wèn)題分析

當(dāng)前，企業(yè)常會(huì)因投資決策不合理、投資管理方式不完善、投資發(fā)展規(guī)劃不明確等問(wèn)題，導(dǎo)致投資管理過(guò)程中出現(xiàn)一系列的問(wèn)題，給企業(yè)帶來(lái)極大的投資風(fēng)險(xiǎn)。目前企業(yè)投資管理過(guò)程中存在的問(wèn)題主要體現(xiàn)在以下方面：

1.投資決策具有盲目性、主觀性

在部分企業(yè)的投資管理過(guò)程中，并沒(méi)有制定明確的、長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃，導(dǎo)致企業(yè)投資決策具有一定的盲目性與主觀性。如有些企業(yè)盲目追隨新技術(shù)、新項(xiàng)目等進(jìn)行投資，而沒(méi)有對(duì)投資項(xiàng)目的可行性進(jìn)行科學(xué)的驗(yàn)證，導(dǎo)致投資過(guò)程中存在極大的風(fēng)險(xiǎn)，一旦新項(xiàng)目出現(xiàn)問(wèn)題極易使企業(yè)的資金運(yùn)轉(zhuǎn)陷入困境。另外，還有部分企業(yè)為了追求眼前的利益，急于拓展企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模，在投資時(shí)沒(méi)有結(jié)合企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略規(guī)劃與發(fā)展目標(biāo)，導(dǎo)致投資決策隨意性、盲目性較大等。

2.投資管理方式不夠完善

在經(jīng)濟(jì)全球化趨勢(shì)的影響下，企業(yè)面臨的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越激烈，在投資管理過(guò)程中面臨的問(wèn)題與挑戰(zhàn)也越來(lái)越多，再加上部分企業(yè)投資管理的方法較為落后，無(wú)法較好的應(yīng)對(duì)當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)發(fā)展新形勢(shì)與激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。如部分企業(yè)在投資時(shí)缺乏科學(xué)合理的投資戰(zhàn)略規(guī)劃、完善的投資管理制度等，一旦投資項(xiàng)目出現(xiàn)問(wèn)題，將會(huì)影響企業(yè)正常的發(fā)展運(yùn)營(yíng)，帶來(lái)極大的經(jīng)濟(jì)損失，甚至將企業(yè)陷入生存困境。

3.沒(méi)有明確的投資發(fā)展規(guī)劃

就目前而言，部分企業(yè)雖然制定了投資管理制度，但卻缺乏符合實(shí)際發(fā)展的投資發(fā)展規(guī)劃，經(jīng)常是受到政府及區(qū)域發(fā)展政策等的影響來(lái)決定投資項(xiàng)目，導(dǎo)致投資具有一定的隨機(jī)性與臨時(shí)性。部分企業(yè)為了短期利益不顧資本的限額，去投資自己不甚了解、發(fā)展前景不明的項(xiàng)目，對(duì)于投資項(xiàng)目的發(fā)展情況沒(méi)有充足可靠的消息來(lái)源，市場(chǎng)調(diào)查不全面，沒(méi)有科學(xué)依據(jù)等，這些問(wèn)題都易導(dǎo)致企業(yè)投資決策失誤。而部分企業(yè)在回報(bào)期長(zhǎng)的項(xiàng)目管理中，由于缺少Y金方面的控制導(dǎo)致資金受困，影響企業(yè)資金流動(dòng)性，制約經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目的進(jìn)行，加大了企業(yè)經(jīng)營(yíng)中的風(fēng)險(xiǎn)。

三、解決企業(yè)投資管理問(wèn)題的對(duì)策

通過(guò)分析企業(yè)投資管理過(guò)程中存在的問(wèn)題，以下總結(jié)出幾點(diǎn)解決的對(duì)策，旨在為企業(yè)優(yōu)化投資管理提供可借鑒的建議與依據(jù)。

1.優(yōu)化投資決策流程

企業(yè)優(yōu)化投資決流程可從戰(zhàn)略投資指導(dǎo)、投資可行性分析、規(guī)范投資行為等方面著手展開(kāi)。

首先，現(xiàn)代企業(yè)投資戰(zhàn)略主要是對(duì)企業(yè)資金的合理分配、高效應(yīng)用、科學(xué)決策以及企業(yè)投資方向、投入金額等進(jìn)行科學(xué)合理的規(guī)劃。企業(yè)可制定與企業(yè)整體發(fā)展戰(zhàn)略方向一致的投資戰(zhàn)略規(guī)劃，并按照投資戰(zhàn)略規(guī)劃對(duì)企業(yè)投資決策進(jìn)行科學(xué)的指導(dǎo)，確保企業(yè)在投資過(guò)程中每個(gè)環(huán)節(jié)都能在企業(yè)的整體發(fā)展軌道上。

其次，為了確保企業(yè)投資決策的科學(xué)性和合理性，企業(yè)在投資前必須做好科學(xué)的投資可行性分析，主要包括投資的項(xiàng)目是否與國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策相符，是否與現(xiàn)代企業(yè)制度相吻合，項(xiàng)目資金來(lái)源、籌資成本、投資回收期，投資領(lǐng)域市場(chǎng)的發(fā)展前景、潛在的競(jìng)爭(zhēng)者、產(chǎn)品的替代產(chǎn)品等以及未來(lái)現(xiàn)金流量、技術(shù)與管理要求等。企業(yè)在投資時(shí)需要對(duì)這些信息進(jìn)行詳盡的測(cè)算、科學(xué)的分析、縝密的論證，做好對(duì)自己資金實(shí)力、項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)與盈利的評(píng)估，并結(jié)合投資戰(zhàn)略對(duì)投資進(jìn)行科學(xué)管理。

最后，企業(yè)需要不斷規(guī)范投資決策行為，完善各企業(yè)、公司法人治理結(jié)構(gòu)，明確企業(yè)權(quán)責(zé)關(guān)系，以便對(duì)投資決策行為進(jìn)行有效地規(guī)范。

2.健全企業(yè)投資管理體系

首先，企業(yè)在對(duì)項(xiàng)目投資與管理過(guò)程中，需要對(duì)投資可能帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效的控制。企業(yè)要樹(shù)立牢固的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)防、管理意識(shí)，并將風(fēng)險(xiǎn)控制管理貫穿于投資管理的全過(guò)程。

其次，企業(yè)應(yīng)強(qiáng)化對(duì)投資管理的監(jiān)督力度，并定期對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行審計(jì)管理，定期對(duì)投資項(xiàng)目或投資目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)成果、現(xiàn)金流量等內(nèi)容進(jìn)行審計(jì)，以此來(lái)保證企業(yè)的投資資金的可靠性、安全性、完整性。

最后，在投資管理過(guò)程中建立嚴(yán)格的投資責(zé)任追究制度，將企業(yè)的各項(xiàng)投資行為與個(gè)人利益掛鉤。對(duì)于企業(yè)投資過(guò)程中出現(xiàn)的問(wèn)題或損失要嚴(yán)格追究責(zé)任，并實(shí)行相應(yīng)的處罰措施，以規(guī)范企業(yè)投資管理流程。

3.強(qiáng)化對(duì)企業(yè)投資項(xiàng)目發(fā)展規(guī)劃的管理

首先，企業(yè)必須建立一支成熟的投資管理團(tuán)隊(duì)，投資管理團(tuán)隊(duì)必須具備專業(yè)知識(shí)與技能、能夠吃苦耐勞、具有較高的職業(yè)道德等，企業(yè)所擁有的高威望、經(jīng)驗(yàn)豐富的投資管理團(tuán)隊(duì)將在企業(yè)管理中產(chǎn)生積極地影響作用，同時(shí)也能提升投資決策的有效性。

其次，加強(qiáng)對(duì)投資項(xiàng)目的跟進(jìn)管理。企業(yè)要成立專門的投資管理綜合部門，對(duì)企業(yè)的各項(xiàng)投資進(jìn)行調(diào)研、評(píng)審、可行性研究和評(píng)價(jià)、實(shí)施過(guò)程中的管理、實(shí)施過(guò)程中的監(jiān)控等職責(zé)。

四、結(jié)語(yǔ)

總之，企業(yè)進(jìn)行投資雖然會(huì)帶來(lái)可觀的收益，但同時(shí)也存在極大的風(fēng)險(xiǎn)與問(wèn)題。對(duì)此，企業(yè)應(yīng)著重提升自身的投資管理水平、優(yōu)化投資策略、強(qiáng)化投資項(xiàng)目發(fā)展規(guī)劃管理，從而有效減少投資過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)企業(yè)健康可持續(xù)的發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

篇10

論文摘要:文章分析了傳統(tǒng)的項(xiàng)目投資決策方法存在的問(wèn)題主張將實(shí)物期權(quán)分析方法用于項(xiàng)目投資決策,介紹了實(shí)物期權(quán)的基本思想、概念、類型及適用條件,著重分析了實(shí)物期權(quán)在投資決策分析中一般性分析方法及其步驟,以期通過(guò)實(shí)物期權(quán)的方法來(lái)提高投資決策的科學(xué)化。

投資決策是企業(yè)為了對(duì)若干可行性方案進(jìn)行研究論證或者對(duì)單一方案的可行性進(jìn)行分析運(yùn)用一系列的科學(xué)理論方法和手段從若干個(gè)可行方案中選取最佳方案或確定某一方案是否可行的判斷分析過(guò)程。傳統(tǒng)的投資管理決策方法主要是凈現(xiàn)值法,該法以凈現(xiàn)值的大小或正負(fù)為標(biāo)準(zhǔn)來(lái)選取最優(yōu)方案或確定一個(gè)方案的可行性,其最大的缺陷在于忽視了企業(yè)投資管理過(guò)程中的柔性。實(shí)物期權(quán)為企業(yè)的投資決策提供了新的視角,它突破了傳統(tǒng)決策方法的束縛,面對(duì)環(huán)境的不確定性,它給出的適合期權(quán)價(jià)值的凈現(xiàn)值判別標(biāo)準(zhǔn)顯得更為有效和科學(xué),對(duì)企業(yè)的投資決策有著重要的實(shí)際意義。

一、實(shí)物期權(quán)的概念和思想

近20年來(lái),期權(quán)理論在西方國(guó)家得以迅速發(fā)展,其應(yīng)用不僅僅局限于金融市場(chǎng),而且推廣到了企業(yè)的財(cái)務(wù)管理領(lǐng)域,期權(quán)不再僅僅是一種有效的避險(xiǎn)工具和投資獲利工具,而且促進(jìn)了現(xiàn)代企業(yè)的財(cái)務(wù)管理分析中的新思路與新方法的發(fā)展。而我國(guó)對(duì)于期權(quán)理論在企業(yè)財(cái)務(wù)管理中的運(yùn)用尚處于初始階段,實(shí)物期權(quán)是指在不確定的條件下,以期權(quán)的概念來(lái)定義的實(shí)物資產(chǎn)投資的現(xiàn)實(shí)選擇性,它反映企業(yè)進(jìn)行長(zhǎng)期資本投資的現(xiàn)實(shí)選擇權(quán),它反映企業(yè)進(jìn)行長(zhǎng)期投資決策時(shí)擁有的,能根據(jù)在決策時(shí)不確定的因素改變投資行為的一種權(quán)利,實(shí)物期權(quán)具有期權(quán)的特征,即投資不可逆性,時(shí)間上的延遲和選擇性以及投資后的各種變動(dòng)彈性,反應(yīng)了實(shí)際生活中投資決策的特點(diǎn)。

二、實(shí)物期權(quán)的類型

與項(xiàng)目的投資決策相對(duì)應(yīng),根據(jù)實(shí)物期權(quán)的特點(diǎn),可分為以下幾類:

(一)延期型期權(quán)

延期型期權(quán)是實(shí)物期權(quán)中最重要的一類,它相當(dāng)于買權(quán)。它指管理者可選擇在今后某個(gè)適當(dāng)時(shí)刻進(jìn)行投資,而不必在當(dāng)前立即決策,企業(yè)如果能夠延期投資,就等于擁有一個(gè)買權(quán),其執(zhí)行價(jià)格為投資成本。延期型期權(quán)類似美式看漲期權(quán)。

(二)放棄型期權(quán)

放棄型期權(quán)相當(dāng)于一個(gè)賣權(quán)。指項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)一段時(shí)間后,如果經(jīng)營(yíng)效果不佳,企業(yè)可以放棄投資并且獲得清算價(jià)值。清算價(jià)值就相當(dāng)于執(zhí)行價(jià)格。當(dāng)項(xiàng)目的凈現(xiàn)值低于清算價(jià)值時(shí),放棄或轉(zhuǎn)賣這一資產(chǎn)相當(dāng)于企業(yè)執(zhí)行這一賣權(quán),可以避免更大的損失。相當(dāng)于標(biāo)的為股票的看跌期權(quán)。

(三)擴(kuò)張型期權(quán)

擴(kuò)張型期權(quán)相當(dāng)于一個(gè)買權(quán)。項(xiàng)目投資后,如果市場(chǎng)條件好,企業(yè)可以通過(guò)擴(kuò)大投資規(guī)模獲得更大的收益。相當(dāng)于標(biāo)的股票的看漲期權(quán)。

(四)收縮型期權(quán)

收縮型期權(quán)相當(dāng)于一個(gè)賣權(quán)。在市場(chǎng)需求減少時(shí)或在其他不利的情況下,大多數(shù)項(xiàng)目都會(huì)考慮到收縮投資規(guī)模,從而減少可能的損失。類似于金融期權(quán)中的看跌期權(quán)。

(五)轉(zhuǎn)換型期權(quán)

轉(zhuǎn)換型期權(quán)相當(dāng)于一個(gè)買權(quán)。它指企業(yè)的項(xiàng)目投資者有權(quán)在多種決策之間進(jìn)行轉(zhuǎn)換,該期權(quán)的獲得既取決于生產(chǎn)技術(shù)和過(guò)程的選擇,也依賴于許多非技術(shù)的因素。對(duì)投資項(xiàng)目運(yùn)作的具體過(guò)程進(jìn)行轉(zhuǎn)換的期權(quán)相當(dāng)于標(biāo)的為股票的雙向期權(quán),即看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的組合。

(六)增長(zhǎng)型期權(quán)

增長(zhǎng)型期權(quán)相當(dāng)于一個(gè)買權(quán)。項(xiàng)目的投資者獲得初始的投資成功后,在未來(lái)時(shí)間內(nèi)能夠獲得一些新的投資機(jī)會(huì)。當(dāng)這些投資機(jī)會(huì)的條件成熟時(shí),投資者就會(huì)抓住機(jī)會(huì)進(jìn)行投資,以獲得更大的利潤(rùn)。相當(dāng)于標(biāo)的為股票的看漲期權(quán)。

(七)復(fù)合期權(quán)

復(fù)合期權(quán)是指以期權(quán)為標(biāo)的資產(chǎn)的期權(quán),即為一種期權(quán)的期權(quán)就可以用來(lái)描述這類投資。如果用復(fù)合期權(quán)的方式來(lái)分析多階段投資項(xiàng)目,項(xiàng)目的價(jià)值將會(huì)因?yàn)橥顿Y者能夠依據(jù)未來(lái)不確定性動(dòng)態(tài)調(diào)整投資過(guò)程而大大提高。通常我們可以將復(fù)合期權(quán)看作一系列歐式期權(quán)的組合,適用所有產(chǎn)業(yè)或公司特別是研發(fā)密集的產(chǎn)業(yè)。

三、實(shí)物期權(quán)分析方法的適用條件

實(shí)物期權(quán)分析方法并不是對(duì)任何項(xiàng)目的評(píng)估都是適用的。一般情況下,投資項(xiàng)目使用實(shí)物期權(quán)決策方法需要滿足以下條件:

第一,當(dāng)存在或有投資機(jī)會(huì)時(shí),項(xiàng)目會(huì)出現(xiàn)更新以及在中途可能會(huì)出現(xiàn)戰(zhàn)略的修訂,傳統(tǒng)的投資決策方法不能正確估計(jì)項(xiàng)目中包含的投資機(jī)會(huì)的價(jià)值。這時(shí)使用實(shí)物期權(quán)方法對(duì)項(xiàng)目投資價(jià)值的評(píng)估會(huì)更為全面合理。

第二,當(dāng)投資項(xiàng)目的不確定性足夠大,投資者不得不等待更多信息,以避免不可回收投資的決策失誤。而且在不確定性足夠大的情況下投資者必須考慮到投資的靈活性對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的影響。

第三,當(dāng)投資項(xiàng)目的價(jià)值主要由項(xiàng)目的未來(lái)現(xiàn)金流所決定,而不是由目前產(chǎn)生的現(xiàn)金流決定。

四、實(shí)物期權(quán)在投資決策中的一般性分析方法和步驟

(一)實(shí)物期權(quán)在投資決策中的一般性分析方法

林特和彭寧斯(Link&Pennings,2001)以ROA(RealOptionsAnalysis,實(shí)物期權(quán)分析)和DCF的互補(bǔ)性為基礎(chǔ),提出了四象限分析法。他們根據(jù)收益和風(fēng)險(xiǎn)的不同將項(xiàng)目分為四個(gè)象限(如圖1所示)。由圖1可以看出

象限1:項(xiàng)目具有高期望收益與低風(fēng)險(xiǎn)(低波動(dòng)率),可使用DCF法分析,且項(xiàng)目應(yīng)盡快實(shí)施。

象限2:項(xiàng)目具有低期望收益與低風(fēng)險(xiǎn)(低波動(dòng)率),可運(yùn)用DCF法分析,且項(xiàng)目應(yīng)盡快放棄。

象限3:項(xiàng)目具有高期望收益與高風(fēng)險(xiǎn)(高波動(dòng)率),可使用ROA法量化風(fēng)險(xiǎn),并在新信息來(lái)臨時(shí)決策。

象限4:項(xiàng)目具有低期望收益和高風(fēng)險(xiǎn)(高波動(dòng)率),可使用ROA法分析,在有信息來(lái)臨時(shí)實(shí)施項(xiàng)目。

投資決策實(shí)物期權(quán)分析方法的基本思路在于把投資項(xiàng)目視為某一實(shí)物期權(quán)或若干實(shí)物期權(quán)的組合。這樣,決策分析對(duì)象從項(xiàng)目變?yōu)閷?shí)物期權(quán),即投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)問(wèn)題相應(yīng)轉(zhuǎn)換為實(shí)物期權(quán)的定價(jià)問(wèn)題。

由于投資項(xiàng)目被視為若干實(shí)物期權(quán)的組合,則項(xiàng)目的真實(shí)價(jià)值轉(zhuǎn)化為實(shí)物期權(quán)或組合的價(jià)值,等于項(xiàng)目的凈現(xiàn)值NPV和各種靈活性的價(jià)值之和,成為擴(kuò)展的NPV——ENPV(ExtendedNPV)。把靈活性的價(jià)值稱為期權(quán)溢價(jià)(optionpremium,OP),即考慮到實(shí)物期權(quán)因素而增加的價(jià)值。因此,實(shí)物期權(quán)的價(jià)值構(gòu)成為NPV=NPV+OP從上式可以看出,對(duì)于一個(gè)投資項(xiàng)目,其NPV是固定的,不同的實(shí)物期權(quán)的價(jià)值(項(xiàng)目的真實(shí)價(jià)值)差異在靈活性的價(jià)值即期權(quán)溢價(jià)(OP)上。不同的實(shí)物期權(quán)或組合有著不同的期權(quán)溢價(jià),因而有著不同的價(jià)值構(gòu)成?？紤]到一種極端的情況——實(shí)物期權(quán)組合全部為到期型實(shí)物期權(quán),則顯然期權(quán)溢價(jià)OP=0,此時(shí)ENPV=NPV,則傳統(tǒng)的投資決策方法與實(shí)物期權(quán)方法得到的結(jié)論完全一致,這也印證了傳統(tǒng)的投資決策方法在基于完全信息假設(shè)即確定性條件下是完全有效的,因而當(dāng)在投資決策中涉及到很少或是沒(méi)有靈活性時(shí),傳統(tǒng)的投資決策方法(如NPV法、IRR法等)就足夠了。

(二)實(shí)物期權(quán)在投資決策中的一般性分析方法的步驟實(shí)物期權(quán)理論至今還沒(méi)有一個(gè)統(tǒng)一的分析框架,許多學(xué)者提出的分析框架都各有側(cè)重。本文結(jié)合Amram和Kulatilaka(1999),Copeland和Antikarov(2001)提出的兩種框架,得出實(shí)物期權(quán)在投資決策中的一般性分析方法的步驟(如圖2所示)。

步驟一:構(gòu)造實(shí)物期權(quán)應(yīng)用框架。

描述決策內(nèi)容。在對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)估時(shí)首先要做的是對(duì)決策行為進(jìn)行書面描述,明確說(shuō)明要決策的問(wèn)題是什么,存在哪些或有決策,哪些可觀察的變量觸發(fā)決策。有些決策包含多個(gè)期權(quán),常常是多層次或者序列結(jié)構(gòu)的復(fù)合期權(quán),應(yīng)分塊進(jìn)行評(píng)價(jià)以增加直觀性和可評(píng)價(jià)性。

不確定性來(lái)源識(shí)別和分析。相對(duì)于金融期權(quán)而言,實(shí)物期權(quán)的不確定性來(lái)源要復(fù)雜得多,其中很多是不可見(jiàn)的,既包括系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),又包括非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),在實(shí)物期權(quán)的應(yīng)用中必須識(shí)別出這些不確定性來(lái)源并將之結(jié)構(gòu)化。

非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)分析。實(shí)物期權(quán)應(yīng)用中總是會(huì)遇到非市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),對(duì)這些非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的形式和來(lái)源進(jìn)行詳細(xì)說(shuō)明有助于得到更好的結(jié)果。

決策準(zhǔn)則的構(gòu)造。決策準(zhǔn)則的制定問(wèn)題是應(yīng)用框架中重要的參考要點(diǎn)。識(shí)別了期權(quán)與影響其價(jià)值的不確定性來(lái)源和風(fēng)險(xiǎn)后,我們需要構(gòu)造一個(gè)簡(jiǎn)單的數(shù)學(xué)表達(dá)式作為決策的準(zhǔn)則,比如當(dāng)MR>MC時(shí)重新開(kāi)始生產(chǎn)。決策準(zhǔn)則越具體越好。

實(shí)物期權(quán)方法是一種思維方式,如果應(yīng)用框架過(guò)于復(fù)雜該方法就將失去越性,如果應(yīng)用框架很難理解將會(huì)限制其應(yīng)用的范圍。為了成功地執(zhí)行實(shí)物期權(quán),其應(yīng)用框架應(yīng)該簡(jiǎn)單易懂。步驟二:建立期權(quán)定價(jià)模型。

使用NPV方法計(jì)算項(xiàng)目的價(jià)值。建立輸入變量,期權(quán)計(jì)價(jià)模型所包含的輸入量較少且比較容易獲取,這也是期權(quán)方法之所以誘人的重要原因。在大多數(shù)情況下DCF分析方法已經(jīng)收集到了期權(quán)計(jì)價(jià)模型所需的大部分?jǐn)?shù)據(jù)。所需的輸入量主要包括標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)值、決策點(diǎn)的價(jià)值增量、標(biāo)的資產(chǎn)波動(dòng)率(市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn))、期權(quán)期限及無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率。

在綜合了不確定性的基礎(chǔ)上建立事件樹(shù),對(duì)標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)值產(chǎn)生影確定性進(jìn)行建模。

根據(jù)事件樹(shù)中列出的不確定性進(jìn)行相應(yīng)的決策,建立決策樹(shù)。決策樹(shù)上顯示了最優(yōu)決策所獲得的項(xiàng)目?jī)r(jià)值也即是決策者要獲得的期權(quán)價(jià)值。用定價(jià)模型對(duì)實(shí)物期權(quán)進(jìn)行計(jì)價(jià)。選擇適當(dāng)?shù)钠跈?quán)計(jì)價(jià)模型計(jì)算實(shí)物期權(quán)價(jià)值。

步驟三:對(duì)計(jì)算結(jié)果的檢查。

這一步主要是對(duì)用實(shí)物期權(quán)方法計(jì)算出的結(jié)果進(jìn)行評(píng)價(jià)分析,通常包括四個(gè)部分:定價(jià)結(jié)果比較、制定決策臨界值、分析策略空間及投資風(fēng)險(xiǎn)特征分析。

步驟四:考慮是否需要重新設(shè)計(jì)。

在對(duì)結(jié)果進(jìn)行研究分析之后,需要再考慮一下投資備選方案集合是否需要擴(kuò)展,投資戰(zhàn)略是否可以通過(guò)重新構(gòu)造和設(shè)計(jì)而增加價(jià)值,是否能創(chuàng)造出更多的期權(quán),是否存在具有相同性能的其他備選方案等等。經(jīng)過(guò)若干次驗(yàn)證可以設(shè)計(jì)出具有更高價(jià)值的投資策略。

五、結(jié)束語(yǔ)

通過(guò)以上分析可以看出,實(shí)物期權(quán)理論為企業(yè)項(xiàng)目投資決策提出了一種可行的分析思路和分析方法,修正了傳統(tǒng)方法的缺陷,具有一定的理論和現(xiàn)實(shí)意義。但應(yīng)該指出,由于實(shí)物期權(quán)的概念還需在實(shí)務(wù)工作者中推介,而且其量化分析較難,很多決策者對(duì)這種方法不甚理解,影響了它的應(yīng)用效果。因此在理論上和實(shí)踐中都有待于進(jìn)一步研究。

參考文獻(xiàn):

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