導(dǎo)語：如何才能寫好一篇股權(quán)分配論文，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公文云整理的十篇范文，供你借鑒。

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理想的合格股東應(yīng)達到以下標準：

1)目標標準。以所投資企業(yè)價值的最大化為追求目標，通過促進和追求企業(yè)價值最大化來實現(xiàn)投資價值的最大化，不單純地追求個體利益的最大化，也不為使自身利益最大化而損害其他相關(guān)者的利益。

2)行為標準。在不同的狀態(tài)下應(yīng)采取不同的行動。當企業(yè)不僅能夠按期支付信息，而且能支付股東紅利時，合格股東應(yīng)當是沉默且關(guān)注的，只提出一些改進意見與經(jīng)營者商討，不直接干預(yù)經(jīng)營者；當企業(yè)經(jīng)營陷于低潮，不能支付股東紅利時，合格股東就要拯救企業(yè)脫離困境，或者對企業(yè)戰(zhàn)略等進行重大調(diào)整，或者撤換經(jīng)營者?？傮w上講，合格股東應(yīng)當是積極的，具備價值創(chuàng)造的能力和實現(xiàn)手段，而不僅僅停留在價值評估的水平上。

3)道德標準。誠信是防范機會主義行為的最后一道防線。合格股東不僅要給予經(jīng)營者以充分地信任，更要以企業(yè)價值最大化為標準來評價經(jīng)營者的行為和約束自己的行為。不侵害經(jīng)營者、債權(quán)人、職工和小股東的利益，引導(dǎo)和鼓勵一切有利于增加企業(yè)價值的行為。

培育合格股東的三個基本原則

1、制度互補的原則

股東實踐較為成功國家的普遍經(jīng)驗就是相關(guān)制度之間互補支持，形成一個完整的制度系統(tǒng)。美國以分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)作為基本的股權(quán)模式。股權(quán)分散結(jié)構(gòu)下面臨的主要問題是所有者和經(jīng)營者之間的利益沖突。為控制此利益沖突，美國一方面保護投資者的立法完善而嚴密，給投資者以信心；另一方面經(jīng)理市場、控制權(quán)市場發(fā)達，經(jīng)營者激勵制度健全，在給予經(jīng)營者以強大競爭壓力的同時，也給予強大的激勵。為防止日益壯大的機構(gòu)投資者破壞已經(jīng)形成的制度均衡，美國規(guī)定機構(gòu)投資者的持股比例不得超過一家公司總股本的5%；在德國形成的是以銀行為主的大股東主導(dǎo)的股權(quán)模式，該模式下的主要矛盾是大股東和小股東之間的利益沖突，但是在德國并沒有突出地表現(xiàn)出大股東機會主義。究其原因，關(guān)鍵在于以銀行為大股東的制度安排將大股東的利益與企業(yè)的長遠利益有機地結(jié)合在一起了。銀行不僅具有股東身份，更具有貸款人的身份。銀行如果以大股東身份侵害小股東的利益，也將因為企業(yè)價值和信用評級的降低而同時侵害其自身的利益。

中國企業(yè)改革的方向選擇了建立以股份制為核心的現(xiàn)代企業(yè)制度，公司立法更多地以日本為借鑒以大陸法系為基本原則。國有企業(yè)通過改制建立了以國有大股東為主要發(fā)起人、以社會公眾為中小股東的股權(quán)結(jié)構(gòu)。但中國資本市場的建設(shè)更多地借鑒了美國的經(jīng)驗，《證券法》的基本原則和框架主要參考了美國的證券立法。但美國的資本市場是與其分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)相一致的，立法更多地強調(diào)對公司經(jīng)營層機會主義行為的防范，沒有特別突出對大股東機會主義行為的關(guān)注。制度沖突產(chǎn)生的直接后果就是大股東機會主義行為的彌漫。不論是誰擔當大股東都會發(fā)現(xiàn)通過所謂的資本運作、關(guān)聯(lián)交易就可以將企業(yè)的利益轉(zhuǎn)化為自己的收益。特別是由國有企業(yè)改制中產(chǎn)生的控股股東，實際上依然控制著改制后的企業(yè)，并且改制過程本身就是控股股東的資產(chǎn)分割過程，失去優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的控股股東有動機將失去的利益收回來。大股東機會主義行為已經(jīng)成為中國資本市場健康發(fā)展的重大障礙。因此在中國培育合格股東，要遵守制度互補的原則，要看清隱藏在主要制度背后發(fā)揮作用的輔助制度和觀念，否則在制度移植過程將顧此失彼，引發(fā)制度扭曲。

2、路徑依賴原則

路徑依賴是制度變遷的基本原則和基本約束（諾思，1999）。中國建設(shè)現(xiàn)代企業(yè)制度是一個大規(guī)模的制度移植和建設(shè)過程，路徑依賴約束要求新制度的建設(shè)一定要從既有的制度傳統(tǒng)和文化傳統(tǒng)出發(fā)。大量的國有資產(chǎn)和相關(guān)制度及觀念是中國改革必須面對的現(xiàn)實，已經(jīng)形成的法律和市場傳統(tǒng)也是必須承認的現(xiàn)實。新發(fā)展不能建立在對既有制度和傳統(tǒng)的激烈破壞上。在培育合格股東這個問題上，我們要承認已有的制度框架，在這個基礎(chǔ)上再來考慮如何消除制度沖突。

3、市場化原則

盡管在理論上可以總結(jié)最優(yōu)股東應(yīng)當具有的特征，但具體誰是合格的股東，卻不是理論所能預(yù)測的，甚至也不是有意培育的結(jié)果。股東應(yīng)當是市場選擇的結(jié)果，股東是否合格最終也需要市場來檢驗。但中國的市場化進程還需要進一步的推動，整個市場環(huán)境還需要進一步完善。理性的經(jīng)濟主體總是利用一切可以利用的空間來獲取收益。當經(jīng)濟主體的行為與預(yù)期的行為模式發(fā)生偏差時，所需要的不是批評經(jīng)濟主體缺乏誠信，而是檢討制度建設(shè)中的漏洞和沖突，在進行大規(guī)模制度移植時更應(yīng)如此。因此要從完善市場和彌補制度缺陷入手，形成系統(tǒng)性的市場環(huán)境。當市場完善到競爭較為充分、產(chǎn)生內(nèi)在的制衡力量時，合格股東就會出現(xiàn)，股東就會自覺地以企業(yè)價值最大化為實現(xiàn)投資收益最大化的最佳途徑，機會主義行為就會消失。從這個意義上講，合格股東的培育過程同時也是中國市場化不斷推進的進程。

合格股東的培育方向

中國已經(jīng)確定將資本市場發(fā)展成為推動儲蓄轉(zhuǎn)化為投資的重要渠道，并以美國模式為資本市場的發(fā)展模式，但由于中國客觀上存在龐大的國有資產(chǎn)、國有銀行改革的落后和既有的公司法實踐等因素。因此我們認為將中國合格股東的培育和發(fā)展模式定位于介于美國和德國之間的模式更為實際和合理。龐大的國有資產(chǎn)使國有企業(yè)改制后基本上生成了大股東主導(dǎo)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，因此使中國的股權(quán)分散度不可能也沒有必要達到美國那種程度。而國有銀行的虛弱和法律的限制使銀行又不能向德國那樣作為企業(yè)股東出現(xiàn)。因此我們只能在股權(quán)較為集中的前提下發(fā)展有關(guān)制度，以內(nèi)生出克服大股東機會主義和經(jīng)營層機會主義的機制。這是我們面臨的挑戰(zhàn)也是我們有望創(chuàng)新之處。

培育合格股東：應(yīng)做些什么

1、價值創(chuàng)造能力的培養(yǎng)

具備價值創(chuàng)造能力是對合格股東的基本要求。股東能夠通過評價和采取適當方式調(diào)整企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略或經(jīng)營層，為企業(yè)的長遠發(fā)展提供動力和支持。對于目前中國的機構(gòu)投資者來說，重要的不僅是擴大其規(guī)模，也要提高其對企業(yè)經(jīng)營的參與程度，鼓勵和允許機構(gòu)投資者就公司治理、發(fā)展方向和經(jīng)營層調(diào)整提出意見。而對于已經(jīng)具有強大影響力的國有股東來說，則是隔離或取消不同的影響渠道，使國有產(chǎn)權(quán)代表者僅具有股東的地位和影響，不允許有超越股東以外的影響。這就需要進一步改革國有產(chǎn)權(quán)代表體系，使國有產(chǎn)權(quán)代表者專注于促進企業(yè)價值最大化。對于經(jīng)營者持大股的中小企業(yè)來講，則是支持職工共同行使股權(quán)，有方向地培育職工集體的價值創(chuàng)造能力。

2、大股東機會主義的防范和根除

2001年中國證監(jiān)會推出的獨立董事制度在很大程度上就是為了遏止大股東的機會主義，但僅靠這一個措施還難以制衡。本文建議從以下三個方面防范大股東的機會主義行為：

1)進一步改革國有產(chǎn)權(quán)代表體系，降低股權(quán)集中度

盡快建立“國有資產(chǎn)管理部門——國有資產(chǎn)管理公司——國有資產(chǎn)持有企業(yè)”的三層代表體系，擴大和充實國有資產(chǎn)管理部門的權(quán)力，市場化、基金化運作國有資產(chǎn)管理公司，并可根據(jù)地方國有資產(chǎn)的存量和行業(yè)分布，分別成立多家國有資產(chǎn)管理公司，共同持有改制企業(yè)的國有股權(quán)。

這樣不僅可以降低股權(quán)集中度，還可以相應(yīng)帶來一些重要變化：一是在設(shè)立時就提高改制企業(yè)的獨立性。國有資產(chǎn)管理公司持有國有股權(quán)可以在制度上分離政府的所有者職能和經(jīng)濟管理者職能，降低改制企業(yè)同政府和母體企業(yè)的產(chǎn)權(quán)關(guān)系。并且它們?yōu)槭棺约河辛己玫目冃П憩F(xiàn)，有動力要求改制企業(yè)具有商業(yè)獨立性；二是減少政府非利潤目標的干擾和提高股東決策的連續(xù)性。政府職能的制度性分解，能有效地阻止政府的角色混淆行為，減少政府對改制企業(yè)的干預(yù)。更關(guān)鍵的是市場化運作的國有資產(chǎn)管理公司將削弱政府不當干預(yù)的影響。作為穩(wěn)定的持股者，國有資產(chǎn)管理公司有助于保持股東決策的連續(xù)性，這對于改制企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展是至關(guān)重要的。

2)進一步完善公司治理，提高董事會的獨立性

中國已經(jīng)認識到公司治理對于提高企業(yè)績效的重要性，推出《上市公司公司治理準則》和《關(guān)于在上市公司建立獨立董事制度的指導(dǎo)意見》等一系列規(guī)則用以提高公司治理水平。但仍需進一步明確董事會的功能定位和提高其獨立性。我們認為董事會應(yīng)當首先作為價值評估者，主要職責是評價經(jīng)營層的經(jīng)營績效，其次才是基于價值評估基礎(chǔ)上的價值創(chuàng)造者，對企業(yè)的未來發(fā)展進行前瞻性的規(guī)劃。這樣董事會才能真正成為股東的代表，而不是經(jīng)營層的同盟，提高其針對于經(jīng)營層的獨立性。引入適當比例的獨立董事、制定更科學(xué)的決策和監(jiān)督程序以及推進董事職業(yè)化將有助于提高董事會針對于股東的獨立性，尤其是明確關(guān)聯(lián)交易的決策程序特別關(guān)鍵。

明確董事的責任和應(yīng)當享有的保護是促使董事盡職履則的重要措施，進而將從根本上提高董事會抵制股東和經(jīng)營層機會主義的能力和動力。盡職責任要求董事以善良管理人的態(tài)度，謹慎、熟練、勤勉地履行職責。踏實責任要求董事將追求企業(yè)利益放在第一位置，真誠地履行職責，不侵犯企業(yè)利益。盡職責任和忠實責任是董事的基本責任，這在許多國家通過判例和立法得到了確認。以經(jīng)營判斷準則為核心的董事保護制度，則將董事的執(zhí)業(yè)風險限制在了一個較低的水平上，董事只要沒有利用董事地位獲取非法收益、沒有違反忠實義務(wù)，就基本上不承擔責任或個人財產(chǎn)就不會受到威脅。董事責任保險則在引進保險公司作為公司治理水平評價者的同時，使董事因違反責任要求而被追究責任成為可能。

3)完善投資者保護的法律制度，降低股權(quán)集中度

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論文摘要：本文介紹了優(yōu)先服的定義，比校了優(yōu)先股與普通股、債券的區(qū)別，考慮到優(yōu)先股權(quán)利設(shè)置的靈性，分析了祝先股的奧型。優(yōu)先股制度的建立有利于豐富資本市場上的投資工具，滿足企業(yè)多樣化的融資需求，并實現(xiàn)了在保持擔股權(quán)的月時進行股權(quán)融資。根據(jù)國外公司發(fā)行優(yōu)先股的實踐，提出我國建立仇無股制度的立法建議。

融資是企業(yè)永恒的話題。優(yōu)先股制度的產(chǎn)生和發(fā)展在于其可以很好地調(diào)和融資需求者與資金提供者之間利益分配的矛盾，解決公司在發(fā)行新股擴大資本的同時所帶來的控股權(quán)被稀釋和擴散的問題。在公司法中建立優(yōu)先股制度，有利于豐富資本市場上的投資工具，為我國企業(yè)提供多元化的融資工具，為企業(yè)的改革發(fā)展提供制度保障。

一、優(yōu)先股概述

優(yōu)先股是對公司資產(chǎn)、利潤享有更優(yōu)越或更特殊權(quán)利的股份的總稱。普通股與優(yōu)先股是對“股東承擔之風險和享有之權(quán)益的大小為標準”而進行的劃分。優(yōu)先股股東以經(jīng)營決策方面的表決權(quán)為對價交換公司經(jīng)濟權(quán)益方面的優(yōu)先分配權(quán)，因而優(yōu)先股通常沒有表決權(quán)。

優(yōu)先股既具有股票的性質(zhì)，又同時具有合同的性質(zhì)，被認為是一種介于股票與債券之間的一種混合證券。優(yōu)先股與普通股一樣，其持有人是公司股東。優(yōu)先股與普通股相比，在盈余分配、財產(chǎn)清算等享有優(yōu)先特權(quán)，在表決權(quán)方面則受到限制。優(yōu)先股的權(quán)利內(nèi)容由優(yōu)先股股東與公司協(xié)商并記載于公司章程及股東權(quán)利證書上，具有很強的合同性質(zhì)。但是優(yōu)先股與債券又有明顯的區(qū)別。優(yōu)先股本質(zhì)上體現(xiàn)的是投資關(guān)系，而債券體現(xiàn)的是債務(wù)關(guān)系。優(yōu)先股在盈余分配和剩余財產(chǎn)分配上位列普通股之前，但在債權(quán)人之后。

二、建立優(yōu)先股制度的意義

在提倡金融創(chuàng)新和制度創(chuàng)新的大環(huán)境下，建立優(yōu)先股制度，對于我國的公司和股票市場均具有重要意義，主要體現(xiàn)在以下幾個方面:

(一)豐富投資工具，減少市場投機

當前我國金融市場上的主體投資工具是股票，其他如債券、基金品種不多且規(guī)模不大。在股票市場又只有普通股可供投資。從股票市場的現(xiàn)狀看，不確定的股利分配政策使大多數(shù)投資者將目光轉(zhuǎn)到了股價變動上，加劇了這個市場的動蕩。優(yōu)先股是一種固定收益證券，這一點類似債券，可以為追求穩(wěn)定收人流的中小投資者及厭惡過高風險的機構(gòu)投資者所用，減緩普通股市場的投機壓力。

(二)在股權(quán)融資的同時保持控股權(quán)

由于優(yōu)先股一般沒有表決權(quán)，所以常常被企業(yè)用來作為控股權(quán)工具。與優(yōu)越表決權(quán)股和無表決權(quán)普通股不同的是，優(yōu)先股由于是以表決權(quán)交換了在股利分配和剩余財產(chǎn)分配中的優(yōu)先權(quán)，所以不被認為違反“一股一表決權(quán)”的原則。發(fā)行優(yōu)先股不僅可以融資，而且避免了發(fā)行普通股融資所引起的股權(quán)稀釋，有助于維持企業(yè)控股權(quán)。

三、對我國優(yōu)先股制度的立法建議

2005年新公司法在立法上為優(yōu)先股的設(shè)立提供了依據(jù)，授權(quán)國務(wù)院對普通股以外的其他種類股份另作規(guī)定。但是到目前為止國務(wù)院并未出臺相關(guān)規(guī)定。建議在現(xiàn)有基礎(chǔ)上對公司法進行修改，增加優(yōu)先股的相關(guān)規(guī)定。

(一)優(yōu)先股一般規(guī)則。首先公司法有必要對優(yōu)先股概念的內(nèi)涵和外延進行界定。建議將原公司法第132條改為“股份有限公司在其成立時或存續(xù)期間，可以創(chuàng)設(shè)在公司盈余分配和剩余財產(chǎn)分配中比其他類別股份享有優(yōu)先權(quán)的優(yōu)先股。公司章程需對排除該優(yōu)先股的表決權(quán)作出規(guī)定。無表決權(quán)優(yōu)先股股東享有除表決權(quán)以外的其他一切股東權(quán)利。”

為明確優(yōu)先股的類型，應(yīng)要求公司章程就優(yōu)先股股利是否可累積，是否可轉(zhuǎn)換為普通股以及轉(zhuǎn)換條件，是否可回贖以及該回贖為強制性的或是自愿的，有無表決權(quán)以及行使表決權(quán)的限制做出明確規(guī)定。如果公司發(fā)行多個類別或系列的優(yōu)先股，應(yīng)就各個系列在股利分配和剩余財產(chǎn)中的序位進行規(guī)定。

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【關(guān)鍵詞】股權(quán)激勵 管理層 上市公司

一、股權(quán)激勵類型

本文將著重從股票期權(quán)，限制性股票，股票增值權(quán) 三點來進行探討。

（一）股票期權(quán)

能夠在較大程度上規(guī)避傳統(tǒng)薪酬分配形式的不足。傳統(tǒng)的薪酬分配形式，主要的弊端是經(jīng)營行為的短期化和消費行為的鋪張浪費。股票期權(quán)則能夠在一定程度消除上述弊端，因為購買股票期權(quán)就是購買企業(yè)的未來，企業(yè)在較長時期內(nèi)的業(yè)績的好壞直接影響到經(jīng)營者收入，促使經(jīng)營者更關(guān)心企業(yè)的長期發(fā)展。

（二）限制性股票

隨著國外公司日益成長并趨于穩(wěn)定，他們大多都允佳裼曬善逼諶模式轉(zhuǎn)變?yōu)橄拗菩怨善狈绞剑缥④浌厩捌谶x擇股票期權(quán)而在公司業(yè)績穩(wěn)定處于高水平狀態(tài)情況下改用限制性股票。在我國目前法制不太健全、信用尚不是很有效的制度體系中，限制性股票的要求具有可操作性。但是對比以往大部分公司首選股票期權(quán)模式，限制性股票比例正在升高，逐步被大家所接受，其激勵效果也得到企業(yè)的肯定。其對研發(fā)人員和銷售人員的股權(quán)激勵效果尤其顯著。其代表性公司有寶鋼股份、上海家化、用友軟件、深圳萬科等。

（三）股票增值權(quán)

根據(jù)上述定義，股票增值權(quán)的特點是：（1）授予及執(zhí)行均不以真實股票為對象，不會影響公司股本總額及股權(quán)結(jié)構(gòu)，不存在股權(quán)稀釋效應(yīng)。（2）收益可以全額一次兌現(xiàn)，也可以部分遞延兌現(xiàn)。收益可以支付現(xiàn)金，也可以折合成股票，還可以是現(xiàn)金和股票的組合。（3）收益來源于企業(yè)稅后利潤，計劃受益人分享了股東利益，因此該計劃需要股東大會的批準。

二、股權(quán)激勵發(fā)展現(xiàn)狀

（一）資本市場尚未完全成熟

一般情況下，股權(quán)激勵的考核和公司的股價有著密切聯(lián)系，股權(quán)激勵推行的效果很大程度上依賴股市的變化。但是在我國，資本市場有效性差，股價往往受到多種因素的影響，比如股市的不確定性也會導(dǎo)致股票價格的波動，“牛市”股價則高漲，反之則下降，股價與公司業(yè)績的關(guān)聯(lián)度并不大。可以說管理層的努力即使會引起的企業(yè)業(yè)績提升，但是由于其他原因也會出現(xiàn)公司股價下跌的情況，這樣激勵對象努力可能就得不到回報，因此股權(quán)激勵的效果就會被削弱。

（二）管理者操縱公司利潤

雖然股權(quán)激勵能使公司管理人員與股東利益取向一致，但是并不能完全解決二者之間的矛盾。股權(quán)激勵可能會引發(fā)管理層的短視行為，公司管理者可能會為了滿足股權(quán)激勵的行權(quán)條件，在實施激勵計劃前刻意降低公司收益率，打壓股價，而在實施股權(quán)激勵實施后，利用會計舞弊等手段改變真實經(jīng)營狀況和財務(wù)成果，而不是著眼于真正的提高公司業(yè)績。這種行為能為管理人員在短期內(nèi)帶來收益，但是最終將損害公司和員工的利益，并給投資者帶來風險。

（三）股權(quán)激勵采用模式單一

我國股權(quán)激勵模式大部分采用國際上流行的激勵模式，目前使用的較為廣泛的模式主要是股票期權(quán)，雖然限制性股票的比重在增長（從08年占當年公布方案總數(shù)的20%，到09年的37%），正在逐漸受到市場的歡迎，但是從總體上看股票期權(quán)模式仍是主流。其他類似于虛擬股票等形式還未真正在我國發(fā)展起來，可能是因為我國股權(quán)激勵發(fā)展不久，企業(yè)的內(nèi)外部環(huán)境不適合其他的激勵模式。

三、建議對策

（一）完善會計政策制定

對預(yù)計行權(quán)數(shù)量與實際行權(quán)數(shù)量差異的現(xiàn)行會計處理，會給上市公司留下利潤操作空間，針對此問題本文提出對于等待期內(nèi)每個資產(chǎn)負債表日，企業(yè)根據(jù)最新取得的可行權(quán)職工人數(shù)變動等后續(xù)信息作出最佳估計，修正預(yù)計可行權(quán)的權(quán)益工具數(shù)量時，如果實際行權(quán)數(shù)量與當初預(yù)計的數(shù)量相差不大時，可以根據(jù)預(yù)計可行權(quán)的權(quán)益工具數(shù)量和上述權(quán)益工具在授予日的公允價值，計算截至當期累計應(yīng)確認的成本費用金額，再減去前期累計已確認金額，作為當期應(yīng)確認的成本費用金額；而如果實際行權(quán)數(shù)量與當初預(yù)計的數(shù)量相差較大，達到一定程度時，應(yīng)該進行追溯調(diào)整，防止企業(yè)利用準則規(guī)定的不完善進行年度間利潤調(diào)節(jié)。

（二）建立健全經(jīng)理人市場

我國的經(jīng)理人市場尚未全面建立起來，很多國有控股企業(yè)的經(jīng)營者還是由政府直接任命，市場缺乏有效的競爭機制，一定程度上也影響了股權(quán)激勵的效果。因此，要完善經(jīng)理人市場，首先要創(chuàng)造一個公平競爭的環(huán)境，形成市場的優(yōu)勝劣汰機制。其次，加強對經(jīng)理人的職業(yè)教育，提升其職業(yè)素質(zhì)，同時要對職業(yè)經(jīng)理人進行相關(guān)資質(zhì)認證，促進經(jīng)理人團隊的職業(yè)化水平。最后，還要為每一個經(jīng)理人建立市場誠信檔案，真正做到以市場來監(jiān)督約束經(jīng)理人的行為。

（三）改善公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)

在我國的上市公司中存在著嚴重的“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象。因此，若要提高股權(quán)激勵的效果，就必須改善公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，改善董事會的結(jié)構(gòu)，完善監(jiān)事會和獨立董事的監(jiān)督機制。與此同時，股權(quán)激勵作為一種單一的激勵機制，必須要輔之以其他的監(jiān)督約束機制，才能夠形成有效的制衡，才能確保股權(quán)激勵實施的效果。

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[4]魏剛.高級管理層激勵與上市公司經(jīng)營績效[J].經(jīng)濟研究，2000，3.

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[論文摘要]融資理論重點研究企業(yè)股權(quán)融資與債務(wù)融資之間的構(gòu)成比例,近年來融資優(yōu)序理論與權(quán)衡理論逐漸成為企業(yè)融資理論的主流。然而各研究表明,我國上市公司存在與傳統(tǒng)融資優(yōu)序理論相悖的現(xiàn)象,為了促進上市公司的健康穩(wěn)步發(fā)展,我們必須從法律和企業(yè)本身的治理結(jié)構(gòu)等方面解決企業(yè)融資結(jié)構(gòu)不合理的問題。

一、企業(yè)融資偏好理論及相關(guān)研究

企業(yè)融資理論的開創(chuàng)性研究始于20世紀50年代末的MM理論。早期的MM理論認為企業(yè)價值與其融資結(jié)構(gòu)無關(guān),該理論忽略了企業(yè)所得稅等各種因素,因而受到實踐的質(zhì)疑。1963年,莫迪利安尼和米勒對該理論進行了修正,認為考慮公司稅后負債率增加可以提高企業(yè)價值。權(quán)衡模型理論在MM理論基礎(chǔ)上引入破產(chǎn)風險,認為企業(yè)最佳資本結(jié)構(gòu)是債權(quán)邊際抵稅效應(yīng)與邊際破產(chǎn)成本相等的均衡點,后期的權(quán)衡理論又將負債的成本從破產(chǎn)成本擴展至成本、財務(wù)困境成本等方面,使理論進一步深化。上述理論研究的核心問題是企業(yè)融資結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值之間的關(guān)系。融資結(jié)構(gòu)也稱資本結(jié)構(gòu),系指某個時點企業(yè)各種資本來源的對比關(guān)系,其中最重要的是股權(quán)融資與債務(wù)融資之間的構(gòu)成比例。在企業(yè)融資理論的發(fā)展過程中,許多學(xué)者開始從不對稱信息的角度對企業(yè)融資問題進行研究,形成了融資優(yōu)序理論。融資優(yōu)序理論認為,由于信息不完全和逆向選擇的存在,企業(yè)呈現(xiàn)出明顯的融資偏好:先內(nèi)源融資,之后考慮銀行借債或債券籌資,最后才發(fā)行股票。近年來融資優(yōu)序理論與權(quán)衡理論逐漸成為企業(yè)融資理論的主流。

在融資與融資偏好理論方面,國外的學(xué)者進行了比較深入的研究,ShyamSunderandMyers(1999);RobertandAnuja(2000);Hovakimianetal(2004);HaanandHinloopen(2003)從企業(yè)融資動態(tài)“偏好”為出發(fā)點進行研究,研究了企業(yè)的資本結(jié)構(gòu),得出上市公司“先內(nèi)融資,再外債務(wù)融資,最后股權(quán)融資”的融資偏好的結(jié)論。MyersandMajluf(1984);ChirinkoandSingha(2000)研究表明上市公司融資若債務(wù)融資不能滿足融資需求才會考慮利用股權(quán)融資,表現(xiàn)出明顯的融資偏好特性。在西方企業(yè)融資理論與實證研究不斷發(fā)展的同時,國內(nèi)理論界在這方面也進行了大量的研究,王素蓮(2003)等人指出我國上市公司存在嚴重的股權(quán)偏好融資。利用資本市場的數(shù)據(jù)進行的實證研究確有許多優(yōu)勢,但其特征是并不直接觀察上市公司的“行為過程”,而是根據(jù)“資本市場運行‘結(jié)果’數(shù)據(jù)來推論上市公司的‘行為過程’”(陸正飛,2003)。葛永波(2007)在研究我國上市公司融資特性時指出,企業(yè)融資理論具體體現(xiàn)為靜態(tài)的融資結(jié)構(gòu)特征與動態(tài)的融資偏好兩個方面,靜態(tài)上的融資結(jié)構(gòu)特征與動態(tài)上的行為偏好是不同的概念,只有當企業(yè)融資偏好受到的約束較小,融資結(jié)構(gòu)特征才能較好地體現(xiàn)出偏好的本質(zhì)。因此,基于融資結(jié)構(gòu)特征而得出的股權(quán)融資偏好結(jié)論是一個似是而非的命題。

二、我國企業(yè)的融資悖論及其現(xiàn)狀

縱觀我國上市公司,從內(nèi)源融資和外源融資的關(guān)系看,未分配利潤為正的公司,1998年~2005年內(nèi)源融資比率平均為24.14%,而外源融資比率平均達到了75.86%,企業(yè)對外源融資體現(xiàn)出較強的依賴性;未分配利潤為負的公司,內(nèi)源融資比率平均為-5.86%,說明外源融資比率超過100%,即公司融資完全依賴于外源融資。上述結(jié)果表明,我國上市公司的內(nèi)源融資在融資結(jié)構(gòu)中所占比率較低,企業(yè)對外源融資的依賴性非常強。其次,從外源融資結(jié)構(gòu)來看,未分配利潤大于零的公司股權(quán)融資比率平均為73.25%,債務(wù)融資比率平均為26.75%,未分配利潤小于零的公司股權(quán)融資比率平均為67.80%,債務(wù)融資比率平均為32.20%。上述數(shù)據(jù)顯示:無論是未分配利潤大于零還是小于零的樣本企業(yè),外源融資中股權(quán)融資所占比率遠高于債務(wù)融資。綜合各種融資方式,可以看出,上市公司融資主要依賴股權(quán)融資,其次是借款融資(包括非銀行借款負債)、內(nèi)源融資,企業(yè)利用發(fā)行債券進行融資的比例極低(葛永波,2007)。上市公司融資結(jié)構(gòu)基本體現(xiàn)出“股權(quán)融資—借款融資—內(nèi)源融資—債券融資”的依賴順序。這種結(jié)果與國內(nèi)學(xué)者對上市公司的研究結(jié)果基本一致。即我國上市公司具有明顯的股權(quán)融資“偏好”,這種偏好與融資優(yōu)序理論相反,這一現(xiàn)象稱之為上市公司的“融資悖論”。

導(dǎo)致我國上市公司實際融資結(jié)構(gòu)背離現(xiàn)代融資結(jié)構(gòu)理論的原因,我們可以歸納以下幾個方面:

1.上市公司經(jīng)營業(yè)績不佳,企業(yè)不能獲得足額的內(nèi)部融資

內(nèi)融資的主要來源是公司的留存收益,留存收益的主要來源是公司的盈利。因此,公司經(jīng)營業(yè)績的好壞,不僅關(guān)系到股東投資收益的高低,而且關(guān)系到公司資本積累的大小,進而關(guān)系到公司發(fā)展所需資金的自我解決程度。湯新華(2003)通過對48家農(nóng)業(yè)上市公司1999年至2002年平均稅后利潤、平均每股收益和平均凈資產(chǎn)收益率進行統(tǒng)計,結(jié)果顯示,農(nóng)業(yè)上市公司經(jīng)營業(yè)績整體呈下降的趨勢,尤其是2000年經(jīng)營業(yè)績大幅度下降,與1999年相比,平均稅后利潤下降67.54%,平均每股收益下降68.18%,平均凈資產(chǎn)收益率下降65.71%。且這三個指標各年數(shù)值除1999年外均低于同期全部上市公司的平均水平。

2.我國法律制度的不健全,使得上市公司偏好股權(quán)融資

我國上市公司股權(quán)偏高,一是因為我國股權(quán)融資實際成本并不高:一方面,上市公司普遍享受著政府給予的各種稅收優(yōu)惠政策,使實際稅負降低,從而大大降低了融資的實際成本。另一方面,上市公司股利支付率很低,不分配、少分配的現(xiàn)象十分普遍,即使分配股利,也時常偏好股票股利,而較少采取現(xiàn)金股利的方式進行分配。因此,低股利支付率就意味著低融資成本。二是股權(quán)融資具有軟約束。公司如進行債務(wù)融資,必須按借款合同約定的期限還本付息,無法或不按借款合同約定的期限還本付息,將遭致凍結(jié)存款、封存資產(chǎn)等結(jié)果,必將影響公司的信譽,影響公司生產(chǎn)經(jīng)營的正常進行。因此,按期還本付息是一種“硬約束”。相對于債務(wù)融資,進行股權(quán)融資不存在還本付息問題,再加上沒有太大的股利支付方面的壓力,公司完全處在軟約束之中。寬松的環(huán)境,使上市公司偏好股權(quán)融資。

3.資本市場結(jié)構(gòu)單一抑制上市公司的融資能力

我國尚未建立多層次資本市場體系,無法滿足多層次融資者的需求,使得融資者無法尋找更多的融資來源;其二在資本市場的運行過程中,政府對市場過度干預(yù),市場監(jiān)管制度不夠完善。對違規(guī)行為缺乏及時有效的應(yīng)對手段和相應(yīng)法律責任的認定處置;而且我國法律對中小投資者的合法權(quán)益保護的法律制度框架不完善,對損害投資者權(quán)益的行為缺乏民事責任的規(guī)定,極大地挫傷了投資者的積極性等等,這都使得公司偏向股權(quán)融資。

三、完善我國上市公司的融資結(jié)構(gòu)

1.完善股權(quán)融資相關(guān)制度規(guī)定

我國證券市場的發(fā)展歷史不長,市場經(jīng)濟體制又處于初建階段,各種法規(guī)、制度尚有諸多不完善的地方

就股權(quán)融資而言,近幾年出現(xiàn)的配股熱、增發(fā)熱就反映出相關(guān)制度方面存在缺陷。這在一定程度上導(dǎo)致了融資結(jié)構(gòu)的不合理。為此:應(yīng)進一步嚴格股票發(fā)行的核準制度,在我國,股票發(fā)行是一種稀缺資源,為了保證稀缺的資源能產(chǎn)生最大的效益,提高資源的利用率,必須嚴格股票發(fā)行的準入門檻,以便讓最有條件、最有發(fā)展前途的上市公司籌集到發(fā)展所需的資金。其次,加強對中介機構(gòu)的監(jiān)管,保證上市公司信息披露的真實、可靠性。由于市場游戲規(guī)則不完善,市場競爭常常出現(xiàn)無序狀況。為了防止因無序競爭造成上市公司披露信息的失真,以騙取股票發(fā)行的資格,應(yīng)當加強對中介結(jié)構(gòu)的監(jiān)管。第三,加強對股權(quán)融資使用效益的監(jiān)督檢查,防止上市公司盲目融資、盲目投資,浪費資源。

2.優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)和股權(quán)結(jié)構(gòu),完善企業(yè)治理機制

上市公司應(yīng)當轉(zhuǎn)變?nèi)谫Y理念,優(yōu)化企業(yè)籌集資金的利用效率,提高內(nèi)源融資的比例,使內(nèi)部資金得到有效的應(yīng)用;提高外源融資中債務(wù)融資的比例,主動調(diào)整資本結(jié)構(gòu),降低企業(yè)的資本成本。形成協(xié)調(diào)發(fā)展的企業(yè)債券市場和股票市場,構(gòu)建多渠道、低成本的籌資體系,平衡債權(quán)約束和股權(quán)約束、形成有效企業(yè)融資治理結(jié)構(gòu)。優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu),通過合理資產(chǎn)價值調(diào)整,逐步推進國有股份的轉(zhuǎn)讓與上市流通,打破我國上市公司“一股獨大”局面。同時要鼓勵股權(quán)所有者多元化,并加大機構(gòu)投資者的持股比例,促進股市投資的理性化。促進“同股同權(quán)”,切實保障股東權(quán)益及股東對經(jīng)營管理層的約束。完善經(jīng)理激勵機制,給予經(jīng)理人部分股權(quán),使經(jīng)理人的收入與公司股票市場價格掛鉤,并建立經(jīng)理報酬與公司利潤的掛鉤制度,從而激勵經(jīng)理人做出更加有利于公司發(fā)展的決策,提高公司資金的使用效率。為企業(yè)的可持續(xù)融資奠定良好的制度基礎(chǔ)。

3.加大R&D資金投入,提高企業(yè)核心競爭力

研究與開發(fā)活動對于增強企業(yè)競爭力,使企業(yè)持續(xù)快速發(fā)展起著極為關(guān)鍵的作用。因此技術(shù)創(chuàng)新、提高技術(shù)水平是上市公司創(chuàng)建競爭優(yōu)勢,實現(xiàn)持續(xù)發(fā)展的必由之路。我國上公司應(yīng)當根據(jù)市場需求的趨勢及變化,注重技術(shù)進步,加大R&D資金投入,大力吸引高新技術(shù)人才,加強技術(shù)開發(fā),優(yōu)化R&D活動的績效,對產(chǎn)品進行精深加工,塑造適合自身特色的核心產(chǎn)品,依賴高科技產(chǎn)品來提高企業(yè)在市場中的競爭力。通過與高校等具有先進科研開發(fā)水平的機構(gòu)合作,組成以有市場的產(chǎn)品為目標的產(chǎn)、學(xué)、研聯(lián)盟,使高校做出的理論成果更具有實踐價值,進而提高企業(yè)研發(fā)能力。應(yīng)當形成一種以優(yōu)良的經(jīng)營績效吸引人才和資金,再以足夠的資金和技術(shù)促進企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的良性循環(huán)。同時還要積極獲取政府及其他組織、機構(gòu)及個人對上市公司的R&D融資,擴寬企業(yè)研發(fā)資金的來源渠道。

4.完善企業(yè)外部資本市場,建立多層次的資本市場體系,適應(yīng)企業(yè)的多層次融資需求和投資者不同風險偏好的投資需求

要重點規(guī)范和發(fā)展主板市場,并根據(jù)各方面條件的成熟情況,分步推進創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè),為高成長性中小企業(yè)和創(chuàng)業(yè)型企業(yè)增加融資渠道。在繼續(xù)培育股票主體市場的同時,進一步豐富市場產(chǎn)品,拓展債券市場,建立統(tǒng)一互聯(lián)的證券市場,建立由市場主導(dǎo)的創(chuàng)新機制,營造鼓勵創(chuàng)新的制度環(huán)境,擴大公司債券發(fā)行規(guī)模,把拓展債券市場作為擴大直接融資的重要途徑。改善政府行為,強化有效監(jiān)管,完善證券市場監(jiān)管部門職能,保證市場的交易主體在一個合適的平臺上進行公平公正的交易。完善有關(guān)保護中小投資者的法律制度,恢復(fù)投資者信心。

參考文獻:

[1]湯新華:農(nóng)業(yè)上市公司融資結(jié)構(gòu)研究.福建論壇?經(jīng)濟社會版,2003.12

[2]陸正飛:中國上市公司的行為研究.會計研究,2003,10

[3]葛永波:企業(yè)融資偏好與融資結(jié)構(gòu)特征的背離—基于農(nóng)業(yè)上市公司的實證研究.農(nóng)業(yè)技術(shù)經(jīng)濟,2007,5

[4]王素蓮:我國上市公司融資偏好悖論的經(jīng)濟學(xué)思考.山西大學(xué)學(xué)報(哲學(xué)社會科學(xué)版),2003,12

篇5

關(guān)鍵詞：高校實驗室；技術(shù)人員；考核激勵

高校實驗室的宗旨在于通過加強科技成果商品化與產(chǎn)業(yè)化等創(chuàng)新管理，以更多原創(chuàng)性的核心技術(shù)和滿足市場需求的應(yīng)用性的關(guān)鍵技術(shù)和標準，形成科技創(chuàng)新的良性循環(huán)，從而實現(xiàn)高校核心競爭力的有效提升，支撐企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的良性循環(huán)、創(chuàng)新型國家建設(shè)目標的實現(xiàn)。但是迄今為止，在國家宏觀科技政策的導(dǎo)向上，教育部門沒有引入必要的專利評價及其激勵的導(dǎo)向性指標。在相當程度上影響了高校科研成果的經(jīng)濟效益的提升，導(dǎo)致科技資源配置不合理，影響科技與經(jīng)濟的有效結(jié)合。

一、技術(shù)人員管理存在的問題

結(jié)合A、B、C、D、E五所高校的情況來說明問題，其中C為軍工院校。

（一）對技術(shù)人員的考核制度不健全

職務(wù)發(fā)明獎酬制和專利業(yè)績考核指標體系的建立，是高校實驗室管理創(chuàng)新的表現(xiàn)。目前上述五校均未設(shè)立技術(shù)人員的專利考核指標體系，科研人員的業(yè)績主要體現(xiàn)在崗位工作量及其與論文的關(guān)系上。除了A不將專利申請、授權(quán)計入個人科研工作量考核，與論文無等同關(guān)系外，其余四校都將其按一定標準折合為科研工作量及相應(yīng)等級的論文數(shù)，只是各校折合量大小異同，表明各校對專利價值取向有所差異。

（二）對技術(shù)人員的激勵制度不健全

1、激勵重點不同。A以獲得專利申請?zhí)栍枰?000元獎勵，授權(quán)后再獎勵2000元為規(guī)則，但2005年該校政策改革，已將激勵政策改成獲申請?zhí)?000元，授權(quán)3000元，表明該校的激勵政策價值取向已轉(zhuǎn)為獲權(quán)傾斜；E因?qū)＠麛?shù)較少，給予專利申請資助力度相對較大，如專利申請時除費學(xué)校補助1/2外，其他各項費用、及授權(quán)后前三年專利年費全由學(xué)校專利基金支付；D對資助對象分類管理較為深入，如對有課題經(jīng)費的專利申請者，資助其費，較好地解決了資助力度適度與減少學(xué)校資金壓力的矛盾；C因其軍工性而使其具有特殊激勵規(guī)則。據(jù)不完全統(tǒng)計，該校每年減免費用可達20到30萬元。

2、激勵力度不同。E給予發(fā)明專利授權(quán)獎勵力度最大，獎勵6000元，旨在刺激發(fā)明專利量的上升；D、B給予發(fā)明專利獎勵5000元，表明該校對專利授權(quán)的重視程度；A對專利權(quán)獲得者獎勵2000元，較其他學(xué)校而言，獎勵力度較弱。五所學(xué)校中，對外觀設(shè)計不獎勵（雖然c有外觀設(shè)計獎勵辦法，但無人申請外觀設(shè)計專利）。可見，高校專利多為技術(shù)含金量較高的發(fā)明專利和實用新型。與其他科技成果形式的激勵相比，校方給予專利激勵的力度較小，且未能與獲獎、發(fā)表核心論文的獎勵權(quán)重相協(xié)調(diào)。以發(fā)明專利與論文獎勵權(quán)重為例，C可折合成2篇SCI論文；B、E可折合成SCI論文；D折合2篇全國核心刊物論文；A的發(fā)明專利與論文沒有折算關(guān)系。

（三）轉(zhuǎn)化階段的激勵滯后

專利技術(shù)實施轉(zhuǎn)化后，各學(xué)校對科研技術(shù)人員的獎勵政策有所不同。相比而言，A的獎勵力度最大，獲利所得的5000給教師、5000給學(xué)校和學(xué)院（兩者對半分），表明A實驗室管理工作的重點已轉(zhuǎn)向以專利轉(zhuǎn)化、專利市場價值的實現(xiàn)為主。E的專利實施分為使用、與他人合作轉(zhuǎn)化專利技術(shù)兩類，并規(guī)定自項目成功投產(chǎn)后，連續(xù)三年內(nèi)從產(chǎn)業(yè)化凈收入中提取不低于5%獎勵專利發(fā)明人和專利實施的主要貢獻者。僅僅是按照《高等學(xué)校知識產(chǎn)權(quán)管理規(guī)定》的比例，未能結(jié)合學(xué)校實際有所提高，以激勵創(chuàng)新。D對于各種科技成果轉(zhuǎn)化提出專利技術(shù)比非專利技術(shù)多獎勵8%，激勵科研人員專利轉(zhuǎn)化的積極性。C專利技術(shù)轉(zhuǎn)化一般學(xué)校占股，收益以科技經(jīng)費的形式返還課題組。B按學(xué)校橫向科研項目規(guī)定執(zhí)行，學(xué)校和學(xué)院提取一定比例的費用后，剩余的收益以科研經(jīng)費返還課題組，比例約為80%。

目前各高校科研技術(shù)人員獎勵措施主要集中在申請和授權(quán)獎勵，通過物質(zhì)獎勵使科研技術(shù)人員嘗到甜頭，增強其專利意識，也取得了良好的效果。但在專利轉(zhuǎn)化環(huán)節(jié)，雖制訂了具體的獎勵措施，但未能有效地體現(xiàn)“以人為本”的思想，激勵政策未能產(chǎn)生實際效果。調(diào)查顯示，各校對科研技術(shù)人員的激勵側(cè)重于物質(zhì)激勵，忽視成就感、精神激勵、物質(zhì)激勵的集成創(chuàng)新型組合激勵。

二、應(yīng)對措施

（一）完善技術(shù)人員考核指標

在教師和科研人員的崗位聘任和職稱晉升中，將技術(shù)人員專利考核指標作為一項硬性指標，并形成制度化。由于學(xué)科屬性的不同，這些硬性指標適宜于電子、計算機技術(shù)、醫(yī)藥等工科，對經(jīng)濟、管理、文學(xué)、理科等學(xué)科不適用。在職稱評定時，提高專利尤其是發(fā)明專利在評定體系中的權(quán)重，將專利權(quán)的獲得與科研成果獎勵的獲得、核心期刊論文的發(fā)表同等對待。同時，加入專利轉(zhuǎn)化率的考量指標；在教師年終工作量的考核中，專利業(yè)績應(yīng)記入教師工作量，對其勞動的成果予以肯定，體現(xiàn)人性化，以此激勵廣大教師從事科技創(chuàng)新和申報并實施專利的積極性。此外，在科研項目各階段也應(yīng)增設(shè)專利考核指標，強化科研人員的專利申請、轉(zhuǎn)化意識。

對立項階段專利考核主要體現(xiàn)為查新審核、知識產(chǎn)權(quán)條款審核。擬立項的建議書應(yīng)有先期專利文獻檢索的要求，將查新工作的開展作為項目申報的前提條件，要求項目申報者必須充分做好調(diào)研、查新工作，不適應(yīng)市場需求、不具備創(chuàng)新能力的項目不予立項。

對項目實施階段的實驗室管理主要體現(xiàn)為督促項目團隊對專利的跟蹤檢索，以便及時采取相應(yīng)的規(guī)避措施，求得智力成果專利三性的持續(xù)有效性，并適時對階段性成果進行有效性秘密保護與登記等具體專利考量。

科技成果階段，重點審核轉(zhuǎn)讓、許可合同中的技術(shù)歸屬、專利技術(shù)的評估、經(jīng)濟利益的分享比例等具體條款：考核專利的維持、續(xù)展、終止等有關(guān)事務(wù)，按時繳納專利費用事宜。

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關(guān)鍵詞：股權(quán)分置改革；股權(quán)結(jié)構(gòu)；現(xiàn)金股利

中圖分類號：F832.51 文獻標識碼： A 文章編號：1003－3890（2008）08－0043-05

一、引言

2005年，中國資本市場上發(fā)生了一次重大的制度變遷，中國證監(jiān)會于2005年4月29日發(fā)出《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點有關(guān)問題的通知》，正式拉開了中國上市公司股權(quán)分置改革的序幕。截至2007年10月初，滬、深兩市已完成A股改成G股的上市公司達1 238家，約占全部A股上市公司的88.87%，沒有通過股改程序的只有10家（都為ST公司），僅占A股上市公司總數(shù)的0.718%，其他公司均已通過或已進入股改程序，股權(quán)分置改革取得了初步的勝利。

股權(quán)結(jié)構(gòu)作為股權(quán)分置改革的直接對象，隨著股權(quán)分置改革的實施將發(fā)生重要的變化，股權(quán)結(jié)構(gòu)的改變必將對公司的內(nèi)外部環(huán)境產(chǎn)生重要的影響，從而可能影響到上市公司的股利政策。在成熟的國際資本市場上，現(xiàn)金股利是常見也是最重要的股利形式，同時中國也在朝著現(xiàn)金股利的方向發(fā)展，因此筆者針對股改對現(xiàn)金股利的影響進行研究。截至目前，已有不少學(xué)者針對股改對現(xiàn)金股利政策的影響進行了研究，但大都是從理論分析的角度進行研究；在實證分析方面，徐曉穎（2008）以所有A股上市公司為對象，通過描述性統(tǒng)計分析發(fā)現(xiàn)，股改后支付現(xiàn)金股利的公司有所增加，但股利支付水平并無顯著的變化。該文章沒有對上市公司的股改狀態(tài)進行區(qū)分，因而未能清晰地分析股改對現(xiàn)金股利的影響。白玉坤，陳曉明（2007）對能源行業(yè)的上市公司研究后認為：股權(quán)分置改革后流通股比例的增加使上市公司的現(xiàn)金股利明顯增加，但該研究僅限于能源行業(yè)，不能全面反映股改對現(xiàn)金股利的影響。綜觀所有的研究，幾乎都是僅僅將股權(quán)分置改革前后的現(xiàn)金股利進行比較，從而判斷股權(quán)分置改革對現(xiàn)金股利的影響，而并沒有對股權(quán)分置改革和股利政策的相關(guān)性進行直接研究。筆者通過股改前股權(quán)結(jié)構(gòu)和現(xiàn)金股利的相關(guān)性分析，研究股權(quán)結(jié)構(gòu)對現(xiàn)金股利的影響，然后運用配對樣本T檢驗對股權(quán)分置改革前后的股權(quán)結(jié)構(gòu)和現(xiàn)金股利進行比較，再結(jié)合股權(quán)結(jié)構(gòu)的變化與現(xiàn)金股利的變化進行了相關(guān)性分析，從一個嶄新的角度研究股權(quán)分置改革對現(xiàn)金股利的影響。

二、股改前中國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和現(xiàn)金股利狀況

自1976年“股利之謎”被提出以來，理論界針對股利政策進行了大量的研究。作為一項財務(wù)政策，現(xiàn)金股利決定了稅后利潤流向投資者和留存在公司以圖再投資的比例選擇，從而從投融資和利益分配方面直接影響著上市公司股東的利益；同時，根據(jù)“股利信號理論”，“股利水平的變動向市場參與者傳遞了當期和未來盈利的信息”，投資者可能根據(jù)現(xiàn)期股利來判斷公司的未來盈利和股利水平以決定是否進行投資，從而影響到上市公司的股票價格。莫迪格利安尼和米勒（1959）研究后認為，“股利支付率確實對股票價格產(chǎn)生顯著的影響?！保细窭材岷兔桌?，《美國經(jīng)濟評論》，1959）因此，恰當?shù)墓衫撸粌H能夠為公司樹立良好的形象，同時也能為公司贏得長期、穩(wěn)定的發(fā)展條件和機會。公司制定股利政策時，應(yīng)綜合考慮自身的未來發(fā)展和各種股利政策所引起的市場反應(yīng)（例如對股價的影響），以制定出科學(xué)合理的股利政策。然而，通過對1998-2004年中國非金融類A股上市公司（剔除“ST”、“PT”公司）的現(xiàn)金股利分配情況進行統(tǒng)計分析（結(jié)果如圖1）。由圖1可以看出：2005年股權(quán)分置改革實施前，中國上市公司的股利政策極不規(guī)范。1998-1999年，分配現(xiàn)金股利的公司偏少，占比還不到30%，不分配股利的公司大量存在；2000年后雖然有所增加，但各年均不相同，說明不少公司并不是連續(xù)發(fā)放現(xiàn)金股利?，F(xiàn)金股利水平在1998年最高，然后有所下降，并在2001年最低，為0.124031元/股，雖然近年來又有所增加，但總體上股利水平并不高。汪昌云（2006）研究發(fā)現(xiàn)：中國的股利政策與傳統(tǒng)的現(xiàn)金流理論或股利信號理論不一致，“營運資金不足的公司比財務(wù)狀況健康的公司實際支付了更多的紅利。”應(yīng)展宇（2004）以入市2年為限將上市公司分為新老公司進行研究，發(fā)現(xiàn)在關(guān)聯(lián)交易倍受關(guān)注的情況下，新公司出于為母公司籌集資金的目的，其派現(xiàn)水平較高；而業(yè)績好于新公司的老公司，其控股非流通股東為了控制更多的資源，派現(xiàn)水平普遍低于新公司。由以上分析看出，現(xiàn)金股利缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性是中國上市公司普遍存在的現(xiàn)象，上市公司在制定股利政策時有很強的隨意性，主要以大股東的意愿為依據(jù)和標準。

股改前，中國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)主要從兩方面進行分析：一是股權(quán)屬性，二是各個股東的持股比例。其中股權(quán)屬性是指在所有權(quán)多元化的情況下，不同所有制股權(quán)的構(gòu)成，包括國家股、法人股及社會公眾股等。在中國經(jīng)濟體制改革過程中，由于特殊的國情而使得中國上市公司形成了流通股和非流通股兩種股權(quán)。其中，非流通股是根據(jù)資產(chǎn)評估，由大股東（主要是國有股東和法人股東）大約以1元/股獲得的，其股權(quán)成本低，但不能在二級市場流通；流通股是由中小股東（即公眾股股東）按市價用現(xiàn)金從一、二級市場購買的，股權(quán)成本較高，但是可以在二級市場上自由買賣。這種情況下，股價的波動幾乎對非流通股股東不會造成任何影響，非流通股股東享受不到由股價上漲帶來的收益――資本利得，也不會像流通股股東那樣遭受股價下跌造成的損失，因此他們基本上不關(guān)心公司的股價，且大多置公司利益于不顧，利用手中的控制權(quán)單純追求自己的利益，當前在對關(guān)聯(lián)交易的監(jiān)控日趨嚴格的情況下，現(xiàn)金股利可能成為其套取現(xiàn)金的有利手段；對于流通股股東，由于其取得股權(quán)的成本高，若是每股發(fā)放相同的現(xiàn)金股利，其收益遠遠會低于非流通股股東，因此中國的流通股股東普遍輕紅利而重資本利得。

股權(quán)分置是中國資本市場上特有的一種現(xiàn)象，存在于流通股和非流通股間的這種同股不同權(quán)、同股不同價、同股不同利的弊端，導(dǎo)致中國的證券市場極其不完善，公眾投資主要是為了賺取股票的買賣價差（即資本利得），股利意識薄弱，因此中國證券市場上的短期投機行為盛行，股利政策嚴重背離傳統(tǒng)理論。應(yīng)展宇（2004）研究認為，“中國股利之謎”的形成，根源在于中國特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)，即股權(quán)分置。那么隨著股權(quán)分置改革的順利實施，中國證券市場上的現(xiàn)金股利將有何變化呢？

筆者以已入市兩年的A股上市公司（剔除被“ST”、“PT”的公司）共926家為研究對象，選取股改前2004年數(shù)據(jù)對每股現(xiàn)金股利Y和第一大股東持股比例X1、前十大流通股東持股比例之和X2的相關(guān)性進行研究，同時選取可能對現(xiàn)金股利影響較大的另外五個財務(wù)指標：股權(quán)集中度X3（以第一與第二、三大股東持股比例之差表示）、速動比率X4、資產(chǎn)負債率X5、每股收益（攤薄利潤總額）X6、凈資產(chǎn)收益率（攤薄利潤總額）X7進行分析，樣本數(shù)據(jù)來自2004年CSMAR和CCER數(shù)據(jù)庫。運用EViews軟件對相關(guān)變量進行相關(guān)性分析（結(jié)果如表1所示）。

由表1的相關(guān)性分析發(fā)現(xiàn)，每股現(xiàn)金股利與除速動比率X4之外的各個變量都有顯著的相關(guān)性，說明中國的現(xiàn)金股利支付并不是立足于企業(yè)現(xiàn)有支付能力基礎(chǔ)之上；第一大股東持股比例X1和股權(quán)集中度X3與每股現(xiàn)金股利均有正相關(guān)性，符合上面的理論分析；前十大流通股股東持股比例之和X2也與每股現(xiàn)金股利正相關(guān)，這說明在實踐中流通股股東并不反對現(xiàn)金股利，而把現(xiàn)金股利看作是獲取收益的渠道之一。由于第一大股東持股比例和股權(quán)集中度有顯著的相關(guān)性，說明股權(quán)集中度主要取決于第一大股東的持股比例，因此筆者關(guān)于股改對現(xiàn)金股利的影響將針對第一大股東持股比例與前十大流通股東持股比例之和進行分析。

三、股權(quán)分置改革對現(xiàn)金股利的影響

股改過程中，改革方案大都采用由非流通股股東向流通股股東支付對價的方式，因此股改后上市公司的第一大股東持股比例和前十大流通股股東的持股比例都將發(fā)生相當大的變化，那么持股比例的變化是否促使現(xiàn)金股利也隨之變化呢？上市公司完成股改后，按照《通知》的相關(guān)規(guī)定，對非流通股的上市流通有一定的禁售期（至少12個月），即在股改完成的初期，大股東所持股票的非流通性并沒有發(fā)生本質(zhì)的變化，因此筆者研究股改對現(xiàn)金股利的影響是分析持股比例的變化對現(xiàn)金股利的影響。

筆者選用2005年已經(jīng)完成股改成G股的A股上市公司（剔除被“ST”、“PT”的公司）共299家作為研究樣本，由于股改當年存在大量的不可控因素，數(shù)據(jù)可能不具代表性，所以，筆者采用股改前2004年的數(shù)據(jù)和股改后2006年的數(shù)據(jù)來進行研究。所有數(shù)據(jù)來自CCER中國經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)庫和“國泰君安”數(shù)據(jù)庫。運用SPSS軟件對股改前后第一大股東持股比例、前十大流通股股東持股比例之和、每股現(xiàn)金股利進行配對樣本T檢驗，分析股改前后各變量是否有顯著變化，其中，第一大股東持股比例1、前十大流通股東持股比例1、每股現(xiàn)金股利1分別表示2004年數(shù)據(jù)，第一大股東持股比例2、前十大流通股東持股比例2、每股現(xiàn)金股利2則表示2006年數(shù)據(jù)（檢驗結(jié)果如表2、表3所示）。

由表3的分析可以看出，第一大股東持股比例在股改前后發(fā)生顯著的變化，股改后第一大股東持股比例平均值較股改前減少8.2647829%，但由表2看到，股改后第一大股東持股比例平均為38.56%，仍然占絕對優(yōu)勢，理論上認為其與現(xiàn)金股利的正相關(guān)性應(yīng)使股改后的每股現(xiàn)金股利顯著地減少。

由表4的檢驗結(jié)果得出，股改后前十大流通股股東的持股比例均值增加4.86756%，變化通過了顯著性檢驗，根據(jù)其與股金股利的相關(guān)性，理論上認為現(xiàn)金股利也將隨之增加。

基于以上分析，股改后現(xiàn)金股利的變化可能取決于第一大股東和前十大流通股股東力量的博弈。對每股現(xiàn)金股利進行配對樣本T檢驗，結(jié)果如表5所示。

由以上檢驗得出，股改前后上市公司的每股現(xiàn)金股利顯著減少，平均每股減少0.016352元。那么現(xiàn)金股利的變化是否由股權(quán)結(jié)構(gòu)變化引起呢？筆者將股改前后每股現(xiàn)金股利的變化和各相關(guān)變量的變化進行相關(guān)性分析，結(jié)果如表6所示。

由表6的分析結(jié)果看出，第一大股東持股比例的變化X1和前十大流通股持股比例之和的變化X2與每股現(xiàn)金股利的變化Y沒有顯著的相關(guān)性，股權(quán)結(jié)構(gòu)的變化對現(xiàn)金股利的變化影響很小，反而是速動比率的變化X4、資產(chǎn)負債率的變化X5和每股收益的變化X6對現(xiàn)金股利的影響相對比較顯著，然而，速動比率的變化X4卻與現(xiàn)金股利的變化負相關(guān)，資產(chǎn)負債率的變化X5與現(xiàn)金股利的變化正相關(guān)，這種現(xiàn)象異于成熟市場的正?，F(xiàn)象，說明中國的股利政策仍然有人為操縱的跡象。

截至目前，股權(quán)分置改革雖然已經(jīng)完成，但大股東所持股票（原非流通股票）尚不能完全自由流通，那么此類股票在持有者需要時就不能充分實現(xiàn)其市場價值。在公司現(xiàn)金流較少的情況下，上市公司可能存在以負債發(fā)放紅利的情況，這也許是大股東套取現(xiàn)金的一種手段?；谝陨戏治龉P者得出，目前股改對現(xiàn)金股利尚沒有明顯的影響。

四、結(jié)論

股權(quán)分置改革以全體股東的共同利益為基礎(chǔ)，是一次標志著中國股市由“先天不足”向規(guī)范市場邁進的重大制度變遷，有利于重塑中國證券市場的形象，帶動廣大中小股東“股利意識”的覺醒。完成股權(quán)分置改革后，上市公司股票實現(xiàn)了全流通，股票價格由市場交易機制決定，從體制上保證了“同股同權(quán)，同股同價，同股同利”，使得股東之間有了平等的競爭基礎(chǔ)，為股東搭建了公平的利益分享平臺，中國的股利政策將日趨規(guī)范。然而我們也需謹記，股權(quán)分置改革并不是萬能良藥，尚需要相關(guān)各方的共同努力。股改完成后，所有股東利益基礎(chǔ)一致，此時需要政府相關(guān)部門積極引導(dǎo)投資者關(guān)注上市公司的現(xiàn)金股利分配，培養(yǎng)投資者的股利意識，規(guī)范上市公司的現(xiàn)金股利政策，逐步引導(dǎo)中國公眾投資者樹立長期投資意識，關(guān)心公司的成長與發(fā)展，從而有利于控制中國證券市場上的過度投機狀況，促進中國證券市場的穩(wěn)定與發(fā)展。然而在非流通股解禁之前，股市仍然存在許多不穩(wěn)定因素，如何圓滿地完成上市公司的股權(quán)分置改革，使股改的效果充分地發(fā)揮出來將仍是我們下一步的研究重點。

由于本文僅選取股改前后各1年的數(shù)據(jù)進行分析，范圍較窄，股改的效果并未充分地展現(xiàn)出來，從而可能影響到數(shù)據(jù)的代表性，進而影響到相關(guān)分析結(jié)果。隨著股改措施的進一步實施，上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和股利政策都將可能發(fā)生重要變化，股改成果將進一步突現(xiàn)出來。然而由于數(shù)據(jù)收集所限，筆者僅能對目前狀況進行研究，股市將來的發(fā)展仍將是我們關(guān)注和研究的重點。

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The Empirical Research on the Effect of the Stock Ownership Distribution Reform to

Cash Dividend of China's Listed Company

Zhai Shaohong

（School of Economics and Trade, Shihezi University, Shihezi 832000, China）

篇7

【關(guān)鍵詞】股權(quán)激勵；上市企業(yè)；難點

一、股權(quán)激勵所需的股權(quán)來源

按中國公司法規(guī)定的實收資本制，增加的每份出資（股份）必須繳足，且不得低于原始價。因此用定向增資的辦法進行股權(quán)激勵，如行權(quán)價低于原始價，公司必須以獎勵基金予以補貼。同時由于用增資辦法進行股權(quán)激勵，對原有股東來說，其激勵成本主要是權(quán)益的稀釋以及行權(quán)價低于原始價的補貼，其成本在原有股東之間是分攤的，所以必須取得全體股東的一致同意，控股股東無法“一錘定音”。中國公司法規(guī)定，企業(yè)增資，必須由股東會經(jīng)三分之二以上表決權(quán)的股東通過決議；定向增資，還須由全體股東簽署放棄優(yōu)先增資的聲明。

采用原有股東轉(zhuǎn)讓方式進行股權(quán)激勵，從理論上說應(yīng)將轉(zhuǎn)讓給激勵對象的股權(quán)在原有股東間按比例分攤，但這需要全體股東一致同意。為便于操作，一般是由大股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)給激勵對象。然而采用這種通過大股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)的辦法，應(yīng)注意其存在的兩個缺陷：一是股權(quán)來源的持續(xù)性沒有保障。如果大股東破產(chǎn)、轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)變成小股東或者轉(zhuǎn)讓全部股權(quán)脫離公司時，公司股權(quán)來源就失去了依托；二是股權(quán)激勵成本由大股東獨自承擔，有失公平。

股票賬面增值權(quán)、干股等虛擬股權(quán)工具，因其不受股權(quán)來源的限制，是非上市公司在股權(quán)激勵時一種較現(xiàn)實的選擇。

二、行權(quán)中實際股權(quán)價格的確定

激勵對象購買股權(quán)的價格即行權(quán)價是否合理，關(guān)系到股權(quán)激勵是否有效，是股權(quán)激勵一個關(guān)鍵的要素。確定行權(quán)價應(yīng)考慮的因素主要有：一是要對激勵對象形成激勵和約束。行權(quán)價過高，股權(quán)激勵的吸引力就會下降，而“廉價股”又會減輕激勵對象的壓力，購不成較強的約束力；二是對原有股東權(quán)益的影響；三是要有可操作性。

非上市公司的行權(quán)價由于沒有相應(yīng)的股票市場價格作為定價的基礎(chǔ)，其確定的難度相對要大的多。通常采用的方法是對企業(yè)的價值進行評估，以確定每份股權(quán)的內(nèi)在價值并以此作為行權(quán)價與出售價格的基礎(chǔ)。一般有三種解決方案：一是每股（每份出資）凈資產(chǎn)原則；二是每股（每份出資）內(nèi)在價值原則：三是每股（每份出資）面值即原始價原則。[1]

中國一些非上市公司在實施股權(quán)激勵計劃時，往往將每股（每份出資）凈資產(chǎn)作為確定行權(quán)價和出售價主要的甚至是唯一的依據(jù)，一些企業(yè)的行權(quán)價格干脆就簡單地確定為每股（每份出資）的面值，這顯然是一種過于簡單化的處理，其客觀性和公正性存在著嚴重的問題。

國外一些企業(yè)在實施股權(quán)激勵時，其行權(quán)價通常依據(jù)一個較復(fù)雜的數(shù)學(xué)模型所計算出來的公司真實價值而確定。所采用的數(shù)學(xué)模型一般是建立在若干假定的前提下，考慮的因素以反映公司長期增長潛力的變量為主，短期的因素并不重要。因為計算公司價值的數(shù)學(xué)模型是各種各樣的，所以解決非上市公司的行權(quán)價沒有一個統(tǒng)一的辦法。對新興的企業(yè)，可能沒有任何一種價值評估法幣市場的評價更為可觀與準確，因此在確定企業(yè)的真實價值與確定行權(quán)價格時，將同類型上市公司的市場價格作為重要的參考因素也許是有意義的，例如考慮市場平均市盈率的變化等。[2]

三、股權(quán)的管理和流動的規(guī)定

股權(quán)的流動和變現(xiàn)是否能夠得到保障，是影響股權(quán)價值的重要因素。非上市公司由于沒有股市這個高效的交易平臺，要使股權(quán)激勵充分發(fā)揮效力，必須設(shè)計好激勵對象按約定售出股份（出資）的通路。

中國公司法規(guī)定：有限責任公司股東向公司股東以外的人轉(zhuǎn)讓其出資，須經(jīng)全體股東過半數(shù)以上同意；股份有限公司的董事、監(jiān)事、經(jīng)理在職期間不得轉(zhuǎn)讓其持有的本公司的股份。同時規(guī)定：公司本身只有在“注銷股份”或“與持有本公司股票的其他公司合并”時，才允許回購股份?，F(xiàn)實中，非上市公司的股份（出資）的轉(zhuǎn)讓也往往比較困難。為繞開這些法律約束和現(xiàn)實障礙，常采取由大股東承諾回購的辦法。為使股份有限公司的高級管理人員的股份能在任期內(nèi)轉(zhuǎn)讓，可采用通過持有作為股份有限公司股東的有限責任公司的出資，來間接持有股份有限公司的股份，或委托他人持股的辦法，以規(guī)避法律對股份轉(zhuǎn)讓的限制。

相反，為強化股權(quán)激勵的約束作用，公司常常會故意對激勵對象的股權(quán)轉(zhuǎn)讓作出一些限制性規(guī)定，甚至規(guī)定離職、離崗人員的股份（出資）要強制予以轉(zhuǎn)讓。在這方面，非上市公司作者些規(guī)定時較上市公司受到的約束相對要少一點。但是，事先必須將這些單方面的“規(guī)定”，轉(zhuǎn)化為公司內(nèi)部的“約定”，以免引起股東侵權(quán)之訟爭。

四、績效評定的方法

實施股權(quán)激勵必須建立公平、有效的績效評價體系。通過對員工領(lǐng)導(dǎo)或管理業(yè)績的評估，才能正確確定個人在整個股權(quán)激勵計劃中的授股比例，合理確定激勵對象行權(quán)和轉(zhuǎn)讓股份（出資）的比例和價格。

股東財富的增長是公司最重要的任務(wù)，也是股權(quán)激勵的初衷?；谶@個前提，股權(quán)激勵方案中要建立股東財富最大化的業(yè)績評估體系。一般以報酬成本、凈資產(chǎn)收益率、每股（每份出資）收益等財務(wù)指標來衡量股東財富的增長。但筆者認為，既能夠防止行為短期化，又有助于實現(xiàn)企業(yè)價值最大化目標評估指標是經(jīng)濟增加值(EVA)。

EVA即經(jīng)濟增加值。其理論源于諾貝爾獎經(jīng)濟學(xué)家默頓·米勒和弗蘭科·莫迪利亞尼《關(guān)于公司價值的經(jīng)濟模型》的論文。與其他度量指標不同之處在于：EVA考慮了帶來企業(yè)利潤的所有資金成本，公式為：

經(jīng)濟增加值＝稅后利潤-資金成本系數(shù)(使用的全部資金)

EVA的基本計算公式為：EVA＝NOPAT-C%×TC

其中，NOPAT是稅后凈經(jīng)營利潤，C%是加權(quán)資本成本，TC是占用的資本(包括股權(quán)資本和債務(wù)資本)。上式中的NOPAT以會計凈利潤為基礎(chǔ)進行調(diào)整得到，調(diào)整的項目主要包括：商譽攤銷、研發(fā)費用、遞延所得稅、先進先出存貨利得、折舊、資產(chǎn)租賃等。這種調(diào)整的目的在于：消除會計穩(wěn)健主義對業(yè)績的影響；減少管理當局進行盈余管理的機會；減少會計計量誤差影響。[3]

建立基于EVA考評的股權(quán)激勵，可科學(xué)考量股權(quán)的增值。如公司的凈資產(chǎn)收益率若不能產(chǎn)生高于股東最低的預(yù)期投資收益率時，激勵對象不能獲得股權(quán)的增值收益，即不能享受通過貼息、降低行權(quán)價格等補貼的股權(quán)獎勵，不能享受股權(quán)轉(zhuǎn)讓價超過行權(quán)價的差額收益，只能享受通過個人現(xiàn)金支付、分期支付、收入部分轉(zhuǎn)股權(quán)的股權(quán)分配，以及基于股權(quán)的利潤分配。

參考文獻

[1]鄭賢玲.股票期權(quán)制[M].經(jīng)濟管理出版社,2003,12:224.

篇8

作為提供專業(yè)知識服務(wù)的企業(yè)，會計師事務(wù)所開展業(yè)務(wù)、提高競爭力的基礎(chǔ)是其所擁有的人力資源。但員工本身之間存在差異性，決定了其對會計師事務(wù)所的意義有所不同，應(yīng)該差別對待。一方面，不同員工所擁有能力的獨特性和不可替代程度是不同的，進而表現(xiàn)為在勞動力市場上的稀缺程度不同；另一方面，能力不同的員工對事務(wù)所的發(fā)展和競爭力的提升具有不同的價值貢獻。會計師事務(wù)所的簽字CPA作為執(zhí)業(yè)注冊會計師，取得了執(zhí)業(yè)資格，而且具備較強的執(zhí)業(yè)勝任能力，是事務(wù)所知識資本的所有者，利用自身的智力、知識資本為事務(wù)所帶來較高的價值和收益；而簽字CPA與一般執(zhí)業(yè)注冊會計師不同之處在于，他們除了運用專業(yè)知識技能開展審計業(yè)務(wù)之外，還需為自己簽字的審計報告承擔責任，這樣，他們的個人職業(yè)發(fā)展和前途與事務(wù)所的生存發(fā)展緊密結(jié)合在了一起，對于事務(wù)所而言，簽字CPA對審計風險的控制具有不可替代性。因此，簽字注冊會計師是事務(wù)所的核心員工之一，會計師事務(wù)所應(yīng)著重圍繞核心員工進行薪酬設(shè)計，這樣才能更好地激勵核心員工，進而促進事務(wù)所核心競爭力的提升。鑒于此，筆者設(shè)計了會計師事務(wù)所簽字CPA的平衡計分卡績效考核指標，并將其應(yīng)用于簽字CPA的薪酬激勵之中，體現(xiàn)以績效為導(dǎo)向的薪酬文化，以期薪酬設(shè)計可以達到更好的激勵效果。

二、會計師事務(wù)所薪酬激勵現(xiàn)狀

國內(nèi)外學(xué)者對會計師事務(wù)所薪酬激勵的探討，大多是結(jié)合事務(wù)所人力資源的特點和需要，針對其在薪酬設(shè)計上存在的問題，提出促進會計師事務(wù)所的薪酬激勵效果的相關(guān)建議。

（一）文獻綜述 會計師事務(wù)所的員工結(jié)構(gòu)以知識型員工為主，不少學(xué)者認為知識型員工人力資本的首要經(jīng)濟要求是承認其產(chǎn)權(quán)，承認其對企業(yè)的剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)，如，胡玉明、龔玲瓏（2000）對非合伙人注冊會計師參與事務(wù)所剩余利益分配提出了設(shè)想；A ThomaS C.Wooten（2003）認為會計師事務(wù)所的績效考核既可以采用業(yè)務(wù)質(zhì)量、業(yè)務(wù)收入等客觀指標，也可以采用勝任能力、團隊精神、職業(yè)素養(yǎng)等主觀指標，重要的是根據(jù)實際需要對各項不同的指標分配不同的權(quán)重；劉冬榮、王敏（2004）認為會計師事務(wù)所如何實行合伙人與非合伙人的共享利益制度、形成良好的激勵機制是留住人才、保證質(zhì)量的關(guān)鍵，并提出共享利益在非合伙人和合伙人之間進行“三次分配”；楊春盛（2004）主要探討了合伙人與出資非合伙人分配關(guān)系，提出應(yīng)建立合伙人晉升制度，明確合伙人的成長道路，減少非法或者一些不合規(guī)的分配形式（如業(yè)務(wù)提成等），對出資非合伙人建立有效的激勵機制。胡奕明（2005）在調(diào)查總結(jié)的基礎(chǔ)上，將戰(zhàn)略、績效和報酬結(jié)合起來，提出建立以戰(zhàn)略為導(dǎo)向的“戰(zhàn)略-績效-報酬”系統(tǒng)，在這一系統(tǒng)中，績效考核是衡量結(jié)果的標桿，而報酬管理的效果最終也通過績效得以反映。漆江娜（2004）認為，事務(wù)所分配機制的關(guān)鍵是解決產(chǎn)權(quán)關(guān)系和分配依據(jù)兩方面的問題。Robert. Hodgkinson （2006）認為，重視和尊重股東價值以激勵最優(yōu)秀的、最有發(fā)展?jié)摿Φ娜藛T。謝中書（2011）認為會計師事務(wù)所和諧的合伙文化能夠促進各項制度的建立與實施，給優(yōu)秀人才更大的發(fā)展空間，激勵員工更好地為企業(yè)服務(wù)，增強事務(wù)所的軟實力。

（二）我國會計師事務(wù)所薪酬激勵現(xiàn)狀 目前，國內(nèi)會計師事務(wù)所的員工薪酬激勵主要是在區(qū)分非合伙人和合伙人的基礎(chǔ)上進行設(shè)計的。對非合伙人一般采取“基本工資+提成”的浮動工資制，很少有事務(wù)所采用固定工資制；近年來隨著對會計師事務(wù)所“人合”特性的認識加深，為了更好地激勵員工，有些事務(wù)所也對非合伙人適當增加了績效獎金?；竟べY一般包括固定工資、執(zhí)業(yè)津貼和職務(wù)工資；提成一般是合伙人提取凈利潤的一定比例留作對員工的績效獎金，員工所獲獎金根據(jù)其業(yè)績來定，不同事務(wù)所對績效獎金的提取份額不同。但績效指標體系仍不夠科學(xué)完善，大多也是限于以業(yè)務(wù)收入、成本控制等財務(wù)維度的指標為考核標準。在合伙人的薪酬分配上大多采用“基本工資+效益獎金+股份分紅”的形式，只有個別事務(wù)所采取年薪制的形式?；竟べY分配的方法與非合伙人沒有很大差別，一般也是包括固定工資、執(zhí)業(yè)津貼和職務(wù)工資等；效益獎金部分，目前考核指標主要是以合伙人完成業(yè)務(wù)收入、開拓的新業(yè)務(wù)量和承擔經(jīng)營管理工作的表現(xiàn)情況為主，還有些仍采用收入分成制，確定一個提成上繳給所的數(shù)額，余留部分全部由部門按自行制定的辦法分配；股份分紅部分，一些事務(wù)所仍偏向“資合”觀，只按合伙人的持股比例進行利潤分紅，如，有些會計師事務(wù)所每年股東分紅至少都保證在100%以上，也就是說入股一元錢，每年至少能拿回一元。有些事務(wù)所體現(xiàn)淡化股權(quán)的思想，即合伙人限定自身的投資回報率向員工“讓利”，對股東只派發(fā)少量紅利（目前，采取此種分配方式的事務(wù)所有的是把合伙人的投資回報率定為年利的10%左右；有的是從年終決算后的凈利潤中提取30%用于合伙人分紅），剩下的都按項目提成或獎金的方式分配。

通過對我國會計師事務(wù)所薪酬激勵現(xiàn)狀的分析可知，無論是對非合伙人的“基本工資+提成”的浮動工資制，還是對合伙人“基本工資+效益獎金+股份分紅”的分配制度，都有其存在的必要性。但同時也必須認識到，這樣的薪酬方式對事務(wù)所員工，特別是簽字CPA等核心員工的激勵效果并不明顯。當前我國會計師事務(wù)所薪酬激勵方面存在的問題如下：（1）雖然設(shè)計了績效工資，但目前國內(nèi)大部分會計師事務(wù)并沒有將平衡計分卡等先進的績效考核方法加以應(yīng)用，只是盲目認為績效考核的唯一指標是業(yè)務(wù)量的拓展和業(yè)務(wù)收入的提高，從而導(dǎo)致過度重視發(fā)展業(yè)務(wù)數(shù)量，這種只注重眼前利益的短視行為不利于事務(wù)所的可持續(xù)發(fā)展；（2）很多會計師事務(wù)所對非合伙人缺乏必要的股權(quán)激勵；有些事務(wù)所對合伙人薪酬分配以股份分配為主，忽視了事務(wù)所人力資本參與剩余收益分配對核心員工所能起到的積極作用；（3）會計師事務(wù)所在進行薪酬設(shè)計時將事務(wù)所人力資源區(qū)分為“合伙人”和“非合伙人”，這種人力資源的分類是相對模糊的，并沒有很好地界定簽字CPA等核心員工，對事務(wù)所核心員工的薪酬激勵沒有進行有針對性的設(shè)計。

三、簽字CPA激勵性薪酬設(shè)計

總體上看，簽字CPA的績效考核設(shè)計應(yīng)從事務(wù)所戰(zhàn)略目標出發(fā)，從財務(wù)、客戶、內(nèi)部流程和學(xué)習與成長四個維度進行細分指標的選擇和權(quán)重的設(shè)定；同時，根據(jù)簽字CPA的價值和獨特性，對其績效考核指標的設(shè)計又體現(xiàn)了其特殊需求和目標要求?；趯冃Э己说挠行浴⒖尚行院徒?jīng)濟性考慮，可主要從定性的角度來對簽字CPA平衡計分卡考核指標進行設(shè)計。財務(wù)維度方面，應(yīng)從保證利潤的數(shù)量、質(zhì)量和增長等方面進行綜合考慮；客戶維度方面，從提高客戶滿意度和保證新增客戶質(zhì)量方面展開；內(nèi)部流程維度應(yīng)側(cè)重業(yè)務(wù)能力的考核，因而內(nèi)部流程維度的權(quán)重設(shè)定應(yīng)適當提高比例，而且具體指標細分上不僅要有處理數(shù)據(jù)的業(yè)務(wù)能力，而且要在業(yè)務(wù)督導(dǎo)和復(fù)核過程中發(fā)現(xiàn)解決重大問題和進行風險控制，保證審計質(zhì)量；學(xué)習與成長維度，基于提高其業(yè)務(wù)和學(xué)習能力進行指標設(shè)計。關(guān)于指標權(quán)重的設(shè)定，事務(wù)所可根據(jù)自身情況采用層次分析法、德爾菲法和主觀經(jīng)驗法等方法來確定。

在會計師事務(wù)所簽字CPA平衡計分卡績效考核設(shè)計的基礎(chǔ)上，筆者提出設(shè)計以崗位薪酬、績效薪酬和非貨幣性薪酬為主的簽字CPA的薪酬激勵。

（一）崗位薪酬設(shè)計 簽字CPA的崗位工資設(shè)計為崗位固定工資和崗位浮動工資。崗位固定工資可以依據(jù)事務(wù)所所在地區(qū)的消費水平和行業(yè)平均崗位工資水平進行設(shè)計；崗位浮動工資則是與簽字CPA的BSC績效考核結(jié)合起來，設(shè)置一個崗位浮動工資的比例區(qū)間，根據(jù)績效考核結(jié)果來確定最終的崗位工資額度。可以借鑒普華永道事務(wù)所的經(jīng)驗，在崗位工資方面，對不同崗位設(shè)置不同的崗位固定工資。根據(jù)員工績效考核結(jié)果，普華永道的員工可以在崗位固定工資的基礎(chǔ)上獲得最高10%的工資漲幅。國內(nèi)會計師事務(wù)所可以根據(jù)各自的情況調(diào)整崗位浮動工資的比例。

（二）績效薪酬設(shè)計 可將事務(wù)所核心員工的績效薪酬設(shè)計為獎金和股權(quán)激勵。獎金是從短期激勵的角度進行設(shè)計的，而股權(quán)激勵則是通過核心員工持股計劃來對核心員工進行長期激勵。

（1）獎金。對簽字CPA的獎金激勵，是以其所屬團隊績效和其個人貢獻雙重指標為基礎(chǔ)和依據(jù)來確定的。首先是根據(jù)團隊績效確定團隊總的獎金數(shù)額，確定了團隊所獲獎金的總數(shù)之后，再在各個團隊內(nèi)部根據(jù)簽字CPA對團隊的貢獻確定其在團隊獎金中所分得的比例：各項目團隊的獎金=承攬的業(yè)務(wù)收入×團隊獎金計提比例。在實踐中，各個考核結(jié)果等級所對應(yīng)的團隊獎金計提比例由各個事務(wù)所根據(jù)各自實際情況自行確定。一般而言，事務(wù)所簽字CPA在項目團隊中起著控制審計風險、提高業(yè)務(wù)質(zhì)量等重要作用，因此在評定其獎金比例時，分配比例通常應(yīng)設(shè)定的高一些，使他們的利益得到最大程度的滿足，以更好地起到激勵作用。對團隊內(nèi)部不同員工的獎金分配，可以借鑒重慶中鼎會計師事務(wù)所的做法，該事務(wù)所根據(jù)職務(wù)級別和執(zhí)業(yè)資格等對不同層級的員工設(shè)定不同區(qū)間的“效益工資綜合系數(shù)”，各員工在團隊中所獲獎金=團隊獎金總額×（各員工獎勵工資系數(shù)/∑團隊內(nèi)各員工獎勵工資系數(shù)）。需要強調(diào)的是，為了更好地激勵簽字CPA，可以適當提高其效益工資綜合系數(shù)；獎金的設(shè)置一定要與績效考核結(jié)合起來，不能搞“一刀切”的平均主義，否則對員工的激勵作用將大打折扣；而獎金的提高也應(yīng)與會計師事務(wù)所的發(fā)展壯大緊密聯(lián)系在一起，讓事務(wù)所的核心員工認識到只有事務(wù)所的收益不斷做大，自己的獎金收入才可以得到不斷地提高。

（2）股權(quán)激勵。簽字CPA是具有高價值和高獨特性的核心人才，在勞動力市場上有很強的議價能力，而且對事務(wù)所剩余收益的索取通常都有著強烈的需求。股權(quán)激勵實際上是對這部分核心員工的一種長期激勵，可以滿足其對參與剩余收益分配的訴求，起到很好的激勵作用。因此，建議事務(wù)所實行“核心員工持股計劃”，而股權(quán)激勵的形式可以采用“虛擬股份形式”，即按考評結(jié)果給予核心員工相應(yīng)的名義股份，可以參加事務(wù)所剩余利潤的分配，但不具有對事務(wù)所凈資產(chǎn)的控制權(quán)和所有權(quán)。這樣可避免以后由于股權(quán)的分配、擴大合伙人隊伍而帶來的風險。對事務(wù)所核心員工股權(quán)激勵，由薪酬管理委員會對核心員工BSC考核結(jié)果進行復(fù)核，根據(jù)事務(wù)所制定的股權(quán)激勵計劃對核心員工進行股權(quán)激勵，但績效考核不達標準的不得參與股權(quán)分配，而且要注意控制用于股權(quán)激勵的股份在總股本中的比例。這種與績效考核掛鉤的股權(quán)激勵體現(xiàn)了“按勞分配”（對事務(wù)所來說實際上是“按智力貢獻分配”）的原則。

（三）非貨幣性薪酬設(shè)計 一是晉升機會。對會計師事務(wù)所簽字CPA設(shè)計透明、公正的（職務(wù)）晉升（工資）定級制度可以讓他們從透明的晉升機制中看到在事務(wù)所發(fā)展的前景，從而提高工作積極性和熱情，更好地為事務(wù)所發(fā)展服務(wù)?？梢栽诮梃b國際經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，設(shè)計晉升定級的分層分類工資制度：以職務(wù)晉升為縱軸，以工資升級為橫軸，在同一職務(wù)的工資分級中，按資歷沿橫軸升級，到達最高一級之后，如果根據(jù)績效考核結(jié)果可以晉升職務(wù)，則按縱軸提升工資至上一層職務(wù)的最低級，這里的晉升考評標準主要是能力而非資歷。例如，根據(jù)簽字CPA的BSC考核結(jié)果，若連續(xù)三年考核結(jié)果均達到優(yōu)秀，則可晉升進行工資資歷升級；依次類推，當橫軸工資級別達到最高級之后，可以進行一級職務(wù)晉升。二是其他福利。事務(wù)所核心員工肩負事務(wù)所業(yè)務(wù)拓展和風險控制的重任，工作壓力相對較大，大部分時間都是從事腦力勞動，容易對工作產(chǎn)生倦怠。將核心員工BSC績效考核結(jié)果應(yīng)用到核心員工績效福利的發(fā)放中則能有很好的激勵效果。當然，不同事務(wù)所可以根據(jù)各自的情況，從核心員工的實際需求出發(fā)安排福利項目。筆者認為，對簽字CPA實行法定福利和“自助”福利相結(jié)合的發(fā)放計劃能起到更好的激勵效果?！白灾备＠媱澗唧w來說，先根據(jù)問卷等形式全方位了解核心員工對福利的需求，然后設(shè)計“一攬子”福利計劃（對于核心員工而言，可以包括高端培訓(xùn)機會、額外帶薪假期、境外旅游機會、商業(yè)保險、定期體檢等）；再根據(jù)核心員工的BSC評價結(jié)果確定其可選擇的“自助”福利額度，然后員工可以根據(jù)自身需要，在其所獲福利額度內(nèi)自行選擇福利項目。

四、結(jié)論

會計師事務(wù)所核心競爭力提升的關(guān)鍵在于簽字CPA等核心員工作用的發(fā)揮，采取有效的薪酬激勵措施來最大程度地吸引優(yōu)秀人才和激勵核心員工，對于我國會計師事務(wù)所的長遠發(fā)展來說尤為必要。筆者從人力資源的價值性和獨特性角度出發(fā)，將簽字CPA界定為事務(wù)所的核心員工；以會計師事務(wù)所發(fā)展的戰(zhàn)略目標為切入點，結(jié)合簽字CPA的特點設(shè)計了BSC指標，并探索性地將BSC考核指標融入簽字CPA的薪酬設(shè)計當中。對簽字CPA的薪酬設(shè)計包括崗位薪酬、績效薪酬和非貨幣性薪酬設(shè)計，其中績效薪酬設(shè)計主要涉及獎金和股權(quán)激勵的設(shè)計，非貨幣性薪酬設(shè)計主要包括核心員工晉升機制設(shè)計和“自助”福利設(shè)計兩個方面。本文所設(shè)計的事務(wù)所核心員工BSC考核指標體系只是為實際中的具體應(yīng)用提供一個框架和思路。在實踐中，由于具體環(huán)境的差別，個別的BSC考核指標和權(quán)重設(shè)計在運用中還需進一步予以優(yōu)化。

參考文獻：

[1]胡玉明、龔玲瓏：《關(guān)于非合伙人注冊會計師參與利潤分配問題的探討》，《中國注冊會計師》2000年第11期。

[2]劉冬榮、王敏：《事務(wù)所實行共享利益制度的探討》，《中國注冊會計師》2004年第8期。

[3]楊春盛：《合伙人與出資非合伙人及外部的分配關(guān)系》，《中國注冊會計師》2004年第4期。

[4]胡奕明：《會計師事務(wù)所的戰(zhàn)略、績效與報酬》，《中國注冊會計師》2005年第1期。

[5]漆江娜：《會計師事務(wù)所依據(jù)什么來切蛋糕》，《中國注冊會計師》2004年第3期。

篇9

伊利股份于2006年4月24日股改后復(fù)牌當天出臺了股權(quán)激勵草案。隨后在2006年12月28日在公司董、監(jiān)事會審議通過，正式確定將5000萬份伊利股份股票期權(quán)分別授予公司高管，占當時股票總額的9．681％。每份期權(quán)擁有在授權(quán)日起8年內(nèi)的可行權(quán)日以行權(quán)價格和行權(quán)條件購買l股伊利股份股票的權(quán)利。期權(quán)授予日為2006年l2月28日。

1、關(guān)于行權(quán)價格

該方案的行權(quán)價確定為股權(quán)激勵草案摘要公告前最后一個交易日的收盤價，除權(quán)后的價格為13．33元。此后由于實施利潤分配和發(fā)行認股權(quán)證，行權(quán)價調(diào)整為l2．05元。這一價格水平相當于在股權(quán)分置改革前按市場價格購買公司股票，價格的確定還是相當公平的。

2、關(guān)于行權(quán)條件

該方案明確規(guī)定，激勵對象首期行權(quán)時公司必須滿足上一年度扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤增長率不低于l7％，且上一年度主營業(yè)務(wù)收入增長率不低于20％。而在2007年4)130日的公司公告中，這一關(guān)鍵條款已被董事會以確定業(yè)績考核指標計算I：1徑為名進行了修改，修改后的凈利潤增長率為在當年扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤的基礎(chǔ)上加上股票期權(quán)會計處理本身對凈利潤的影響數(shù)后與上一年相比的實際增長率。之所以這么修改，我認為是由于股權(quán)激勵幅度非常大，股份支付的會計處理對等待期凈利潤的負面影響將非常明顯。如果嚴格執(zhí)行原計劃，激勵對象很可能無法行權(quán)，從而失去潛在的巨額收益。伊利股份激勵對象既想獲得股權(quán)激勵，又要剔除期權(quán)費用化對凈利潤的影響，這種做法不僅在國內(nèi)絕無僅有，在國外也非常罕見。

3、關(guān)于行權(quán)安排

該方案的行權(quán)安排是：激勵對象首次行權(quán)不得超過獲得的股票期權(quán)的25％，剩余獲授股票期權(quán)，激勵對象可以在首次行權(quán)一年后的有效期內(nèi)選擇分次行權(quán)或一次行權(quán)。在這種規(guī)定下，必將產(chǎn)生后期激勵不足，使得激勵方案大打折扣。因為伊利股權(quán)激勵的行權(quán)價是12．05元，在激勵方案推出后，中國股市進入牛市，上證指數(shù)在短短一年多的時間內(nèi)創(chuàng)下了6124點的歷史記錄，而伊利股份的股價最高達到38元。在牛市中高位變現(xiàn)，高管們將獲利頗豐。如果均勻行權(quán)，牛市結(jié)束，股價可能會深幅調(diào)整，高管們的利益顯然會受到損失，因此激勵對象存在加速行權(quán)的動機，這樣必將導(dǎo)致后期激勵的不足。

4、股權(quán)激勵的會計處理

股權(quán)激勵計劃按照相關(guān)會計制度，需將已滿足行權(quán)條件的期權(quán)作價計入相應(yīng)的費用科目。按照伊利股份的做法，股權(quán)激勵費用在初始兩年內(nèi)按照25％，75％的比例全部攤銷完畢。即在06、O7年分別攤銷l餾5億元和5．54億元，這部分費用不帶來現(xiàn)金流的變化，對于公司整體權(quán)益無影響，但會導(dǎo)致公司凈利潤和凈資產(chǎn)收益率大幅下滑，2007年還首度出現(xiàn)虧損。根據(jù)財政部精神，激勵期權(quán)費用應(yīng)該盡早攤銷。伊利股份授予的股票期權(quán)的行權(quán)期長達8年，卻要在兩個年度內(nèi)攤銷所有激勵期權(quán)費用。而且明知道這種攤銷方式會造成賬面虧損，也就是說，公司2007年所賺的錢，全部分給該公司激勵對象還不夠，而留給該公司廣大投資者卻是利潤虧損。上市公司對高管實行的股權(quán)激勵計劃，結(jié)果卻是讓投資者買單。

5、股權(quán)激勵的有效性

股權(quán)激勵的目的在于對管理層實施有效激勵，提高公司的經(jīng)營業(yè)績。而伊利股份的股權(quán)激勵方案能達到有效激勵的效果嗎?數(shù)據(jù)顯示，伊利殷~2001年至2005年的凈利潤增長率分別為22．7％、19．8％、40．6％、l8．6％$H21．5％，均高于股權(quán)激勵約定的15％的凈利潤增長率。也就是說，即使伊利股份的管理層無法讓公司保持過去五年來的平均增長率，仍然可以從容獲得巨額股份，由此可見該方案行權(quán)門檻定得太低。與之形成鮮明對比的是，同為國內(nèi)乳業(yè)巨頭的蒙牛2004年上市前，與大摩等風險投資簽署了一份“對賭”協(xié)議，即蒙牛幕在未來3年內(nèi)年盈利復(fù)合增長率達到50％，否則蒙牛管理層就必須將所持7．8％的公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓給大摩等外資股東。兩相對比，不免讓人覺得伊利的股權(quán)激勵有向公司管理層輸送利益之嫌。由于缺乏股東的有效監(jiān)督，目前國內(nèi)上市公司高管層利用股權(quán)激勵的最主要方式就是通過設(shè)定極低的股權(quán)激勵條件，使高管可以輕而易舉地獲得股權(quán)激勵，股權(quán)激勵最終有可能演變?yōu)椤肮蓹?quán)分紅。

二、

股權(quán)激勵作為對管理層激勵的一種方式，能夠?qū)⒐窘?jīng)營者與所有者的利益綁定在一起，使其按照股東利益最大化的目標進行決策，從而有效的降低了公司的成本。在國外，股權(quán)激勵的應(yīng)用已經(jīng)非常普遍，在美國約9O％以上的上市公司都實行了這一制度。而在國內(nèi)，股權(quán)激勵機制尚處于起步階段。近年來不少上市公司開始推行股權(quán)激勵方案，但是對這些方案的評價則褒貶不一。筆者研究了伊利股份股權(quán)激勵方案，以此來反映國內(nèi)股權(quán)激勵的發(fā)展現(xiàn)狀。

三、結(jié)論

由此我認為，伊利此次的股權(quán)激勵方案存在很多有待完善的地方，該方案更多的是從公司管理層的利益出發(fā)，而不是以股東利益最大化為落腳點。以總裁潘剛為例，通過這一股權(quán)激勵方案，身價增值約兩億元!在這場游戲中，以潘剛為首的管理層才是真正的贏家。

股權(quán)激勵是一把雙刃劍，如果用得不好，就會成為向管理層輸送利益的手段，剝奪了全體股東特別是社會公眾股東的合法權(quán)益。通過伊利股份的案例可以看出，我國上市公司現(xiàn)今制定的股權(quán)激勵計劃，存在很多不足之處，需要監(jiān)管部門加以引導(dǎo)，并盡快出善相應(yīng)的法規(guī)政策，為股權(quán)激勵創(chuàng)造良好的制度環(huán)境。同時，還需要上市公司完善公司內(nèi)部治理機構(gòu)，形成分權(quán)制衡的公司治理體系，只有這樣，才能真正發(fā)揮股權(quán)激勵的作用。

【參考文獻】

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篇10

關(guān)鍵詞：私募股權(quán)基金 中小企業(yè)融資 融資方式

一、什么是私募股權(quán)基金

1．基金募集方式——私募。私募又稱不公開發(fā)行或是內(nèi)部發(fā)行，是指面向少數(shù)特定投資者募集資金的方式，這少數(shù)的特定投資者即潛在的基金投資者，是擁有一定財富水平，并且具有較高的財富獲取能力，能夠承擔一定風險的投資者。

2．私募證券基金的定義。理論界人士和實業(yè)界認識比較一致地認為，私募股權(quán)基金是指專門的基金管理公司通過非公開的方式募集機構(gòu)投資者或者個人的資金，然后把資金投向具有較高增長力的未上市企業(yè)，進行股權(quán)投資或著準股權(quán)投資，甚至參與到被投資企業(yè)的經(jīng)營管理活動中，監(jiān)督和管理被投資企業(yè)，使被投資企業(yè)實現(xiàn)利潤，最終通過公司上市、管理層認購等股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式實現(xiàn)資本的增值。

3．私募股權(quán)基金的特點。從本質(zhì)上來說，私募股權(quán)基金是一種信托關(guān)系的體現(xiàn)，以非公開的發(fā)行方式，基金管理人、發(fā)起人在特定的滿足相關(guān)條件的投資者與被投資企業(yè)之間，建立起資金聯(lián)系。因為只針對少數(shù)投資者，所以私募股權(quán)基金對相關(guān)信息公開披露較少，一般只需要半年或一年私下對投資者公布投資組合及收益；也正是因為這個緣故，基金發(fā)起人、管理人必須以自有資金投入基金管理公司，基金的運營情況和他們的自身利益密切相關(guān)，從而在一定程度上保障投資者的利益。

二、我國中小企業(yè)的融資渠道及現(xiàn)狀分析

雖然中小企業(yè)在國民經(jīng)濟中占據(jù)著舉足輕重的地位，但所面對的難題也是很多的，首當其沖的應(yīng)該是融資難的問題。

1．銀行信貸。對于中小企業(yè)來說，銀行和擔保機構(gòu)為了控制風險、保證盈利，紛紛提高了自己的門檻，貸款成本本身就比較高；而且獲得銀行的貸款程序復(fù)雜，獲得貸款之后在資金的運用上還要受到多種限制，所以向銀行貸款進行融資實際上存在許多困難。

2．直接融資。目前在我國，滬深兩地的證券交易所主要為國有大中型企業(yè)提供融資渠道，上市的條件要求很高，融資的數(shù)量也較大。此外，二板市場股票發(fā)行上市的條件也是比較高的，而且具備發(fā)行上市資格的企業(yè)已有上千家，而資金的供給是有限的，對于一個新市場來說，是無法容納這么多的企業(yè)在短時期內(nèi)發(fā)行上市的。

3．其他融資方式。正因為以上原因，民間借貸和一些私募活動在一些經(jīng)濟活躍的地區(qū)仍然比較多，對于企業(yè)來說，在銀行信貸無門，資本市場不知從何進入的情況下，只能轉(zhuǎn)而尋求民間私下借貸，以非公開的方式募集資金，形成所謂的“地下錢莊”，這樣獲得的資金雖然企業(yè)可以自由支配，靈活性較大，但是成本要比銀行信貸高，而且由于政府沒有規(guī)范和保證這種融資活動的相關(guān)政策，企業(yè)還要承擔由此產(chǎn)生的各種風險。

三、我國中小企業(yè)融資的新亮點

從以上的分析可以看出，對于中小企業(yè)來說，證券市場條件要求高，銀行信貸門檻也高，而私募股權(quán)基金融資成本少，門檻低，顯然具有極大的融資優(yōu)勢，受到廣大中小企業(yè)尤其是高新科技企業(yè)的歡迎。

1．私募股權(quán)基金對中小企業(yè)融資的好處

私募股權(quán)基金的意義在前文已經(jīng)詳細說過了，這里就簡要地就中小企業(yè)融資針有對性地介紹一下對于中小企業(yè)來說，私募股權(quán)基金這一融資方式的優(yōu)勢所在。

（1）能夠有效解決中小企業(yè)融資難的問題。私募股權(quán)基金所需資金門檻低，不需要抵押和擔保，投資給企業(yè)的資金也不需要償還和支付高額的利息費用，是一種長期的投資行為，它的利潤模式是對一個企業(yè)或產(chǎn)業(yè)進行培育，通過企業(yè)未來的發(fā)展取得收益，因而中小企業(yè)可以在幾年內(nèi)獲得穩(wěn)定而且充足的資金來源。

（2）可以改善企業(yè)的股東結(jié)構(gòu)。私募股權(quán)投資者可以參與到所投資企業(yè)的經(jīng)營管理過程中來，從而為企業(yè)引進具有戰(zhàn)略性眼光的股東，不僅能夠幫助中小企業(yè)，尤其是家族式模式下發(fā)展起來的中小企業(yè)改善股東結(jié)構(gòu)，而且也可以建立起有利于企業(yè)長期發(fā)展以致未來上市的治理結(jié)構(gòu)、監(jiān)管體系、財務(wù)制度以及法律框架。

（3）拓展企業(yè)外部資源。私募股權(quán)基金作為專業(yè)的投資中介，擁有在多個行業(yè)領(lǐng)域的豐富投資經(jīng)驗，他們能夠利用自身資源幫助投資對象進入新市場、尋找戰(zhàn)略伙伴、拓展財務(wù)資源以及商業(yè)伙伴，從而有效地節(jié)省中小企業(yè)的尋求成本，有利于其快速健康而且有方向地發(fā)展。

（4）為中小企業(yè)上市帶來品牌效應(yīng)。私募股權(quán)基金通常擁有良好的品牌、經(jīng)驗和信譽，可以為其投資對象帶來增值的效益，而且在其投資參與或影響經(jīng)營的過程中，也對企業(yè)進行了相應(yīng)的財務(wù)、金融和法律等方面的再造，有利于中小企業(yè)尋求上市時更容易找到聲譽良好的國際承銷商。

2．我國中小企業(yè)私募股權(quán)融資應(yīng)注意的問題

（1）合理預(yù)測融資風險，企業(yè)在考慮總收益的同時，還要預(yù)測將要承擔的風險，收益與風險要相互匹配。

（2）確定合理的融資規(guī)模，企業(yè)要根據(jù)自身的實際條件、融資的難易程度和成本情況，從資金的形式和需求期限兩方面考慮確定合理的融資規(guī)模。

（3）合理保持企業(yè)的控制權(quán)，在引進資金時不僅要考慮資金的數(shù)額，還要考慮由此帶來的所有權(quán)、控制權(quán)的分配以及再分配情況，要保持合理的企業(yè)控制權(quán)。

四、結(jié)束語

對于中小企業(yè)來說，私募股權(quán)基金無疑具有很大的吸引力，對于解決其融資難的問題開辟了一條新的途徑。雖然私募股權(quán)融資對中小企來說仍然面臨一些現(xiàn)實的困境，但由于它對中小企業(yè)的發(fā)展具有積極的推動作用，因而必然會成為我國中小企業(yè)解決融資困境并進一步發(fā)展壯大的新的亮點。

參考文獻：

[1] 郭恩才：解密私募股權(quán)基金[M]. 北京：中國金融出版社，2008.

[2] 鐘孝生：中國私募股權(quán)基金發(fā)展問題研究：[學(xué)位論文] . 廈門：廈門大學(xué)，2009.