導語：如何才能寫好一篇保險資金債權投資計劃，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公文云整理的十篇范文，供你借鑒。

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一、保險資金另類投資的內涵

另類投資屬于非標準化的投資，一般來講沒有公開的交易市場，缺少流動性，投資定價多是投資雙方基于談判而定，這里體現(xiàn)出了流動性溢價，即流動性低的資產其預期收益高，因此相對于傳統(tǒng)投資而言另類投資往往具有較高的投資收益。

本文所說的保險資金另類投資是特指保監(jiān)會批準的允許保險資金投資的非標準化的工具和產品，即除了股票、基金、債券等可進行證券化之外的其它新興的投資工具和產品。目前，保險資金另類投資工具和產品主要有基礎設施和不動產投資，具體包括股權類和債權類投資計劃等。

二、保險資金另類投資的發(fā)展現(xiàn)狀分析

（一）制度環(huán)境

保險資金由于其行業(yè)和資金屬性，一直以來以追求穩(wěn)定收益為基本目標，2009年以前投資形式通常以固定收益類投資和標準化金融資產投資為主。2009年2月，新《保險法》頒布，同時出臺《基礎設施債權投資計劃產品設立指引》等相關政策，對于保險資金的監(jiān)管開始逐步放開。2010年8月，頒布了《保險資金運用管理暫行辦法》，再次明確保險資金投資于不動產、股權領域，豐富了投資組合，降低了配置風險，有助于保險公司解決資產負債錯配問題。2012年，為增加保險資金投資運作空間，降低對資本市場的過度依賴，《基礎設施債權投資計劃管理暫行規(guī)定》、《保險資金境外投資管理暫行辦法實施細則》等放開政策陸續(xù)出臺，直接引發(fā)我國保險資金另類投資規(guī)模急劇擴大，發(fā)展迅速。2013年2月，《關于債權投資計劃注冊有關事項的通知》明確債權投資計劃發(fā)起設立由過去的備案制改為注冊制，債權投資計劃發(fā)行門檻再次降低，進一步加快了保險資金另類投資的步伐。

（二）發(fā)展現(xiàn)狀

保監(jiān)會保險統(tǒng)計數據報告顯示，2013年4月，保監(jiān)會初次公布保險資金運用余額細分數據時，保險資金運用余額69775.71億元， 其中其他投資（另類投資）7851.71億元，占比11.25%。2013年末保險資金運用余額為76873.41億元，其中另類投資余額12992.19億元，占比已達16.9%；2014年保險資金運用余額93314.43億元，較年初增長21.39%，其中另類投資余額已達22078.41億元，占比提高到23.67%，同比增加69.93%，增幅遠高于總體資金余額增幅。僅一年半的時間，保險另類投資規(guī)模增長14226.7億元，占比增加12.42個百分點。

然而，監(jiān)管放開使保險資金另類投資規(guī)模增加的同時，發(fā)行投資產品風險也逐步顯現(xiàn)，監(jiān)管重點也開始向風險管控轉移。以債權投資計劃為例，公開資料顯示，2013年共有12家保險資產管理機構注冊基礎設施和不動產債權投資計劃90項，注冊規(guī)模2877.6億元。但截至2014年2月，成功設立70項（足額募集48項，未足額募集22項），正在募集17項，發(fā)行失敗3項，設立成功率77.78%；債權投資計劃實際募集資金規(guī)模1495.45億元，資金募集率51.97%。此外，投資項目過度集中于某些領域（如不動產），將使投資風險加大，也會引起監(jiān)管部門的關注。

三、保險資金另類投資持續(xù)發(fā)展的建議

（一）從政府監(jiān)管角度，應放開監(jiān)管界限，尤其是在投資限額和范圍方面的監(jiān)管，以市場調節(jié)為主

第一，監(jiān)管的目的并不是替保險資金進行擔保，而是以預防系統(tǒng)性區(qū)域性風險為原則，不應過多干預。保險資金投資是保險公司作為法人主體進行的市場行為，其決策產生的收益或損失均應由公司自身承擔后果。第二，監(jiān)管機構管得越多，將對保險資金投資束縛就越多，好的投資機會可能因監(jiān)管限制而無法執(zhí)行，將極大影響到保險資金參與市場競爭的積極性，與目前簡政放權的大勢相悖。第三，應充分發(fā)揮保險資產管理行業(yè)協(xié)會的行業(yè)自律作用，推動行業(yè)自我管理、自我提升、自我發(fā)展，利用行業(yè)協(xié)會平臺，使監(jiān)管主體和市場主體實現(xiàn)良性互動。

（二）從保險公司角度，保險資金另類投資對保險公司發(fā)展意義重大，應積極參與

第一，另類投資是保險資金投資品種的有益補充，是保險資金投資組合中不可或缺的一部分，為保險資金投資提供更多的選擇。第二，另類投資產品一般期限較長，3―5年甚至更長的久期，通過保險資金另類投資，投資于能夠帶來長期大額回報的戰(zhàn)略性資產，體現(xiàn)保險資金的長期性優(yōu)勢，與保險資金尤其是壽險資金長久期投資的需求不謀而合。第三，另類投資，無論是股權、債權，一般都涉及具體的被投資企業(yè)，通過另類投資有利于深化保險公司與被投資企業(yè)的合作關系，提高與被投資企業(yè)的粘性，從而反補保險主業(yè)。第四，在國家大的經濟政策的背景下，保險資金另類投資應積極參與城市基礎設施建設、企業(yè)創(chuàng)新投資等項目，服務實體經濟發(fā)展，從而享受經濟發(fā)展帶來的紅利。

（三）從發(fā)展方向角度，應注重多元化發(fā)展，這將成為保險資金另類投資發(fā)展的趨勢

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關鍵詞：保險債權投資計劃；另類投資；船舶制造企業(yè)；融資

引言

我國船舶制造產業(yè)已經占據世界超過三分之一市場，2019年1~9月，我國船舶制造企業(yè)新接訂單量占據全世界總市場的46.7%，手持訂單量為44.4%，即使是占比最低的造船完工量，也高達37.3%（數據來自中國船舶工業(yè)行業(yè)協(xié)會2019年1~9月船舶工業(yè)經濟運行情況運行分析）。由此可見，我國已經在國際船舶制造市場份額中占據了舉足輕重的地位。隨著國際市場競爭的日益激烈，需要船舶制造企業(yè)進一步加快自身發(fā)展，才能立足于世界造船市場。由于船舶制造企業(yè)資金需求大，難以靠自身滿足，絕大多數時候都采用向商業(yè)銀行貸款的方式來解決資金問題，融資模式相對單一。近年來，也通過船舶產業(yè)投資基金等新型融資渠道解決了一部分資金用于船舶制造，但仍然遠遠不夠。而保險債權投資計劃由于依托于規(guī)模龐大的保險資金，在支持船舶制造方面具有獨到優(yōu)勢。

1船舶制造業(yè)特點

1.1生產過程不具備規(guī)模效應

船舶制造采用定制化生產的方式。船舶制造企業(yè)同客戶簽訂合同后，再進行生產，而且各艘船舶的共同性較低，所以船舶制造只能通過大型單件或者小批量的方式來組織生產，難以通過組織規(guī)模生產來有效降低成本[1]。

1.2生產建設過程復雜、周期長

船舶制造生產過程大致分為：原材料準備、鋼材預處理、構件冷熱加工、部件裝配焊接（小合攏）、分段裝配焊接（中合攏）、船臺（塢）裝配焊接（即船體總裝，大合攏）、對船體進行密閉性試驗、船舶下水、碼頭安裝（設備和系統(tǒng)的安裝）、系泊試驗、進塢傾斜試驗和航行試驗。而且在每個過程之間，還存在一定的時間。完成上述步驟后才能最終交付?？梢姡爸圃旃に噺碗s、環(huán)節(jié)較多、整體耗時長。

1.3資金需求種類多、總量大

船舶制造企業(yè)的資金需求不止要滿足船舶制造本身，還涉及船舶制造基礎設施的建設、船舶制造技術的研發(fā)等一系列投入，因此有大量的資金缺口需求。船舶制造企業(yè)是按照建設進度進行資金回款的，但船舶制造用時長決定了資金回籠速度慢，從而進一步導致了長期占用資金額度，流動性緩慢，推升了船舶制造企業(yè)對建造資金的需求。

2船舶制造業(yè)對資金的需求與現(xiàn)存問題

2.1船舶制造企業(yè)的資金來源

一直以來，從商業(yè)銀行貸款是船舶制造企業(yè)獲得資金的主要渠道。雖然也有部分船舶制造企業(yè)通過登陸證券資本市場進行股本融資、發(fā)行債券進行債務融資等方式籌措資金，但融資總金額不多，占比不大。除此以外，近年來在國際上早已大行其道的船舶產業(yè)投資基金也進入了大家的視角，作為一種創(chuàng)新的融資渠道，得到了國家的大力扶植。我國首支船舶產業(yè)投資基金早在2009年已投入運營,可以說，在拓寬船舶制造企業(yè)融資渠道方面，我國早就邁出了和國際化接軌的第一步。

2.2船舶制造業(yè)現(xiàn)有融資渠道的不足

雖然我國船舶制造企業(yè)的資金來源渠道在進一步豐富，但依舊相對狹窄，對商業(yè)銀行貸款的依賴性較大[2]。近年來，由于外部環(huán)境的變化，國際造船市場一直在低位徘徊，船舶制造市場競爭進一步加劇，造成新船價格普遍不高，船舶制造企業(yè)流動資金愈發(fā)緊張，尋求融資的意愿更為迫切。而商業(yè)銀行在當前的經濟環(huán)境下，“惜貸、斷貸、抽貸”的意愿卻越來越強，從而再次推高了銀行借貸成本。2019年以來，為引導資金脫虛向實、提振實體經濟發(fā)展，央行啟動了LPR貸款市場報價利率改革，從而漸進式推動實體經濟的融資成本下降。2019年8月20日首次公布的一年期LPR下降了6個基點，監(jiān)管部門此舉旨在引導金融機構增加對實體經濟的中長期融資。截至2019年11月20日，一年期LPR已經由8月前的4.31%降至4.15%，五年期LPR也從最初的4.85%微調至4.8%。這一政策的持續(xù)推進，有助于降低實體企業(yè)的信貸融資成本，有望在一定程度上緩解企業(yè)的間接融資問題，利好實體經濟，尤其是制造業(yè)。但融資貴、融資難，尤其是籌措長期資金用于生產運營依舊是橫亙在船舶制造企業(yè)面前的一道難題。

3保險債權投資計劃在支持船舶制造業(yè)方面的優(yōu)勢

3.1保險債權投資計劃的含義及特點

保險債權投資計劃，是指保險資產管理公司等專業(yè)管理機構作為受托人，根據有關規(guī)定發(fā)起設立，面向委托人發(fā)行受益憑證，募集資金以債權方式投資基礎設施項目，按照約定支付預期收益并兌付本金的金融產品。根據銀保監(jiān)會公布的數據，截至2019年9月末，保險債權投資計劃1.24萬億元[3]。保險債權投資計劃屬于除銀行存款、債券、股票、基金等之外的另類投資。與在公開市場的傳統(tǒng)投資相比，另類投資的流動性更低，因此一般可以獲得更高的投資收益，是目前保險資金克服傳統(tǒng)投資壓力的重點投資方向，因此受到保險機構的青睞。

3.2保險資金與船舶制造業(yè)資金需求的適配

船舶制造企業(yè)的資金需求體現(xiàn)為規(guī)模大、占用周期長、融資渠道少。而保險資金相比其他融資渠道，具備三大優(yōu)勢：1）來源穩(wěn)定。保險資金來源于財產保險、人身險等保費收入。尤其是人壽保險等期限比較長的保險，期繳的保單每年都會有持續(xù)的資金流入。2）期限長。保費來源中占比最大的是人壽保險，而人壽保險一般具有保險期限長，因而這部分資金比較適用于投資長期儲蓄、國債、基礎設施等項目。3）規(guī)模大。據銀保監(jiān)會數據顯示，截至2019年9月，本年度保費收入為3.4萬億元，保險資金運用余額為17.8萬億元[4]。由此可見，保險資金恰好同船舶制造企業(yè)的資金需求特征相匹配。

3.3保險債權投資計劃支持高端制造業(yè)的政策支持

中國人民銀行于2017年3月28日公布了由央行、工信部、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會聯(lián)合印發(fā)的《關于金融支持制造強國建設的指導意見》（銀發(fā)〔2017〕58號）。其中提到：要發(fā)揮保險市場作用，助推制造業(yè)轉型升級。在擴大保險資金對制造業(yè)領域投資方面。而且明確指出：積極發(fā)揮保險長期資金優(yōu)勢，在符合保險資金運用安全性和收益性的前提下，通過債權、股權、基金、資產支持計劃等多種形式，為制造業(yè)轉型升級提供低成本穩(wěn)定資金來源。由此可見，監(jiān)管部門對于金融機構通過保險債權投資計劃等方式支持實體經濟發(fā)展、尤其是制造業(yè)發(fā)展，從政策導向上給予明確支持。3.4保險債權投資計劃支持先進制造業(yè)發(fā)展的探索保險債權投資計劃在有力支持我國先進制造業(yè)發(fā)展方面，近年來已經做出了不少探索和嘗試，在有效服務實體經濟方面，取得了豐碩成果。華泰資產在2017年設立了總額高達150億元的“華泰-中國商飛債權投資計劃”，為我國大飛機的研發(fā)生產提供資金支持。該保險債權投資計劃期限初步定為10年，中國商飛在項目期滿后可根據其對大飛機生產制造的實際資金需要決定是否延期，體現(xiàn)出了保險資金規(guī)模龐大且期限較長的特點。目前中國商飛已獲得國內外航空公司的大量訂單，未來業(yè)務發(fā)展空間巨大，批量生產能力會顯著體現(xiàn)，盈利能力大幅提升，能夠確保安全、穩(wěn)定的投資回報。中國商飛將通過該項債權計劃滿足其初期投入大、回報周期長的資金需要，而華泰資管也實現(xiàn)了保險資金安全、穩(wěn)健的長期回報，從而實現(xiàn)金融與實業(yè)的雙贏。

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上海保交所為什么首發(fā)鎖定在保險資產登記交易平臺？的首批產品是什么？

首批產品總規(guī)模78.8億元

早在掛牌之初，根據上海保交所的規(guī)劃，到2020年建設成全國性乃至國際性的保險交易市場組織，建成具有國際影響力和競爭力的大型風險和巨災風險分散中心、保險產品交易中心、保險再保險定價中心、保險服務創(chuàng)新中心。

保險產品交易平臺就是其中之一。

據悉，上海保險資產登記交易平臺首批用戶包括壽險公司、產險公司、養(yǎng)老保險公司、保險資管公司、銀行等金融機構20余家。

長江養(yǎng)老保險股份有限公司？太平資產管理有限公司成為首批在平臺發(fā)行產品的產品管理人，首發(fā)了長江養(yǎng)老―太平洋壽險保單貸款資產支持計劃、太平―上海建工都江堰市濱江新區(qū)基礎設施（PPP）項目債權投資計劃共兩只保險資產管理產品。發(fā)行注冊總規(guī)模78.8億元，首期合計發(fā)行及登記規(guī)模16億元。

其中，長江養(yǎng)老―太平洋壽險保單貸款資產支持計劃，是以保單質押貸款為基礎資產，通過循環(huán)購買而設立的資產證券化創(chuàng)新產品。注冊規(guī)模50億元，首期發(fā)行10億元，期限一年。產品結構上分為優(yōu)先A、優(yōu)先B及次級三檔。

太平―上海建工都江堰市濱江新區(qū)基礎設施（PPP）項目債權投資計劃，總規(guī)模28.8億元，期限5年，用于四川省重點項目配套工程都江堰市濱江新區(qū)基礎設施（PPP）項目的建設，投資計劃評級AAA。該項債權投資計劃首筆發(fā)行金額6億元，當日通過保交所交易平成對招商銀行、興業(yè)銀行、太平洋人壽、招商信諾人壽等4家金融機構的發(fā)行認購。招商銀行認購金額為3億元，占比居4家金融機構之首。太平資產管理有限公司擔任管理人。

兩單均為業(yè)內“第一單”

為什么上海保交所的“第一槍”會選擇這兩只產品呢？

上海保交所董事長曾于Z此前曾表示：“保險在經營過程中會形成大量的資產，通過上海保交所的交易可以將沉淀的資產盤活，為市場提供流動性?！?/p>

據《中國經濟周刊》記者獲悉，這兩只產品分別為業(yè)內第一單循環(huán)購買保單貸款資產證券化產品和業(yè)內第一單以PPP項目為底層資產的債權投資計劃產品。

據悉，近年來，保單質押貸款規(guī)模逐年提高，截至2015年末，行業(yè)規(guī)模已突破2000億元。保單貸款期限短、小額分散，同時以現(xiàn)金價值為質押非常安全。但該類業(yè)務的發(fā)展也帶來了保險資金資產負債匹配難的新問題。目前市面上可實現(xiàn)大批量資產循環(huán)購買模式的資產證券化產品可謂鳳毛麟角。

何為循環(huán)購買的保單貸款資產證券化產品？上海大學經濟學教授王時芬告訴《中國經濟周刊》記者： “循環(huán)購買就是保險公司在購買資產管理公司理財產品后，再有新的保險?！疇C平’先前資產管理產品收益帶來的波動。因為循環(huán)購買，可以不斷有新的收益，使收益平穩(wěn)。”

“長江養(yǎng)老―太平洋壽險保單貸款資產支持計劃”，通過資產證券化方式服務于保險主業(yè)，協(xié)助壽險公司為保單持有人的流動性需求提供資金支持，優(yōu)化了壽險公司的資產負債管理，促進了保單衍生業(yè)務。

“太平―上海建工都江堰市濱江新區(qū)基礎設施（PPP）項目債權投資計劃”的落地是《保險資金間接投資基礎設施項目管理辦法》正式頒布后保險機構投資PPP項目的首次嘗試。

近年來，政府推動PPP項目的支持政策不斷出臺，也為保險資金投資PPP創(chuàng)造了良好環(huán)境。2016年7月，保監(jiān)會頒布《保險資金間接投資基礎設施項目管理辦法》，明確保險機構可投資PPP項目。PPP項目投資規(guī)模大、回報周期長且收益穩(wěn)定，符合保險資金風險偏好，能夠有效化解部分資產負債匹配風險。

太平資產管理有限公司認為：“此項投資計劃不僅是太平資產聯(lián)合戰(zhàn)略合作伙伴上海建工集團在PPP領域做出的重要探索和突破，有助于保險資金助力供給側結構性改革‘降成本’的實施和推進，也契合了保監(jiān)會鼓勵保險資金擴大投資范圍的導向，為多元化社會資金支持西部地區(qū)經濟和社會發(fā)展做出了積極貢獻。”

“保交所要穩(wěn)定運行至少要3到5年”

曾于瑾曾為保監(jiān)會資金運用監(jiān)管部主任，這讓一些業(yè)內人士推測，上海保交所可能將保險資管產品的登記交易和流轉作為初期的發(fā)力點。如今，一語中的。

2013年，保監(jiān)會將解決保險資管市場的流動性問題提上了議程，于當年籌建的中國保險資產管理業(yè)協(xié)會（下稱“保險資管協(xié)會”），其功能便是建立保險資產管理產品上市交易的制度規(guī)則和細則、評價體系、公共機制等，推進保險資管產品上市交易，為保險資管機構打造一個注冊、登記與交易的平臺。根據其構想，未來將與外部交易所進行交易對接。

保險資管協(xié)會自2014年9月成立以來，目前已擁有273家會員單位，來自13個類別的會員單位覆蓋了保險資金運用全流程。

保險資管協(xié)會最新統(tǒng)計數據顯示，截至今年10月底，保險資產管理機構累計發(fā)起設立各類債權、股權和項目資產支持計劃614項，合計備案（注冊）規(guī)模15680.21億元。

根據之前媒體報道，未來保險資管協(xié)會的資產交易平臺，將有可能合并到上海保交所的保險資管產品登記交易平臺上。

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【關鍵詞】 VaR模型，保險，資金運用，風險管理

本文系浙江省教育廳2009年度高?？蒲杏媱澮话沩椖俊氨ｋU資金組合投資風險管理——VAR模型的應用”（項目編號Z200909528）的研究成果。

保險資金，是指保險集團（控股）公司、保險公司以本外幣計價的資本金、公積金、未分配利潤、各項準備金及其他資金。保險資金收支時間差和數量差的特點，使得保險公司有可能將暫時閑置的資金用于各種投資，以滿足保險資金保值和增值的目的。

經過三十多年的快速發(fā)展，保險資金投資運用日趨成熟，投資收益已經成為保險業(yè)的兩大利潤來源之一。尤其是隨著中國保險市場競爭趨于白熱化，保險費率呈現(xiàn)下降趨勢，優(yōu)化保險資金投資運用結構日益成為保險業(yè)可持續(xù)發(fā)展的重要保證。因此，稟承“安全性、收益性、流動性”原則，在保險資金運用過程中加強風險管理，改進風險管理技術，具有重要意義。

一、我國保險資金運用風險概況

（一）資金規(guī)模擴大，風險暴露增加

伴隨我國經濟的迅猛發(fā)展，保險行業(yè)也表現(xiàn)出高速增長態(tài)勢，無論從保費收入、總資產還是資金運用余額都以較快速度增加。表1為2005年-2012年我國保險業(yè)總保費收入、總資產及資金運用余額的相關數據，從圖中可以看出，我國保險業(yè)保險資金運用余額逐年攀升，占保險業(yè)總資產比重很高。而快速增長的保險資金運用規(guī)模，使保險資金運用的風險暴露也前所未有地增加。

數據來源：根據保監(jiān)會統(tǒng)計數據整理。

（二）資金運用方式多元化，風險復雜多變

根據我國2009年修訂的《保險法》和2010年頒布《保險資金投資運用管理暫行辦法》，保險資金運用限于下列形式：銀行存款；買賣債券、股票、證券投資基金份額等有價證券；投資不動產；國務院規(guī)定的其他資金運用形式。2010年9月3日，保監(jiān)會《保險資金投資不動產暫行辦法》及《保險資金投資股權暫行辦法》，進一步明確保險資金進行不動產投資及股權投資的實施細則。至此，保險資金投資方式在立法方面已基本實現(xiàn)與國際接軌，投資范圍全面覆蓋存款、債券、股票、基金、不動產、股權等各個項目。

據統(tǒng)計，截至2012年底，保險資金運用余額為6.85萬億元，占行業(yè)總資產的93.2%。其中，銀行存款為2.3萬億元，占比34.16%；各類債券3.06萬億元，占比44.67%，股票基金8080億元，占比11.8%，長期股權投資2151億元，占比3.14%；投資性不動產362億元，占比0.53%；基礎設施債權投資計劃3240億元，占比4.73%。從以上數據可以看出，保險公司對固定收益類產品仍然表現(xiàn)出明顯的投資偏好，而股權投資、不動產投資及基礎設施債權投資等投資占比呈上升趨勢。

以上情況說明，保險資金運用方式不斷拓展，投資方式越來越靈活，保險公司的資金運用空間在加大。然后，由于各種投資方式各具特色，風險特征有明顯差異，保險資金運用過程中風險更加復雜多變，使風險管理的難度進一步加大。

（三）投資收益率較低，波動幅度大

首先，保險業(yè)投資收益率總體收益水平不高。根據保監(jiān)會統(tǒng)計數據，2008年至2012年，保險業(yè)投資收益率分別為1.89%、6.41%、4.84%、3.49%和3.39%，大部分年度的收益率都低于五年期定期存款利率，相比一般5.5%左右的壽險產品精算假設，收益率缺口較大。

其次，保險業(yè)投資收益率波動較大。以權益類投資為例，近10年來，權益投資在保險資金投資組合中占比為13.17%，而投資收益率卻高達21.66%，特別是2006、2007、2009年，投資收益率分別達到29.46%、46.18%、22.71%，但2008年、2011和2012年，卻出現(xiàn)投資虧損，投資收益率分別為-11.66%、-2.34%和-8.21%，投資收益的穩(wěn)定性存在明顯不足。

數據來源：根據2006-2012中國保險年鑒整理。

綜上所述，隨著保險資金運用規(guī)模不斷增加，投資渠道逐步擴大，風險隱患不斷增加；同時，在投資運用過程中，由于保險資金投向資本市場的比重相對提高，而受國內外經濟環(huán)境的影響，保險資金運用的市場風險愈發(fā)明顯。因此，運用現(xiàn)代市場風險管理技術——VaR模型，加強和完善保險資金運用的安全性是十分必要的。

二、VaR模型的基本原理

（一）VaR模型的含義

VaR即在險價值，是指在一定概率水平（置信度）下，某一金融資產或證券組合價值在未來特定時期內的最大可能損失。20世紀80年代末期，VaR模型首先被一些大型金融集團用于投資組合的風險管理。90年代開始，VaR模型作為資產風險度量的工具被廣泛地運用于基金管理公司、商業(yè)銀行和保險公司。

一般地，VaR模型是在正常的市場條件下和給定的置信度內，測算單一金融資產或投資組合在給定時期內面臨的市場風險的大小和可能的最大損失價值的分析方法，即：

其中，L為金融資產或資產組合在一定持有期內的損失額，δ為給定的置信度，VaR為在置信度δ下的最大可能損失。

（二）VaR模型的作用

對保險公司而言，VaR模型在風險評估與管理方面體現(xiàn)出重要作用，主要表現(xiàn)在三個方面：

首先，利用VaR模型可以進行事前評估。計算出投資過程中的在險價值，并在超過一定數值時發(fā)出預警信號。與事后風險控制相比，利用VaR法能提前發(fā)現(xiàn)風險隱患、防患于未然，保證保險公司的安全穩(wěn)健經營。

其次，利用VaR模型衡量投資組合的風險。VaR模型可以全面、準確地衡量投資項目的市場風險狀況，便于保險公司對自身風險進行綜合評價，充分掌握投資項目風險狀況并作出正確決策和準確部署，將投資風險控制在可承受的范圍之內。

再者，利用VaR模型進行風險的動態(tài)分析。VaR模型不僅可以用來評估特定時期內的投資風險狀況，也可以用來分析不同時期內各項投資數額、比例變動對總投資的VaR值的影響。保險公司通過這種動態(tài)分析，便于調整投資方式，優(yōu)化投資結構。

綜上，保險公司通過VaR值判斷投資組合的風險大小，掌握投資收益及其所付出的風險代價，進而將組合的風險損失控制在一定程度之內。

三、VaR模型在保險資金運用中的應用

目前，在西方發(fā)達國家，VaR模型被廣泛地運用于保險公司投資運作中，并取得明顯成效。但由于我國保險業(yè)發(fā)展時間并不長，保險資金運用尚未實現(xiàn)真正市場化，所以保險公司對VaR模型的應用仍十分有限。筆者認為，我國保險業(yè)國際化、投資方式多元化、市場環(huán)境復雜化等變化，意味著在我國保險公司推廣VaR風險管理方法是大勢所趨。具體來說，在應用VaR模型評估保險資金運用風險時，應從以下幾個方面入手：

（一）歷史數據的收集與整理

VaR模型是一種基于統(tǒng)計分析的風險評估方法，充足、準確的歷史數據，掌握數據分布的內在規(guī)律是計算VaR的基礎。從目前情況來看，固定收益資產如貨幣市場工具、國債、金融債券等的收益率及損失概率資料整體是能夠滿足風險評估的需要的。但是，浮動收益資產則由于市場不夠成熟、過度投機等原因使數據波動性較大，數據有效性大為降低，VaR值的可信度也值得商榷。另外，保險資金運用于新興投資品種時，如公共設施投資、不動產投資等，則由于歷史經驗數據不夠豐富、數據分布情況不明而給VaR的計算造成困難。因此，從收集數據、完善數據庫信息出發(fā)，準確分析各種風險的統(tǒng)計分布特征，應是保險公司的首要工作。

（二）確定參數

保險公司利用VaR模型對投資風險進行評估，必須合理設置三個基本參數，分別是：

一是持有期（t）。持有期可以根據各個保險公司的實際情況，結合金融資產轉換的速度及結清交易頭寸的時間長短來綜合確定。為謹慎起見，持有期不宜過長；

二是置信度（δ）。δ取值越大，表示風險管理越嚴格，與此對應的風險管理成本也就越高；反之，則表示風險管理很寬松，投資風險得不到有效控制。因此，δ的取值不宜過大也不宜過小。

三是資產組合收益率（R）。在掌握資產組合收益率R的基礎上，簡便起見，可利用方差-協(xié)方差法計算VaR。具體做法是：首先計算投資組合中各種投資方式的比例，并分析各投資方式的市場價格變化模擬一種概率分布（如正態(tài)分布），然后計算資產組合收益率的標準差及相關系數，最后得出VaR的值。

（三）設置VaR上限

VaR法是一種動態(tài)的風險管理方法，可以對投資風險進行比較準確的預測。更重要的是，通過VaR的評估，可使每家保險公司及每個交易員明確自己面臨的最大風險損失額。保險公司也可以通過對每個交易員設置VaR上限，將風險總額控制在一定范圍之內，盡可能避免出現(xiàn)影響保險公司整體安全的大型風險事件。值得注意的是，各家保險公司由于業(yè)務規(guī)模、償付能力、投資結構不同，在確定VaR上限時，可根據自身實際情況而定。對資金雄厚的大公司而言，可以適當提高VaR上限，以追逐更高的投資回報；而小公司則更應以安全穩(wěn)健作為首要法則，適度降低VaR上限，謹慎投資。

通過以上幾步，保險公司基本上可以從量上對保險資金運用的風險進行評估，并做好事前防范的工作，有利于保險資金的安全并提高保險公司償付能力。同時，也應注意到，VaR模型也存在許多局限性，比如數據失真、市場操縱行為、實際收益率的肥尾問題等，都會很大大程度上影響VaR分析的有效性。因此，在實際操作中，保險公司應將VaR分析方法與其他風險管理方式進行有效結合，從定性和定量兩個方面對資金運用風險進行綜合評價，完善內部控制，防患與未然，將全面風險管理的理念貫徹到保險資金運用之中，以期更好地發(fā)揮VaR模型的風險管理效果。

參考文獻

[1] 閻栗，付江濤.VaR模型及其在壽險公司風險管理中的應用[J].保險研究，2009（2）：78-83

篇5

關鍵詞:廊坊;保險投融資;地方城市建設

中圖分類號:F842.622文獻標識碼:A文章編號:1003-4161(2010)01-0062-03

廊坊地處我國北部地區(qū),自然環(huán)境復雜,每年都有眾多的自然災害和意外事故發(fā)生,這些災害對廊坊轄區(qū)內的人民生活和經濟發(fā)展帶來很大的損失,保險的基本職能是保障職能,即在保險事故發(fā)生以后,保險公司承擔相應的賠付責任。隨著保險的不斷發(fā)展和對廊坊人民的生活影響的不斷加深,其所具有的保障職能和融資功能以及社會管理功能對社會公眾起著越來越重要的作用。保險投融資作為保險融資職能的主要體現(xiàn),對廊坊市的建設有著非常重要的作用。

一、保險投融資對廊坊市城市建設的作用

(一)保險投融資活動直接影響廊坊市的城市建設

截止到2009年6月末,我國保險業(yè)總資產達到3.7萬億元,保險資金運用余額3.37萬億元,固定收益類資產投資收益560.8億元,是投資收益的主要來源,在已經實現(xiàn)的收益中,占比51%,與此同時,隨著2006年“國十條”①的頒布實施極大地促進了保險投資的大發(fā)展,保險投資渠道擴大到了基礎設施的投資,而備受關注的京滬高鐵股份有限公司的投資中,保險投資額約計160億元,占總股份13.93%,為第二大股東。廊坊作為京滬高速出京第一站,是該項投資的直接受益者,直接影響廊坊市的城市規(guī)劃和建設,尤其是新設的車站將對于廊坊市南城的建設起到極大促進作用。同時,隨著保險資金在資本市場上的投融資規(guī)模的不斷擴大,廊坊市的上市公司和投資者也將會直接受到保險資金的影響。

(二)保險投融資增強了保險的保障功能,影響廊坊人民的生活

由表1可知,廊坊市的保險密度在2008年已經達804.9元,是2006年的2.3倍,而保險深度更是達到了3.13%,由此可見,廊坊市人民對于保險的需求和購買量在近三年來大幅提高,特別是一些“低保人群”和“無保人群”對于保險更是趨之若鶩,保險公司的經營對于廊坊經濟的穩(wěn)定、保障廊坊市人民的生活有著非常重要的作用。在承保利潤逐年下降甚至有的公司出現(xiàn)負的承保利潤的情況下,保險投融資活動對于保險企業(yè)至關重要,投資回報率的高低直接決定著保險企業(yè)的償付能力,而償付能力的大小直接決定將來被保險人和受益人的保險金是否能夠足額領取。所以,只有強化保險投融資的力度并提高其效率,才能從根本上提高保險企業(yè)的償付能力,從而才能保障廊坊市被保險人的利益。

二、利用保險投融資為廊坊市城市建設服務

充分發(fā)揮保險資金投融資的作用,把保險資金運用與廊坊市城市建設相結合,為廊坊的經濟發(fā)展搭建一個優(yōu)秀的金融平臺。具體來說,保險投融資可以在以下方面服務廊坊城市建設,以促進和諧廊坊的發(fā)展。

(一) 廊坊市城市建設風險管理方面

一座城市對突發(fā)性風險的反應能力,集中體現(xiàn)了一座城市的管理水平。從2001年的“9.11”到肆虐全球的甲型流感,從六年前的“非典”到2008年5月12日的汶川大地震,頻繁出現(xiàn)的公共危機,再加上自然災害和恐怖襲擊,使得人類不得不重視風險管理在城市中的日常工作中的重要性,而中外許多城市的成長歷程和對抗風險的經驗中我們看到風險管理工作在城市的發(fā)展過程中的重大作用,風險管理不僅是城市應急管理的必要手段,而且已經成為城市管理的一種常態(tài),是確保城市生活正常運行的“基礎建設”。 黨的十六屆六中全會也明確提出了把“完善應急管理體制機制,有效應對各種風險”作為“完善社會管理、保持社會安定有序”的重要內容,將應急管理和風險應對工作納入構建社會主義和諧社會的戰(zhàn)略目標統(tǒng)籌考慮。

中國的城市風險管理系統(tǒng),是在近幾年逐步建立起來的,北京市在奧運期間開展的風險評估工作為中國的城市風險管理工作進行了開創(chuàng)性的實踐探索。廊坊市作為“京津走廊明珠”和“聯(lián)京津之廊、環(huán)渤海之坊”的這樣一座新興城市,歷年來屢次承辦如“5•18”投洽會、“9•26”農交會等大型國內外各種展覽和體育賽事,其公共安全的風險管理工作迫在眉睫。同時,廊坊市的六大主導行業(yè)中的電子信息、汽車零部件、木材加工及家具制造、會展旅游業(yè)等都是風險高度集中的行業(yè),保險行業(yè)作為風險管理的行業(yè),在風險管理工作中有著豐富的實戰(zhàn)經驗,可以在廊坊市的城市建設規(guī)劃作為政府的風險顧問,為廊坊市的建設工作提供一些合理化的建議和一些重大事故的應急預案。比如說近日來對廊坊造成重大影響的甲型H1N1流感事件的防控工作,就可以請保險行業(yè)的專業(yè)人士參加制定工作方案。另外,廊坊市正在進行的金光道西延工程、永興路開通以及蔡莊、周各莊、“小廊坊”等地的改造工程,都可以由保險為其保駕護航。重慶安誠保險為重慶誠投路橋管理公司所屬大橋營運風險防范管理就是地方城市利用保險企業(yè)進行風險管理成功一例。通過保險公司的參與,保險財產由原來的9.5億元擴大到13.7億元,保險責任由原來的17項增加到現(xiàn)在的25項,同時保險費則由原來的45萬元減少到39萬元。

(二) 建立完善廊坊市融資體制方面

保險企業(yè)都是集團化經營,自2003年7月16日起至今我國已經基本建立“9+1”的保險資產管理格局,對保險資金進行集中管理和專業(yè)化的投融資,通過保險資產管理公司,保險資金目前主要以債權的形式間接投入在建工程,除了京滬高鐵以外,泰康資產的“泰康開泰―鐵路債權計劃”和“泰康―上海水務債權計劃”向上海城司實施的上海新水源地―青草沙原水工程定向投資120億元;華泰資產設立“華泰國開―滬通支持投資產品”,募集24億元投向上海久事軌道交通項目;中國人壽資產則設立規(guī)模達25億元的“2007國壽資產―申通集團債權投資計劃”用于投資上海軌道交通基礎設施建設;另外,太平洋資產管理公司用于世博園基礎設施建設的“中國2010年上海世博會” 總投資金額為30億元。而平安則率先拿到了股權投資的試點資格,相繼進行了湖北荊東高速公路、山西高速公路、廣西柳州自來水三個項目的股權投資計劃。對于廊坊市來講,一方面可以借助保險企業(yè)的一些經驗以彌補本地上市公司不足,同時也能為一些籌備上市的公司提供良好的發(fā)展方向;另一方面廊坊市五家上市公司中有三家跟能源有關,這些行業(yè)中需要注入更多的資金,保險資金作為一筆巨大的資產如果能選擇投資這些企業(yè),將是促進廊坊市發(fā)展的一個重大機會。

另外,保險資金除了支持基礎設施類建設,還在銀行信貸、信托等多方面為項目提供新的融資渠道,如華泰資產的“華泰國開―滬通支持投資產品”就屬于銀行信貸資產證券化方式。同時,保險與銀行等金融行業(yè)的合作可以為廊坊市的一些企業(yè)提供經驗,他們可借助自身的某些優(yōu)勢強化與地方金融行業(yè)的合作,促進自身的發(fā)展。這一點,華夏的經驗可以作為借鑒,華夏幸福目前就擁有廊坊鼎順信用擔保有限公司67.75%股權和2%的廊坊市城郊農村信用合作聯(lián)社以及5.22%的廊坊銀行股份有限公司股權。

(三) 廊坊市經濟體制改革方面

首先,保險行業(yè)能夠吸納來自經濟體制改革中的“剩余人員”。自20世紀90年代末我國醫(yī)療、住房制度以及人事制度的改革以來,廊坊市國有和集體職工人數由1995年的287 713人減少為2008年的181 480人②,而保險業(yè)以其多層次的需求性能夠容納來自社會各個層面的人員,其中就有許多是下崗職工,從而保障了廊坊市眾多下崗工人的再就業(yè)問題和基本生活保障。

另外,保險特有的功能能夠給體制改革后居民的基本生活提供保障。改革以后的廊坊市居民的基本醫(yī)療、住房以及子女的教育都增加了個人的經濟負擔,據廊坊市統(tǒng)計局資料顯示,2008年廊坊市城市居民居住房改私房和商品房住戶比例達94.38,而商品房的住戶高達65.78%,居民用于住房和醫(yī)療保健兩方面的支出就占到了居民個人支出的22%,其中醫(yī)療保健費用達9%,另外居民的教育費用占到了3.3%;居民收入中來自養(yǎng)老金或離退休金及社會保險金的比例約占個人收入的14.7%,而來自商業(yè)保險的收入僅占到了個人收入的0.1%③。由此可見廊坊市商業(yè)保險有非常大的發(fā)展空間,在全國老齡化日益嚴重的大環(huán)境下,廊坊市居民的養(yǎng)老、醫(yī)療要更多的依賴商業(yè)保險資金的運用。

(四) 公益活動方面

雖然保險企業(yè)是以營利為目標的,但保險企業(yè)的特殊性又決定了保險企業(yè)不可能僅僅考慮自身的商業(yè)利益,在其經營中必須要考慮社會效益,所以保險資金有一部分是用于公益事業(yè)的,而保險投融資活動的有效性又是這部分資金的有效保障。從某一方面上來講,保險企業(yè)的公益活動對能夠促進地方政府的和諧性建設。以中國人壽廊坊分公司為例,幾年來共捐款百余萬元,特別是在2008年汶川大地震后,為災區(qū)捐款達314 363.7元,還為志愿者贈送了280萬元的意外保障,向來廊坊就讀的災區(qū)學生贈送了1 077萬元的保險保障。同時中國人壽廊坊分公司開展的“牽手國壽,共建和諧生活”、“6•16國壽客戶節(jié)”“送圖書進校園”、“保險進社區(qū)”等活動,影響范圍不僅僅是保險客戶,而且涉及到廊坊市全體市民。這些活動對促進和諧廊坊的建設和發(fā)展廊坊經濟做出了突出的貢獻。

總之,保險資金能夠在多方面支持廊坊市的城市建設,二者結合的領域涵蓋了從基本建設到股權投資,從資金市場到資本市場、從企業(yè)發(fā)展到城市形象建設等眾多領域,所以保險資金的安全運作能夠有效促進和諧廊坊的建設,提升廊坊市的整體形象。

基金項目:2009年廊坊市哲學社會科學研究課題“保險企業(yè)投融資對建設和諧廊坊的意義”(課題編號:

2009039)研究成果。

注 釋:

①《國務院關于保險業(yè)改革發(fā)展的若干意見》簡稱保險“國十條”。

②資料來源:廊坊經濟統(tǒng)計年鑒(2009)2―1就業(yè)基本情況,第30頁。

③作者根據廊坊經濟統(tǒng)計年鑒(2009)12―11城市居民人均現(xiàn)金收支情況和12―1 3城市居民人均消費支出情況計算得出。

參考文獻:

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[2]薛瀾.風險管理――從更基礎的層面推動應急管理與城市管理工作[J].應急管理動態(tài),2007,(13).

[3]中國廊坊政府門戶網――廊坊概貌[EB/OL].lf.省略/pub/htm/langfanggaimao/.

[4]廊坊市統(tǒng)計局.廊坊經濟統(tǒng)計年鑒2007[Z].2007,(11).

[5]廊坊市統(tǒng)計局.廊坊經濟統(tǒng)計年鑒2008[Z].2008,(12).

[6]廊坊市統(tǒng)計局.廊坊經濟統(tǒng)計年鑒2009[Z].2009,(13).

[7]中國保險監(jiān)督管理委員會河北保監(jiān)局官方網站[EB/OL].circ.省略/web/site19/tab1100/.

篇6

關鍵詞：壽險投資；風險；借鑒

Abstract：InsuranceindustryofChinahasdevelopedrapidlyinrecentyears.However，therearemanyissuesabouttheinsurancefunds，suchasoperatinginlowproportion，irrationalstructuresandsoon.ThearticleanalyzesthestatusquoandproblemsoflifeinsuranceinvestmentinChina，andmakesacomparisonwiththeinvestmentofinternationallifeinsurancecompanies.

KeyWords：LifeInsuranceInvestment；Risk；UseforReference

在國際保險市場創(chuàng)新化、多元化、自由化的發(fā)展趨勢下，壽險業(yè)面臨的風險呈現(xiàn)出復雜化的特點，經營面臨更嚴峻的考驗，近年來，世界上已有多家壽險公司破產或倒閉。隨著市場經濟體制的建立，我國的壽險業(yè)迅速發(fā)展，取得巨大成績，成為國民經濟的重要組成部分。作為社會保障體系的重要補充，壽險業(yè)的經營影響到千家萬戶，對社會穩(wěn)定起著重要作用。而最近幾年壽險業(yè)的超常規(guī)發(fā)展，加上連續(xù)的銀行利率下調和投資渠道的限制，使壽險業(yè)的償付能力風險日益凸顯。

目前，國內壽險資金已獲準進入證券市場，投資的多元化使壽險業(yè)面臨的投資風險急劇增加。因此，從宏觀監(jiān)管和微觀管理的層面加強壽險投資的風險控制，建立和完善壽險業(yè)的投資風險管理體系，對于壽險業(yè)提高投資效益、增強償付能力具有重要的意義。

一、我國壽險投資的現(xiàn)狀與問題

自1984年我國保險公司獲得運用保險資金的自主經營權開始保險投資業(yè)務以來，保險公司可運用的資金規(guī)模不斷擴大，到2005年末，全國保險總資產已經達到13400.87億元，年均增長率為29.23%左右。但由于目前我國國內資本市場的不成熟，保險投資的可運用空間和獲利空間均受到很大程度的制約，投資渠道仍以風險較低的銀行存款和國債為主。以中國人壽保險股份有限公司為例(該公司于2003年6月20日成立，并于2003年末分別在美國紐約和香港上市)。

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通過對該公司資產負債表2002年至2005年的數據分析可以看出：

1.投資增長迅速，資金運用率較高。人壽股份一直保持了較高的資金運用率，伴隨著總資產的增長，投資總額也迅速增加，尤其是2004年，較上年增長了34%。但也應該看到，如此高的資金運用率在相當程度上是來自于巨額的定期存款的支持，而真正意義上的投資并未起到關鍵作用。

2.投資結構不合理?，F(xiàn)金和定期存款的數額穩(wěn)定增長，占全部投資比重的50%以上，只是在2005年有所變化，這近似于其他所有投資方式的總和，遠遠高于美、英、德等國家的相應比例。

3.在國際保險市場上，保險資金主要投向的是股票、債券市場。資金運用的證券化程度較低，但增長速度比較快，債權性投資和股權型投資合計占全部投資的比重從2002年的33%提高到2004年的45%，2005年債權型投資顯著增長，第一次超過現(xiàn)金及定期存款的比例，債權投資的增長得益于發(fā)展相對成熟的債券市場以及年內保監(jiān)會放松對債券投資的管制。股權型投資在這三年間增長較為緩慢，與債權投資相比比重過小，主要原因在于對股票投資的諸多限制，而目前壽險資金己獲準直接入市，因此2005年股權投資的比例顯著上升。保單質押貸款的數額和比重都有所增加，但處于極其次要的地位。[1]

4.資產類別比較單一?，F(xiàn)金和定期存款、債權性投資和股權型投資是人壽股份的主要投資資產，保單貸款及其他投資所占比重不足2%，抵押貸款、不動產都沒有出現(xiàn)在人壽股份的資產負債表中。較少的資產類別無法構建合理的資產組合控制投資風險，投資過于集中可能導致風險的集中。

5.我國保險投資的渠道過于狹窄，過于注重穩(wěn)健性，對盈利性的重視不夠?，F(xiàn)金和銀行存款等投資工具多是以銀行基本利率為支點的利率敏感型產品，利率的變化將會對保險資金的投資收益產生重大影響。國外保險公司的資金投資率一般在85%以上，我國遠遠低于這個數據。

綜上所述，我國壽險公司的投資與國外發(fā)達國家先進壽險公司投資水平相比還有很大的差距，其原因在于我國長期實行計劃經濟體制，隨著市場一體化改革的推進，國有保險公司內部的矛盾就逐漸暴露出來，落后的管理水平嚴重影響了投資收益。同時，專業(yè)投資管理人才的缺乏也使得保險投資的決策和經營管理受到較大的影響。在保險投資的外部環(huán)境方面，一方面是法律的不完善以及國家對保險投資的管制政策和法規(guī)等限制了我國保險投資的發(fā)展。這幾個方面原因導致保險公司在資金運用上缺乏靈活性，削弱保險公司控制風險的積極性。

二、壽險投資的國際比較分析

1.壽險投資的監(jiān)管。從國際上來看，保險投資的監(jiān)管模式主要有嚴格型與寬松性。嚴格型的監(jiān)管對投資范圍、每種投資方式的比例給出較嚴格的限定，采取較為保守的計算基礎(如認可資產)，并且投資政策缺乏靈活性；寬松型監(jiān)管允許的投資范圍比較寬泛，對每種投資方式給與較高的比例限定或是沒有限定，采取較大基數的計算基礎(如總資產)，并且投資政策的靈活性較大。

相比較而言，美、德、日都采取嚴格型的監(jiān)管政策，而英國采取寬松型的監(jiān)管政策?？梢?，即使是保險業(yè)發(fā)展成熟、金融市場發(fā)達的國家，嚴格的投資監(jiān)管仍是目前保險監(jiān)管當局的主要選擇。英國的寬松型監(jiān)管有自身的特殊性，那就是在保險業(yè)長期的發(fā)展中所形成的嚴格而有效的同業(yè)自我監(jiān)管體系。[2]不過，目前對保險投資的監(jiān)管有從嚴到寬的趨勢。2002年，德國頒布了對保險公司的新的投資法令，放寬了對原有投資方式的比例限制，允許保險公司投資于新的金融產品，肯定了保險公司資產管理中的創(chuàng)新行為。在當今全球金融市場創(chuàng)新化、自由化的大趨勢下，保險公司的投資行為也在不斷的創(chuàng)新和發(fā)展，監(jiān)管約束的放松是引導保險業(yè)投資實踐健康發(fā)展的必然要求。

2.壽險投資的組織模式?？v觀各國保險投資實踐，保險投資的組織模式主要有內設投資部、外部委托投資和保險資產管理公司三種。

內設投資部投資模式是指在保險公司內部設立專門的投資管理部門，由其負責整個保險公司的投資活動。如美國大都會人壽公司(MetLife)就是采用了內設投資部的運作模式。外部委托投資模式是指保險公司自己不直接從事投資運作，而是將全部或部分資產委托給外部的專業(yè)化投資機構管理。使用這種模式較多是再保險公司、產險公司和一些小型壽險公司等。如安聯(lián)資本管理公司(美國)是受托管理保險資產規(guī)模最大的一家資產管理公司。保險資產管理公司模式是指在保險公司之下設立專門的保險資產管理公司，對保險資金進行專業(yè)化、規(guī)范化的運作。它是目前大型保險公司普遍使用的模式。英國的保險公司大多設有專門的子公司負責保險資金的投資與管理，投資公司與保險公司在業(yè)務上相互獨立、各司其職，在財務上獨立核算、自負盈虧。

內設投資部模式是保險公司傳統(tǒng)上通行的做法，但由于投資市場的不斷發(fā)展，特別是投資工具的多樣化和投資管理的專業(yè)化，內設投資部門模式已經很難適應管理專業(yè)化和服務多樣化的要求，現(xiàn)在逐漸被保險資產管理公司模式取代。絕大多數股份化的保險公司都采取設立全資和控股資產管理公司的模式進行資產管理。多數產險公司、再保險公司和部分小型壽險公司采用外部委托投資模式。相對于內設投資部模式和外部委托投資模式，專業(yè)化控股投資模式和集中統(tǒng)一投資模式屬于比較高級的投資模式，對市場條件、保險公司和投資公司的經營實力要求也比較高，隨著保險公司資產規(guī)模的不斷擴大和競爭程度的提高，已成為國際保險業(yè)資金運用的主要潮流。

3.壽險投資的方式及比例。美國的壽險投資主要包括政府債券、企業(yè)債券、股票、抵押貸款、保單貸款和不動產，債券和股票投資是壽險資金的主要投資對象，具有非常明顯的證券化特征，其次是抵押貸款，保單貸款和不動產投資也占有一定比重。英國的寬松型監(jiān)管對保險公司投資于普通股限制較少，普通股是長期保險公司最主要的投資品種。日本壽險公司投資資產的最大組成部分是有價證券(不包括國外證券)，其中又以政府債券為主，股票和公司債券次之。總的來看，有價證券的重要性不斷上升，政府債券和公司債券的投資比重也不斷上升，反映了壽險公司對資金運用的安全性的需求。有價證券是臺灣壽險公司最重要的投資資產，其中公債及國庫券、短期投資、股票較為重要，公債及國庫券已成為壽險公司的第一大投資資產。從美、英、日、臺的壽險投資業(yè)務可以看出，證券投資比率呈不斷上升的趨勢。[3]

此外，各國對各種投資方式的比例限制有明確的規(guī)定，保險法律不僅根據各種投資方式的風險狀況確定了最高比例限制，對同一種投資方式的內部構成也有比例限制。如此限定可以避免保險公司的資產集中于某一公司以至風險過于集中，也可避免保險公司卷入其他生產經營而影響保險公司的業(yè)務專業(yè)性。對投資比例的限制有一定的靈活性，許多國家不分別規(guī)定每種資產的比例限制，而是規(guī)定幾種資產的綜合百分比，例如德國規(guī)定保險資金投資于股票與國內投資公司管理的證券資產及特別資產之和不超過保證金的20%及認可資產的25%，保險公司在實際操作中可能超過最高比例限制，但監(jiān)管部門會采取征稅之類的措施抑制這種行為。

三、國際壽險投資經驗對我國的啟示

我國壽險公司應重新認識和理解壽險投資風險管理，真正把加強風險管理與推進體制改革結合起來，進一步理順壽險投資風險管理關系，優(yōu)化公司治理結構，加強內部管理，提高風險度量與管理水平，完善壽險投資風險控制制度?？v觀發(fā)達國家與地區(qū)的壽險投資監(jiān)管與實踐，可以得到以下幾點經驗。

1.壽險監(jiān)管和投資相互作用、相互促進。從國際上來看，壽險投資的監(jiān)管法規(guī)對壽險公司投資資產的選擇和投資風險的控制有重要的引導作用，而金融市場的發(fā)展和壽險公司投資實踐的創(chuàng)新也引發(fā)了該國監(jiān)管的變革。美國和德國都通過對壽險投資的嚴格監(jiān)管來確保本國壽險業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展，但是目前兩國的監(jiān)管都有放松的趨勢。各國都逐步從對投資方式和比例的限制向對投資風險的控制和償付能力的監(jiān)管發(fā)展，關注投資中的資產負債匹配情況和資本充足率，將償付能力作為監(jiān)管核心。我國壽險業(yè)雖然處于發(fā)展初期，監(jiān)管也以嚴格的方式、比例限制為主，但是應逐步向償付能力監(jiān)管靠攏，實現(xiàn)與國際接軌。

2.提高壽險投資的多元化。從國際上來看，壽險公司的資金運用包括政府債券、公司債券、普通股、貸款、信托等幾乎所有的金融資產，現(xiàn)金和銀行存款則是由于考慮到流動性的原因而以很小的比例存在；同時，各國壽險公司還不斷提高對海外投資的重視程度。多元化與國際化的投資不僅幫助壽險公司分散了投資風險，還為其帶來了較好的投資收益，保證了盈利和償付能力。我國壽險資金的投資領域相對較窄，海外投資少之又少。這樣投資的風險較集中、收益相對較低，不利于滿足壽險公司的償付能力和公司的發(fā)展。因此，應逐步拓展壽險資金的投資渠道，并積極開展海外投資。[4]

3.提高證券投資的比重。從國際上來看，各國壽險投資的證券化特征十分明顯。從前面對中國人壽股份有限公司資產負債表的分析可以看出，證券的投資比例是較少的，作為中國第一大壽險公司即是如此，其他壽險公司在這方面更是相對薄弱。債券具有高流動性和穩(wěn)定的收益，應作為壽險公司債證券投資的重點。

4.完善壽險投資的風險控制。壽險公司風險控制存在于兩個層面：政府的監(jiān)管和公司內部的投資管理。從國際上來看，大型壽險公司一般建立有專門的資產管理公司，配備專門的投資管理人員，對資產與負債匹配、壽險產品的設計等問題作專業(yè)化的分析。我國壽險投資的資產負債失配現(xiàn)象比較突出，風險管理較為滯后，中國人保和中國人壽資產管理公司的成立是建立專業(yè)投資管理體系的重要探索，也是我國壽險投資風險管理體系未來的發(fā)展趨勢。

5.壽險投資應與經濟發(fā)展相協(xié)調。就日本來說，經濟迅速增長時期，資金需求旺盛，壽險公司貸款投資的比例也較高；經濟緩慢增長時期，壽險公司對有價證券的投資比例就會相應增加。而且壽險公司也與各大企業(yè)相互持股，在經濟環(huán)境好的時候，兩者形成良好的促進關系，但是在泡沫經濟之后，兩者就會產生“企業(yè)為降低成本取消保險計劃——不購買保險，壽險公司因業(yè)務萎縮不得不減低對企業(yè)的持股”這樣的惡性循環(huán)?？偨Y日本的經驗，壽險公司在為經濟發(fā)展提供資金支持時，必須注意融資方式，謹慎的作出是否直接投資或者參股的決策，并充分做好風險管理工作。同時，應該賦予壽險公司充分的經營自，調整經營思路、鼓勵業(yè)務創(chuàng)新，不要依賴政府的扶持。壽險資金的投資收益最終依賴于國內經濟的健康發(fā)展，只有促進經濟發(fā)展，壽險投資才能取得良好的收益。雖然壽險投資面臨諸多風險，但壽險資金仍應積極參與經濟建設，并與其相互協(xié)調，共同發(fā)展。

參考文獻：

[1]周茜.我國保險資金運用及風險分析[J].中南民族大學學報，2005，(5).

[2]魏巧琴.保險投資風險管理的國際比較與中國實踐[M].上海：同濟大學出版社，2005.

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國壽稱，“主要原因是投資收益增加和資產減值損失減少?！边@種轉折性增長的來源是什么？是否可持續(xù)？未來國壽投資收益波動的關注點在哪里？

投資業(yè)績大幅波動源于股市浮虧

“資產減值損失”是過去兩年里影響國壽業(yè)績最大的“黑天鵝”：2011年中報減值35.78億元、年報128.67億元，2012年中報減值151.17億元、年報310.52億元。2013年中報減值損失37億元，比上年同期少114.17億元，對國壽2013年上半年營業(yè)利潤同比增加92億元起到決定性作用。

“資產減值損失”是一個會計概念，是對持續(xù)時間超過一定期限或跌幅超過一定限度的“浮虧”認定為“會計意義虧損”的結果。由于會計工作有自成體系的理論框架，它不需要等待買賣操作對應完成之后再來確認虧損，而是可以把投資學上的浮虧按照會計學的理論體系以多種方式確認為某個會計期間的當期損失，比如不同會計科目下的處置方式不同、債權股權工具的處置方法不同；更有甚者，這些專業(yè)性甚至隨意性很強的處理方法根本就不公布，讓外界幾乎無法了解其利潤漲跌的真正緣由。

截至2012年中報，國壽對減值規(guī)則的披露都還相當籠統(tǒng)，不過，從2012年年報開始，終于披露曾經的“商業(yè)秘密”：“本集團于資產負債表日對各項可供出售權益工具投資單獨進行檢查，若該權益工具投資于資產負債表日的公允價值低于其初始投資成本超過50%；或低于其初始投資成本持續(xù)時間超過一年（含一年）；或持續(xù)6個月低于其初始投資成本超過20%，則表明其發(fā)生減值。”通俗地講，國壽確認減值的具體標準有三：一是單一的跌幅標準：計價日的價格低于成本的一半，哪怕昨天剛買也要計提減值；二是單一的時長標準：截至計價日價格持續(xù)低于成本的時間已經滿一年，也就是說只要在過去一年該資產的價格1次都沒有漲到過成本價，就要視為減值；三是時長與跌幅同時考慮：即跌幅超過20%，如果持續(xù)達到6個月就要視為減值。鑒于一只股票跌幅達到20%或者50%，走熊達到6個月甚至12個月，已經司空見慣，所以，今后國壽炒股出現(xiàn)減值損失，將不是小概率事件，在大熊市里金額還可能非常驚人。

由此帶出的一個問題是，除非一只股票在短期內暴跌腰斬，否則，這個浮虧的地雷就要等半年、甚至一年后才會在“減值損失”警報中引起投資者關注。

不過，在公司利潤表“其他綜合收益”科目的注釋中會披露“可供出售金融資產產生的利得/（損失）金額”，這算是預警信號。

如圖顯示，上證指數（為了使三個指標的數值都在同一個數量級上，圖中對上證指數進行了縮小10倍的處理）與國壽可出售科目的浮虧及減值計提之間是有大致關系可循的：一是三者的走向基本一致；二是國壽經過2011年年報和2012中報、年報的大幅計提減值損失后，可出售科目的浮動盈虧平衡點已經從高于2500點下降到2200點上下；三是國壽的減值計提在2010年開始的下跌行情中以浮虧持續(xù)時間達到一年為主，比如2010年年報浮虧137億元，2011年年報就計提損失129億元；2011年中報浮虧195億元，2012年中報就計提151億元；2011年年報浮虧456億元，2012年年報計提311億元，基本上一年后實際計提的減值損失是當初浮虧的70%。2011年年報計提減值金額相對于2010年報浮虧的比例高達95%，是因為2010年中報時就已經出現(xiàn)大量浮虧，只不過其后一年股指大幅回升，直到2011年下半年股指重新回落，大量的股票才達到減值條件。2013年中報37億元的減值則是股指創(chuàng)新低及2011年底巨額浮虧共同作用的結果。

這樣看來，由于2012年指數維持在2200點左右，國壽沒有大量的浮虧，所以，除非2013年底股指重新下跌到2000點以下，國壽應該不會再有大級別的減值計提，比如超過50億元。

再來看國壽所說的2013年上半年“投資收益增加”。

中報數據顯示，國壽2013年上半年投資收益494億元，比上年同期增加大約100億元，其中可供出售金融資產科目和持有至到期投資科目各增加46億元。國壽對可出售科目增收的解釋是公司權益類投資價差收入增加所得。2013上半年上海主板沖高震蕩回落、深圳創(chuàng)業(yè)板則是迭創(chuàng)新高，這確實為國壽實現(xiàn)浮盈、賺取差價提供了條件。2012上半年上海主板新低之后反彈震蕩回落、深圳三大指數也是新低之后反彈橫盤，差價收入的機會確實不如2013年上半年。

國壽披露，持有至到期投資收益同比增長73.0%，主要是加大持有至到期投資配置力度，利息收入增加。2013年6月末，國壽持有至到期投資4773.5億元，而2011年年末為2619.33億元，2012年年中為3231.11億元、年末為4523.89億元，也就是說在2012年一年中，國壽持有至到期資產增加接近2000億元，增幅72.7%，所以，該科目投資收益增加73%就順理成章了。當然，國壽所說的“加大持有至到期投資配置力度”，其實是2012年底之前的事情，并不是2013上半年當期所為。

應該指出的是，雖然國壽含股市交易性科目浮動盈虧及可出售科目會計減值損失的總投資收益率大幅波動，并引起國壽每股收益及股價波動，但是，扣除股市“浮云類”盈虧的干擾之后，國壽的凈投資收益率（只包含債權型投資利息、存款利息、股權型投資股息紅利、貸款類利息、投資性房地產租金等孳息類收入）其實波動不大：2012年為4.44%、2013年上半年為4.42%。所以，引起國壽營業(yè)利潤、每股收益及股價大幅波動的就是股票投資顯性的或隱性的盈虧，而且其幅度常常超過50%，足以引起股價暴漲暴跌。

另類投資漸露頭角

在國壽中報披露的投資收益里，貸款利息還是一個不起眼的項目：收益26.42億元，在494億元的總收益中占比僅5.35%，但是其同比增長30.3%的幅度應該引起重視；更為關鍵的是，這里蘊含了被視為保險公司投資新寵的債權計劃投資。

國壽財報對于債權計劃投資的信息披露截至2012年年報都是相當清晰完備的：在合并資產負債表里有單獨的“債權計劃投資”科目，并提供了會計附注，說明計劃的期限和擔保分類情況。但2013年中報在資產負債表里已經把它和保單質押貸款合并為“貸款”科目，相應的會計附注中也沒有單獨列明“債權計劃投資”項目，只把它歸入“其他貸款”。幸好，我們通過對2012年數據的比對，確認“其他貸款”暫時都是債權計劃投資。圖表顯示，2011年以來，國壽的債權計劃投資增長迅猛，每半年就能增長接近20%，遠遠高于國壽投資資產總額的增長。

2013年上半年，國壽最大的動作就是投資蘇州城市發(fā)展基金：承諾自國壽（蘇州）城市發(fā)展產業(yè)投資企業(yè)（有限合伙）成立之日起將50億元的投資款在一年內分三次等額支付。這個項目是在國壽集團牽頭下，聯(lián)合國壽股份、國壽財險三家公司一起投資。

從項目存續(xù)時間和利潤安排來看，國壽系三家公司合并出資占60%，但是，鑒于有限合伙企業(yè)的特殊運行機制，國壽對該項目企業(yè)的投資行為完全沒有決策權，只有知情性質的咨詢權和監(jiān)督權。另外，公告對企業(yè)的投向只做了非常抽象的披露：項目實施主體及項目運營區(qū)域均在蘇州市范圍內，投資范圍為政府投資的城市基礎設施建設項目及城市發(fā)展產業(yè)項目等。

其他關鍵信息國壽沒有明確披露，只能借助其他渠道來搜尋。首先，擔任該合伙企業(yè)普通合伙人、真正行使投資決策權的是蘇州國發(fā)創(chuàng)業(yè)投資控股有限公司（下稱“國發(fā)創(chuàng)投”），是蘇州國際發(fā)展集團（下稱“國發(fā)集團”）的子公司，而國發(fā)集團是蘇州首家市屬國有資產經營公司，是集“證券、信托、銀行、擔保、創(chuàng)投、保險”六位于一體的地方金融平臺，旗下已有東吳證券、蘇州信托、蘇州銀行、國發(fā)擔保、國發(fā)創(chuàng)投和東吳人壽等公司。

江蘇省發(fā)改委網站上2012年9月的宣傳資料顯示，國發(fā)創(chuàng)投當時管理的資金規(guī)模是58.88億元，累計投資創(chuàng)業(yè)企業(yè)70余家，投資總額逾30億元；投資企業(yè)中，17家通過IPO走向資本市場。這樣看來，國發(fā)創(chuàng)投的整體實力還是不錯的，不足是之前沒有管理過保險資金，而且在城市產業(yè)投資方面的經驗也很有限。作為該企業(yè)創(chuàng)新模式服務于蘇州城市發(fā)展的一個嘗試，它與蘇州市吳中區(qū)合作設立過10億元的“國發(fā)吳中基礎設施產業(yè)基金”。在這份網上宣傳資料中，只字未提保險資金的問題，更不涉及與國壽的合作。

2012年11月25日，蘇州市政府與中國人壽集團簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議是一個轉折點，成立國壽（蘇州）城市發(fā)展創(chuàng)投基金就是實質性合作的第一步。截至2013年6月，首期30億元資金已經到位，其中國壽系三家公司出資18億元。

據報道，該基金一期30億元推薦投資項目分別為：蘇州市保障房開發(fā)項目10億元、虎丘風景區(qū)北擴工程暨濕地公園建設項目10億元、上方山石湖生態(tài)園開發(fā)項目10億元?？磥恚饕潜Ｕ戏亢吐糜雾椖块_發(fā)。

從典型的保險投資領域來看，今后也許還會擴展到城鐵等市鎮(zhèn)設施領域?？梢?，國壽雖然以入股創(chuàng)投的形式進入蘇州市場，但它的實際投資領域重點可能并不是典型的科技或創(chuàng)意型投資，而是在傳統(tǒng)投資領域以創(chuàng)投合伙的獨特運行機制來開展。其實，這樣的合作似乎更應該與蘇州信托合作。

其實，這個合作項目有更宏觀的背景。那就是險資因多種原因而更加倚重另類投資，同時地方平臺公司的銀行貸款和發(fā)債等融資渠道又越走越窄的情況下，二者一拍即合。

除了上述創(chuàng)投基金外，國壽與蘇州市的后續(xù)合作也已經展開。2013年8月，中國人壽以1.94億元競得位于蘇州工業(yè)園區(qū)地塊，該項目總投資10億元，將由中國人壽和美國最大的非上市養(yǎng)老運營管理機構Merrill Gardens（魅力花園）公司聯(lián)手建設，建成后將成為集休閑養(yǎng)生、活力養(yǎng)老、持續(xù)看護養(yǎng)老和醫(yī)療康復為一體的跨代型高端養(yǎng)生養(yǎng)老社區(qū)，將引入美國成熟的養(yǎng)老社區(qū)運營模式，為40歲以上的健康活力人士提供全生命周期服務。負責該養(yǎng)老社區(qū)運作的項目公司為中國人壽（蘇州）養(yǎng)生養(yǎng)老投資有限公司，注冊資本3億元。

事實上，國壽只是保險資金扎堆投資蘇州潮流中的排頭兵，很快又有幾家保險公司入駐。

太平資產2012年12月宣布，發(fā)起設立的“太平資產-蘇州工業(yè)園區(qū)鎮(zhèn)一體化項目債權投資計劃”出爐，人保也于2013年3月設立30億元的“人?！K州軌道交通債權投資計劃”，投向蘇州市軌道交通二號線。繼之還有太保和平安。

因此，保險資金在蘇州的實際投資（契約承諾）已經達到121億元，平安及其他公司的加入將很快使投資突破200億元。這些資金的具體投向涉及軌道交通、商業(yè)不動產、保障房、旅游地產、養(yǎng)老地產和創(chuàng)業(yè)投資等。至于資金用途，雖然大部分應該是用于新增項目投資，但不排除其中一部分資金是用于“借新還舊”，而且往往是“險資接替銀行/信托/債券”，比如蘇州工業(yè)園區(qū)區(qū)鎮(zhèn)一體化債權計劃就明確其中一部分資金是用于“置換項目的部分銀行貸款”。

國壽2013年上半年另類投資的第二個大手筆是參股“中石油西一、二線西部管道項目股權投資計劃”，認繳金額48 億元。此項投資的背景是：2013年6月，中石油拿出“西氣東輸”西一線西段、西二線西段等5條天然氣管線、5條原油管線、5條成品油管線，作為以資產出資；保險、養(yǎng)老金、銀行和公益基金等所組成的合資方以600億元現(xiàn)金出資，共同成立了中石油管道聯(lián)合有限公司，雙方各占有50%的股份，合資期限為20年。保險公司方面，泰康資產管理公司代表泰康人壽、中國人壽、中國人保、新華人壽、太平洋保險、太平保險、中意人壽、陽光保險和合眾人壽9家保險公司的資金，共計360億元。

從蘇州和中石油這兩個案例，我們不難看出，和整個保險行業(yè)的投資趨勢一樣，國壽正在加大對實業(yè)領域的投資（由于有別于傳統(tǒng)的證券投資而被統(tǒng)稱為另類投資），其中以基礎設施和房地產關聯(lián)行業(yè)為重點。

這類投資與證券投資相比有三大特點：一是完全的機構投資市場，非標準化交易標的，受散戶投資者的影響很??；二是收益率比高等級債券要高，受利率、CPI等宏觀指標短期變化的影響很小；三是流動性風險比較大，作為機構市場和私募市場，雖然保監(jiān)會也在試圖為這類資產建立流通轉讓市場，但是，其流動性顯然低于交易所和銀行間市場。

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[關鍵詞] 基礎設施 融資模式 政府融資平臺 直接融資

[中圖分類號] F290 [文獻標識碼] A [文章編號] 1004-6623（2012）03-0109-04

[基金項目] 本文為河北省哲學社會科學規(guī)劃辦公室課題（HB12YJ067）“河北沿海金融生態(tài)環(huán)境建設及其對區(qū)域經濟發(fā)展的影響研究”支持項目。

[作者簡介] 崔健(1971-)，女，河北唐山人，河北聯(lián)合大學管理學院副教授，經濟學博士，研究方向：區(qū)域經濟、貨幣理論和資本理論。劉東(1973-)，河北唐山人，唐山曹妃甸發(fā)展投資集團有限公司總經理，研究方向：金融理論。

一、創(chuàng)新城市基礎設施融資模式的必要性

一般而言，具有準公共物品和純公共物品性質的基礎設施建設周期長，所需資金量大，盈利空間狹小，無法吸引社會資本按照市場化方式運作，大部分建設資金需要政府籌集。我國對公共基礎設施的建設管理仍以政府投資預算管理為主，預算約束性較差，加之工程質量和供求存在一些問題，以及大量公共基礎設施的重復建設等，加劇了政府的資金短缺壓力。為了解決基礎設施建設資金缺口，近年來各地政府紛紛創(chuàng)新投融資體制，通過政府融資平臺公司籌措基礎設施建設資金。所謂政府融資平臺公司，按照央行、財政部、銀監(jiān)會和審計署四部門的解釋，是指由地方政府主導或絕對控制，通過融入資金進行基礎設施建設和準公益性項目建設，地方財政直接或間接為融資承擔責任或提供擔保的城市建設投資公司、城建開發(fā)公司、城建資產經營公司等類型的公司。從微觀層面上講，組建城市基礎設施融資平臺可以促進政府投資得以監(jiān)管并提高政府投資的效率。地方政府的財政性資金存在使用分散、建設不配套、政府投資浪費及損失嚴重等問題，而通過組建城市基礎設施投融資平臺統(tǒng)籌管理財政性建設資金，有助于消除財政資金使用分散和政府投資缺乏監(jiān)管的問題。從1995～2010年15年間各種基礎設施建設資金來源分析，間接融資仍然是基礎設施投資主要的資金來源。據中國人民銀行統(tǒng)計報告顯示，2009年全年，主要金融機構基礎設施主要行業(yè)本外幣中長期貸款累計新增2.5萬億元；年末余額同比增長43.0%。其中，水利、環(huán)境和公共設施管理業(yè)中長期貸款余額同比增長85.2%。政府融資平臺70%以上業(yè)務用于市政設施、交通、水利、土地開發(fā)（收儲）和保障性住房等建設。

目前地方政府融資平臺已成為地方政府債務的第一大舉債主體，2010年末包括貸款、企業(yè)債等在內的全部債務余額為4.97萬億元，分布在6576個融資平臺公司。有些融資平臺公司由于管理不規(guī)范、盈利能力較弱，加之與政府之間職能錯位，經營出現(xiàn)虧損。據審計部門調查，2010年經營出現(xiàn)虧損的融資平臺公司有1734家，約占總數的26%。而銀監(jiān)會公布的口徑顯示，截至 2010 年 6月，地方政府公開的可計算總債務8.42萬億元，地方融資平臺貸款達7.66萬億元 ( 存在嚴重償還風險的貸款約占 23%)；同時根據對債券市場的統(tǒng)計，城投債 ( 含中期票據和短期融資券)余額為4882.5億元，二者合計8.15萬億元，占到地方政府債務總規(guī)模的96.77%。而 2010年我國地方政府財政收入僅為4.06萬億元，其中蘊含的債務風險是不言而喻的。而且，2011～2013 年期間，大量地方債將進入還款期，風險會在未來兩三年集中體現(xiàn)。

自2009年下半年開始，國家對政府融資平臺治理工作逐漸展開。中國銀監(jiān)會關于切實做好2011年地方政府融資平臺貸款風險監(jiān)管工作的通知，從債務檢查、風險補償到公司治理等諸多層面都對政府融資平臺提出了規(guī)范化管理的要求，旨在避免地方政府債務風險堆積引發(fā)金融系統(tǒng)風險，目前各銀行已嚴格控制地方政府融資平臺新增貸款，已受理的項目，評審工作已暫停。由于監(jiān)管力度加大和貸款規(guī)模收緊，地方政府融資平臺通過貸款解決基礎設施建設資金的渠道受阻。2010年末多省市地方融資平臺貸款增速回落，由50%以上降至20%以下。加之國家對房地產市場的調控，地方政府通過土地出讓獲得財政收入的來源也得到遏制，基礎設施建設資金的籌措進入瓶頸狀態(tài)，探索新的基礎設施建設資金的投融資模式便成為當務之急。

二、城市基礎設施融資模式創(chuàng)新的基本思路

（一）盤活存量基礎設施，為新建基礎設施項目補充資金

1. 基礎設施融資租賃。基礎設施融資租賃是集金融、貿易、服務為一體，具有獨特的金融功能，在國際上是僅次于銀行信貸的第二大融資方式。它有利于拓寬基礎設施投資大規(guī)模、長期限、低成本籌集項目資本金的渠道，緩解資金的結構性矛盾，降低地方融資平臺的負債率，對于地方融資平臺風險防范具有重要的意義。地方融資平臺擁有大量建設完成的存量基礎設施項目，借助于租賃公司融資租賃業(yè)務，通過資產的流轉可以產生部分增值收益，既盤活了存量資產，提高了資金使用效率，又能反哺新建基礎設施項目。租賃公司也因此能夠獲得優(yōu)質穩(wěn)定的業(yè)務收入。采用融資租賃，由于融資標的物為承租企業(yè)獨占使用，因此，承租企業(yè)完全可以實現(xiàn)其管理職能。而目前常見的BOT（建設-經營-移交）融資方式，在合約期內，融資項目經營權屬于出資方，當該項目經營行為影響到引資企業(yè)的全局管理職能時，其無法對融資項目經營行為予以有效調整，從這一特性來看，融資租賃模式比BOT模式更加適合解決基礎設施建設面臨的資金問題。

2. 基礎設施產權權益證券化。基礎設施產權權益證券化是指以基礎設施產權派生的收益流（如公路過境費、機場建設費等）為依據進行的資產證券化（Asset Backed Securitization ABS）。其中基礎設施的所有者即為原始權益人，構成資產池的基礎資產，是原始權益人對已建成的基礎設施擁有的各種權益。通過資產證券化，可以將缺乏流動性但又能夠產生可預期的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產匯集起來，按照一定的結構安排對資產中風險與收益要素進行分離與重組，再配以相應的信用擔保和增信措施，將其轉變成可以在金融市場上出售和流通證券的過程。ABS是國外一種常見的融資方式，以目標項目所擁有的資產為基礎，以該項目資產的未來收益為保證，通過在國際資本市場上發(fā)行高檔債券來籌集資金。它減小了項目原始權益人自身的風險，使其清償債務本息的資金僅與項目資產的未來現(xiàn)金收入有關，分散了投資風險。ABS融資中項目資產是許多已建成的良性資產的組合，政府融資平臺公司可以運用ABS方式以這些良性資產的未來收益作為擔保，為其他基礎設施項目融資。這不僅可以籌集大量資金，還有助于盤活許多具有良好收益的固定資產。和ABS不同的是，BOT融資對象主要是一些具有未來收益能力的單個新建項目，如公路、橋梁等，而且該項目在融資時尚未建成，政府部門主要是通過BOT方式為該項目的建設籌集資金。BOT方式是非政府資本介入基礎設施領域，其實質是BOT項目在特許期的民營化，某些關系國計民生的要害部門是不能采用BOT方式的。而在ABS過程中，債券的發(fā)行期間項目的資產所有權雖然歸SPV（特殊目的公司）所有，但項目的經營決策權依然歸原始權益人所掌握。因此。運用證券化方式不必擔心重要項目被外商或民營資本控制。除此之外，BOT方式的操作復雜，難度大。ABS融資方式的運作則相對簡單，它只涉及到原始權益人、特設信托機構SPV、投資者、證券承銷商等幾個主體，既實現(xiàn)了操作的簡單化，又降低了融資成本。

3. 基礎設施股權轉讓。對于建設完成的有現(xiàn)金流的基礎設施項目，可以適當簡化手續(xù)，吸引保險資金、養(yǎng)老基金投入。同時可以鼓勵民營企業(yè)、社會資金進行股權投資，通過評估作價實現(xiàn)資產增值，轉讓股權的資金除用于償還銀行貸款外，增值部分還可用于補充新增基礎設施項目建設資金。地方政府融資平臺可以將相對成熟的項目進行資產證券化，發(fā)行資產支持債券，將其從資產負債表上剝離出去，有效降低負債水平。這樣一來，融資平臺就能集中資源開發(fā)未成熟的項目，實現(xiàn)良性循環(huán)。

（二）大膽嘗試，實現(xiàn)新增基礎設施項目融資方式創(chuàng)新

1. 利用城市土地融資。政府融資平臺作為政府投融資的載體，通常被賦予在對土地一級市場的壟斷能力，許多政府融資平臺通過實行土地儲備制度，利用土地的出讓和批租、土地置換、土地招商等形式，為城市基礎設施籌集數量巨大的資金。在這個過程中，政府融資平臺還可以根據當地政府部門的經濟發(fā)展規(guī)劃，有計劃地控制城市土地的供應總量，進而調控土地出讓和批租價格，實現(xiàn)其收益的最大化。

2. 發(fā)行中票、債券和短期融資券，提高資本市場運作能力?！笆濉逼陂g政府融資平臺大致需要信貸資金14萬億元左右，年均約需要2.8萬億元。2011年受國家宏觀調控的影響，融資平臺在信貸方面處于負增長狀態(tài)。為規(guī)避由于貨幣政策緊縮導致基礎設施建設速度放緩的問題，今后可適當提高直接融資比重，通過發(fā)行債券、中票、短期融資券提高資本市場的運作能力，進一步規(guī)范政府財政擔保行為，提高地方政府債務的透明度。高速公路建設、水務運營、垃圾處理、能源基建和市政工程等領域，都可逐漸通過市場化的渠道募集建設資金，通過拓寬基礎設施建設資金融資渠道，縮短項目資本金回收周期。當然市政債也是政府融資平臺籌集基礎設施建設資金的有效渠道，2011年經國務院批準，財政部正式同意在上海、浙江、廣東和深圳試點市政債，這四個試點的市政債余額不超過229億元，定價是按照以最新的國債以及市場定價最后確定。在把握舉債主體的選擇性、發(fā)債規(guī)模的可控性和債務用途的專項性基礎上，市政債可循序漸進逐步推廣。隨著市場化的深入，這些證券化產品的投資者將逐步由機構投資者向普通投資者過渡，在此基礎上，還可通過引入投資銀行進行打包證券化應用，開發(fā)套利工具，實現(xiàn)資金有效利用。

3. 發(fā)行基礎設施產業(yè)基金，吸引社會閑散資金投資。借鑒渤海產業(yè)基金運作模式，政府融資平臺可以作為基金的發(fā)起人，發(fā)起設立基礎設施投資基金，吸引保險資金、政策性資金、社會資本等進入，募集基金份額，在特定期限內對項目進行直接投資，并設立相應的退出機制安排，且可介入相對早期的土地開發(fā)。也可面向相對成熟的基礎設施項目，采取夾層融資的準債權性資金供給，部分替代短期信貸資金。

4. 利用PFI 、PPP等運營方式推動基礎設施建設。PFI（Private-Finance-Initiative）是指利用私人資金提供公共設施的事業(yè)。在此模式下，私營企業(yè)或私有機構利用自己在資金、人員、設備技術和管理等方面的優(yōu)勢，主動參與基礎設施項目的開發(fā)建設與經營，以從政府方或接受服務方收取費用的方式來回收成本并獲取收益。實行PFI 模式，能夠廣泛吸引經濟領域的民間資本參與公共物品的產出，能夠使政府一次性投入建成的項目，在多年內分攤支付，有助于減輕政府在城市基礎設施投資方面的財政負擔。

PPP(Public-Private Partnerships)則是“公私合伙制”的簡稱，指公共部門通過與私人部門建立伙伴關系提供公共產品或服務的一種方式。PPP包含BOT（建設-經營-移交）、TOT（轉讓-經營-移交）、DBFO（設計-承建-投資-運營）等多種模式，但又不同于后者，PPP更加強調合作過程中的風險分擔機制和項目的衡工量值（Value For Money）原則。在PPP模式中，政府融資平臺公司可以代表政府參與項目建設，通過一定的合作機制與私人部門分擔項目風險、共享項目收益。特許經營類項目一般由私人參與部分或全部投資，通過建立有效的監(jiān)管機制，能充分發(fā)揮公私雙方各自的優(yōu)勢，節(jié)約整個項目的建設和經營成本，同時還能提高公共服務的質量。對于一些準公共物品性質的城市基礎設施領域，采用PPP方式建設能夠取得比較好的成效。

5. 吸引保險資金投資基礎設施建設債權計劃和股權計劃。2009年保監(jiān)會《基礎設施債權投資計劃產品設立指引》，保險資金可以通過債權計劃和股權計劃投資于基礎設施建設領域。2010年8月31日起施行《保險資金運用管理暫行辦法》再次明確將保險資金投資領域拓寬至基礎設施、非上市股權以及不動產等領域，對于優(yōu)化資產收益分配、提高宏觀金融配置效率都起到了積極作用。

三、結 語

城市基礎設施是城市經濟和社會各項事業(yè)發(fā)展的重要基礎，是現(xiàn)代城市賴以生存和發(fā)展的基本條件。加快城市基礎設施建設，對于改善和提高城市居民生活水平、實現(xiàn)城市可持續(xù)發(fā)展、促進國民經濟持續(xù)健康協(xié)調發(fā)展具有重要意義。在國家對城市基礎設施建設的主要承擔者——政府融資平臺治理的背景下，謀求城市基礎設施融資方式轉變至關重要。本文提出了盤活存量基礎設施，基礎設施產權權益證券化，發(fā)行產業(yè)投資基金，引進保險資金等多種融資渠道和多元化投融資主體參與的城建模式。希望這方面的研究能夠逐漸解決我國城市基礎設施建設投融資方面的主要問題，加快我國城市基礎設施建設步伐，繼續(xù)推進城市經濟的發(fā)展。

[參考文獻]

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[2] 崔軍.我國地方政府債務治理:近期目標與長效機制[J].財經問題研究,2011(7):14-18.

[3] 石亞東,李傳永.我國城市基礎設施投融資體制改革的難點分析[J].中央財經大學學報,2010(7):62-65.

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【關鍵詞】償付能力 保險投資 建議

一、償付能力概念及與投資的關系

（一）償付能力基本內涵

償付能力是保險公司償還債務的能力。保險公司應當具有與其風險和業(yè)務規(guī)模相適應的資本，確保償付能力充足率不低于100%，償付能力充足率是衡量壽險公司經營狀況的重要指標。償付能力充足率=保險公司的實際資本/最低資本。

保險公司的最低資本，是指保險公司為應對資產風險、承保風險等風險對償付能力的不利影響，依據中國保監(jiān)會的規(guī)定而應當具有的資本數額。針對壽險公司而言，最低資本主要是賠款金額、壽險責任準備金和預計的風險保額等，與投資不存在直接聯(lián)系。

保險公司的實際資本，是指認可資產與認可負債的差額。認可資產主要指保險資金投資資產的認可價值，即按照償付能力報告編報規(guī)則要求，基于會計賬面價值計算的各項投資資產的認可值。認可負債主要是保險業(yè)務產生的負債，即保險公司在評估償付能力時依據中國保監(jiān)會的規(guī)定所確認的負債。保險投資與實際資本直接相關。

（二）保險投資對償付能力的影響

保險投資對償付能力的影響是一把“雙刃劍”。一方面，保險投資將保險業(yè)與資本市場對接，多樣化的投資形式能夠分散投資風險，增加投資收益，提高保險企業(yè)認可資產價值，從而增強保險企業(yè)的償付能力。另一方面，資本市場的風云變化也會通過投資傳遞至保險企業(yè)，引起投資資產價值的劇烈震動，最終影響保險企業(yè)的償付能力。

（三）與償付能力掛鉤的保險投資政策

保險企業(yè)的償付能力已成為保險監(jiān)管的重心之一，2009年上半年，保監(jiān)會首次下發(fā)了需直接與償付能力狀況掛鉤的保險資金運用政策通知，包括股票投資、基礎設施債權投資計劃和債券投資品種等投資政策規(guī)定。通知要求保險資金的投資策略、范圍和規(guī)模需根據償付能力狀況相應調整，償付能力充足率高的險企可適用更寬松的投資政策，反之，投資形式和規(guī)模將受限。保險監(jiān)管機構將資金運用政策與償付能力相聯(lián)系的政策導向體現(xiàn)了保險監(jiān)管的新思路。

二、保險投資對提升償付能力發(fā)揮的作用

（一）投資資產的認可比例

認可資產=投資資產*認可比例。

根據保險公司償付能力報告編報規(guī)則規(guī)定，投資資產按照規(guī)定的認可比例計算認可資產價值。保險投資品種的認可比例簡要歸納如下：

綜上，影響認可比例的因素包括：

1.非國有獨資商業(yè)銀行資本金充足率。

2.發(fā)行方為非銀行金融機構的金融債和企業(yè)債二者的信用評級。

3.發(fā)行次級債的保險公司的償付能力充足率。

3.存款行和回購交易對手方的企業(yè)性質。如是信用社、財務公司、或信托公司，則全部為非認可資產。

4.權益投資性質。如果是證券投資基金和上市股票投資，則認可比例為95%，其他權益投資全部為非認可價值。

（二）投資收益對提高償付能力的貢獻

保險投資當年實現(xiàn)的投資收益和可供出售資產浮動盈虧當年變動額之后體現(xiàn)為保險投資資產實現(xiàn)的增值額，該增值額越大，則認可資產金額相應增多，償付能力充足率越高。投資收益對償付能力充足率的提高做出重要貢獻，投資收益的提高是保險公司償付能力得以改善的一個重要因素。

三、建議

（一）將保險投資的風險因素引入償付能力充足率計算公式

保險資金運用已成為保險企業(yè)發(fā)展的核心主業(yè)之一，投資風險直接傳遞至保險公司的經營環(huán)境中。但現(xiàn)行償付能力充足率計算公式更多關注的是保險業(yè)務的風險，對保險投資僅以資產的認可比例進行原則性規(guī)范，缺乏對投資運作的各類風險因素的綜合考慮。相比之下，國外發(fā)達國家計算保險償付能力充足率時，已通過不同方式將資金運用風險、利率風險等因素考慮在內，更全面反映了保險企業(yè)的償還債務的實力。因此建議，保險監(jiān)管機構參照發(fā)達國家計算方法，將投資風險指標引入償付能力充足率計算公式，以全面衡量保險企業(yè)所擁有的資產能夠應付的負債能力，促進指標更科學、更客觀。

（二）細化其他權益投資的認可比例

現(xiàn)行償付能力報告編報規(guī)則規(guī)定：除上市股票和證券投資基金外，其他權益投資均為非認可資產。隨著保險資金運用渠道的逐步拓寬，保險投資將逐步涉入基礎設施、行業(yè)龍頭企業(yè)、不動產投資和戰(zhàn)略新興產業(yè)，這些領域中有些企業(yè)屬于大型優(yōu)質企業(yè)，發(fā)展前景好，管理能力強，有些企業(yè)相對規(guī)模小，經營風險高，未來發(fā)展方向不明朗。鑒于此建議，對保險資金所投資的未上市股權企業(yè)設定定性與定量相結合的評價指標，綜合考量投資風險和發(fā)展前景后，再確定計算償付能力充足率時應該適用的認可比例，以更切合實際地反映保險企業(yè)的償付能力。

參考文獻

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分紅險優(yōu)勢在于長期保障與投資

小王購買的分紅保險保單已到期，她來到銀行辦理了滿期金領取手續(xù)。對于領到手的滿期金和累積紅利，是繼續(xù)買分紅保險，還是抄底轉投股票或基金，小王有所迷茫。

“如果這5年你把錢放在股市，很可能本錢損失很大；你買了分紅險，既有保險保障和保證收益，這5年還將獲得紅利，這意味著在獲得保障的同時還多了一份收益?！崩碡斠?guī)劃師提醒小王，她目前是家里的經濟支柱，上有老、下有小，生活負擔重，投資一定要謹慎，應該注意分紅保險的長期保障與投資。

像小王這樣想借助金融理財獲得收益是很多人的愿望。多數投資者總喜歡把分紅保險與銀行存款、股票、基金等理財產品進行比較，而且單一用“收益率”衡量分紅產品和其他金融產品的優(yōu)劣。業(yè)內人士指出，分紅保險最基本的屬性仍是壽險的保障功能，如人身保障、滿期給付等，保險責任和保險金額在保險合同中都有明確的約定，對客戶來說，一旦簽訂分紅保險合同，在合同有效期內，不管紅利分配多少，保險合同所載明的除分紅外的其他保險保障和保證收益均不會變動。

此外，與銀行理財產品及股票、基金有所不同，分紅保險的保證收益將由保險公司兌現(xiàn)，紅利分配依據保險公司的經營狀況而定。多種理財產品并沒有可比性，畢竟分紅保險的最大優(yōu)勢是其為客戶提供人身風險保障。

資料顯示，分紅保險早在2000年就由中國人壽從國外引進并推向市場，主要滿足在保險保障和保證利益基礎上客戶追求更多收益的需求。自分紅保險推出后，市場規(guī)模迅速擴大，目前分紅保險已成為壽險業(yè)務發(fā)展的主打產品。以中國人壽為例，截至去年底，分紅保險為5128萬客戶提供保險服務，累計給付各項死亡和生存保險金2635億元。

盡管分紅險滿足了客戶的多方面需求，但其收益來源一直不為很多人所熟知。業(yè)內人士介紹，分紅險多以長期提供保障為主，保險公司對于分紅險的資金多選擇長期投資。以中國人壽為例，其在投資管理方面就廣泛地選擇投資品種，一方面通過債券、大額協(xié)議存款、基礎設施債權投資計劃等固定收益品種進行投資，創(chuàng)造長期穩(wěn)定的利息收入，有效平滑投資收益；另一方面作為資本市場的機構投資者之一，公司也有機會通過投資股票獲得收益。

不過，分紅險的總投資收益率也會隨著資本市場的跌宕起伏而發(fā)生變化。但相比資本市場總體水平，分紅險的總投資收益率的波動卻沒有那么大，這與保險公司投資政策規(guī)定及資金匹配的長期穩(wěn)定特性相關。市場對保險資金的長期投資較為看好，這與投資渠道不斷放寬不無關系。

據了解，近年來，保險資金渠道加速開放，2006年保險資金投資基礎設施放開，2010年非上市股權及其相關金融產品、不動產及其相關金融產品放開，都為拓寬保險資金運用渠道，分散傳統(tǒng)渠道投資風險，匹配長期負債創(chuàng)造了條件。隨著近期13項保險資金運用政策將陸續(xù)推出，未來保險資金將有望參與股指期貨、國債期貨、融資融券等業(yè)務，這將有助于分紅險不斷提高收益，讓更多客戶分享保險公司的經營成果，并進一步推動分紅險市場的快速發(fā)展。

投保時需注意的五點

針對近期考慮購買分紅險的投保人，保險專家給出如下建議：

一是按需投保。分紅險涵蓋的范圍較廣，主要有養(yǎng)老、教育、身故保障等，投保人須根據自身需求來選擇相應的產品。分紅險產品可以再附加各種健康險、意外險或者定期壽險等產品的搭配，能很好地滿足醫(yī)療和保障需求。當然還要關注額外保障。有些看似不起眼的小條款，卻可為投保者帶來許多額外的貼心保障。如福佑雙鑫保險保障計劃提供“重大疾病保費豁免”，在向被保險人給付第一次重大疾病保險金后，將豁免附加合同以及主合同的此后各期保險費。這意味著被保險人一旦喪失工作能力，斷絕收入來源，依然可以靠有該條款的分紅險，獲得一份穩(wěn)定的現(xiàn)金來源。

二是分紅險的首要功能是為被保險人提供風險保障，不要對投資收益期望過高。很多消費者在投保分紅險時都錯誤地報以比銀行存款高得多的預期，往往一聽說有很高的回報，就匆匆投保。有的人囫圇吞棗地溜一眼合同條款，有的甚至連看也不看就簽上大名，對免責、退保條款一概不知。這顯然是不理性的投保行為，更是一種危險的投資行為。

三是以往收益僅做參考。分紅險的收益隨投資收益波動具有不確定性，今年的業(yè)績好并不代表明年也會有同樣的收益。由于分紅險的收益率并不能提前固定和量化，產品的演示利率僅僅是作為參考，因此投保人需對有意向的保險公司多作了解，包括該公司的運營情況、行業(yè)評價、以往分紅水平、投資經營風格、人的專業(yè)程度、公司服務水平等。